工行效应：敏感期的资金供求链

　　货币三人行

　　徐炯

　　经济学家AndersHofmann2003年的一篇论文指出：在对西方20个工业化国家20年资本品价格与银行信贷关系的研究表明，资产价格的上涨周期会驱动银行的信贷扩张周期；反之并不成立。

　　然而，国际货币基金组织(IMF)的经济学家CharlesCollyns和AbdelhakSenhadji的研究则表明：在新兴的市场经济国家，却是一个相反的过程，即流动性过剩和信贷扩张将对资产价格的上涨产生显著的助推效果。

　　联系到今年前8个月银行新增信贷数据屡创新高，而货币市场上资金充裕，收益率持续下行；与此同时，工商银行发行之际，股市并没有重现当出现大盘股上市就会有所下跌的历史，上证指数不断走高，本周多次创出五年来的新高。

　　这正是验证了IMF经济学家的研究结果，而央行本周进行公开市场操作，也体现出了通过控制流动性，影响货币市场，进而影响资本市场。

　　引人关注的超级航母工行将于10月16日－19日进行网下申购和缴款，据保守估计，工行A股的发行，将冻结超过8千亿资金，因此央行本周净回笼资金十分“温和”，净回笼资金仅100亿元。

　　在国庆长假前一周，央行在公开市场已经投放520亿资金，按照一般规律，假期结束后，央行将加大回笼力度。不过可能是考虑到工行因素，本周央行的回笼资金力度不大。

　　在周四公开发行的三个月期央行票据的规模仅为50亿元。周二央行发行了600亿元央行票据，再加上周二350亿元的正回购。央行共收回资金1000亿元，而本周央行票据到期为900亿元，因此央行本周净回笼资金仅为100亿元。

　　周四央行票据的中标价为99.38元，中标收益率在持续两周持平后上升4基点至2.5023%。两期央行票据的收益率较为稳定。

　　除了央行的公开市场操作，回购利率出现了上涨。上半周，14天期的回购出现了较大涨幅，到了下半周，7天期的回购开始上涨，而这些回购期间正好覆盖了工行发行上市的时间。周五进行国债招标，同样表现出了机构对于工行上市的考虑。

　　周五财政部招标发行的三年期记帐式国债最终发行量为310.6亿元，中标利率2.29%。相比前一次发行的三年期国债，中标利率有所下降。7月15日发行的3年期国债中标利率为2.34%。

　　在投标机构中，工商银行以62.8亿元的认购额居首，农业银行和中信证券分别以48.3亿元和18.6亿元的认购额紧随其后。

　　该期国债为今年第17期记账式国债，采用多种价格(混合式)招标方式发行，10月16日开始发行并计息，10月19日发行结束。正好和工行发行时间重合。因此市场认为由于其他机构为了准备工行上市，比较谨慎，参与投标的规模并不大，同时也导致了中标利率有所下降。

　　随着工行上市的日益临近，这已经成了影响最近货币市场和资本市场走势的一个重要原因。可能要等到工行上市以后，货币市场才会恢复正常的供求关系。

　　(作者为本报资深记者)