股市调控只能加强不能削弱

　　在成熟的股票市场里，由于供求机制、价格机制和竞争机制完善，每当在运行处于均衡时，它将充分体现实体经济的发展，并可以促进实体经济的良性发展。但若在一个问题和矛盾众多的“新兴加转轨”市场，政府的扶持和宏观调控就必不可少，否则，在短时期内走完西方发达国家上百年的路是不可能的。

　　■一家之言■卢克群

　　我国股市要不要调控，如何调控等，一直是一个有争议的问题。

　　宏观调控的必要性

　　在一个完全成熟的股票市场，由于其供求机制、价格机制和竞争机制的完全自发作用，当其运行处于均衡状态时，它将充分地体现实体经济的发展速度和规模，并且促进经济的良性发展。但是，对于问题和矛盾众多的“新兴加转轨”的资本市场而言，政府保持一个积极的导向就尤显重要了。如果没有政府及时出台有利于资本市场发展的各项政策，扶持资本市场的健康稳定发展，要使我国资本市场在较短的时间内走完西方发达国家上百年的发展道路是不可能的。

　　历史证明，当政府发挥其有效作用的时候，我国资本市场的发展就较快较好。反之，当片面强调“由市场说了算”时，市场却走了弯路。那种认为政府不应当干预资本市场，只能依靠“看不见的手”自我调控的观点是不能成立的。

　　当前，我国金融领域存在一系列亟待解决的问题：一是间接融资比重过大，直接融资比重过小，融资过于资依靠银行；二是一方面银行存差过大，流动性过剩，另一方面创业投资、风险投资和中小企业资金短缺；三是金融产品单一，投资渠道过少，储蓄存款非正常增长；四是货币市场资金积压，资本市场资金短缺，资金在两个市场之间难以流通；五是国内股市欠发达，大量优质企业海外上市。这些问题充分说明，我国现有的货币市场还是一市独大、功能很不完善的金融市场体系，还很不适应经济发展的需要，金融改革已经大大滞后于经济改革，拖了经济改革的后腿。而这些问题的实质在于资本市场欠发达，因此，大力发展多层次、多功能的资本市场体系已成为我国金融改革的突破口。

　　我国资本市场目前正处在新兴加转轨阶段，除了成熟市场所固有的市场缺陷外，还存在新兴的不成熟市场所特有的体制和结构缺陷。首先，我国资本市场制度不够健全，特别是股市基础制度不够健全。如：市场层次单一，股票市场分割，各类股票相互隔离。我国资本市场的内在结构也存在着明显的制度缺陷。只有现货市场，缺乏期货期权及其他金融衍生品市场，使我国资本市场上只有做多机制而不具备做空机制，不具备期货期权市场中特有的价格发现功能、套期保值功能和风险规避功能，这就大大抵消了资本市场本身所固有的优势。资本市场的基本功能除了筹资功能外，还有资源配置和价值发现功能，三者是相辅相成的。失去了价值发现和资源优化配置的功能，片面强调筹资功能，就会把股市变成“圈钱”的场所。其次，政府一度通过行政机制和行政手段，对股票发行、上市和流通进行过多过细的行政干预，造成很多股票大多不具备长期投资价值，投资者只能在股市的追涨杀跌中进行短期投机操作。三是，我国资本市场机制也存在明显缺陷。上市公司竞争机制、约束机制和激励机制三重缺失，缺乏产权关系明晰的市场主体、缺乏通过正常竞争而形成的市场价格，缺乏市场主体间通过价格而形成的有效竞争。上市公司普遍存在“转轨”不转制、法人治理结构不健全的现象。同时，我国上市公司激励机制也不健全。这就使得我国资本市场在很大程度上失去了发展和进取的动力源泉。四是我国资本市场的市场主体不够成熟。参与直接投资的普通投资者很多，庄家操纵股价，投资者追涨杀跌现象时有发生，投机气氛浓重，股价经常非正常波动。

　　在市场机制没有完全形成的情况下，要有效解决以上问题，并保证我国资本市场持续、稳定、健康发展，除了要让“看不见的手”充分发挥其市场机制的自发作用外，客观上也需要用“看得见的手”对资本市场进行自觉调节，将“看得见的手”和“看不见的手”有机结合起来，“两手”并用，共同发挥调控作用。

　　股票市场是市场经济各种要素市场中具有关键作用的市场，是宏观经济体系的重要组成部分。股票市场作为调节长期资金供求的一种机制，与其他市场机制一样，在调节功能上存在着短期性、滞后性和调节结果的不稳定性等特点，这种缺陷不仅可能导致股票市场上资金供求的不平衡，引起股市波动，而且还会影响到资金总量及宏观结构上的供求不平衡，从而引起国民经济的波动，影响宏观经济的正常运行。因此，将股市纳入宏观调控的视角，在实施货币政策的过程中，考虑股票市场上金融资产的价格，是金融宏观调控的一项重要内容。实际上，许多发达国家货币政策实施的一个重要目标就是看股票市场的变化。例如，美国宏观金融调控的一个重要的数据来源就是股票市场。如果股市热了，就提高利率让它降温；股市冷了，则降低利率让它升温。在美国、英国、德国、日本等发达国家如此，在一些新兴国家更是如此。

　　中国股市宏观调控之我见

　　一、统一认识。我们知道，美国经济的持续发展依赖于高科技产业的强力拉动，而其高科技产业快速发展则依赖于资本市场，特别是风险投资和创业板市场的大力支撑。我国已经是一个经济大国，但还不是经济强国。据有关资料，我国出口商品中90％是贴牌产品，拥有自主知识产权核心技术的企业，仅占万分之三左右。作为创新技术主要标志的发明专利，我国只有美国和日本的三十分之一。中央关于大力发展资本市场的决策事关我国转变经济增长方式和和平崛起战略的实施，中华民族要实现伟大复兴的战略目标，由经济大国变为经济强国、金融大国，就必须加快构建一个繁荣发达的以资本市场为主导的金融市场体系。任何消极对待、否定、甚至阻碍资本市场发展的观点和做法都是错误的。那种认为“股市只能监管、不能调控”、“由市场说了算”的观点是不利于我国资本市场健康发展的。

　　二、宏观调控措施要协调和配套。实施股市宏观调控，要通盘考虑、统筹兼顾。有关主管部门应将对资本市场的调控纳入货币政策和金融宏观调控的范畴，货币政策应对资产价格的变化给予高度的关注。应当采取更加有力的措施，系统地、全面地贯彻落实“国九条”，有力措施加快对现有不适应经济、金融改革和发展需要的金融资产存量结构、融资结构和金融市场结构进行改革和调整，逐步改变目前货币市场一市独大，资本市场、期货市场、信托市场、创业投资市场过于弱小的现状，采取有力措施将货币市场过剩的流动性引入资本市场，保持资本市场资金供求的动态平衡。加快混业经营的改革步伐，逐步实现货币、资本、保险市场的有机结合和协调发展。

　　三、完善股市基础制度。对股市进行宏观调控不完全是利用行政手段对股市的涨涨跌跌进行过多过频的干预，实际上完善和出台市场化的股市制度和政策本身就是对股市的宏观调控。当前，随着股权分置问题的逐步解决，使我国资本市场基础性制度得到了较好的完善，但是应当看到，还有很多影响我国资本市场发展的矛盾有待解决。如，如何为资本市场进一步发展创造条件？如何保护投资者的利益？如何切实提高上市公司质量？为此，需要把资本市场基础性制度建设作为重中之重。除了建立对投资者提供直接保护的基本制度，完善上市公司规范运作的基础性制度，继续推进发行制度的市场化改革，发展多元化机构投资者，拓宽资金合规入市渠道等基础制度外，还应抓紧建立和完善多层次资本市场、金融衍生产品市场、创业板市场、三板市场和产权交易市场等基础制度。这些制度不仅可以进一步规范和完善我国股票市场，同时，可以对股市起到调控作用。

　　四、股市宏观调控应遵循市场经济规律。股市是各种要素市场中市场化程度最高的市场，要充分发挥市场机制的基础调控作用，在此基础上，综合运用经济和法律手段，以市场化的方式调控股市。在特殊情况下，也可以采用行政手段进行干预。鉴于我国股市处于新兴加转轨阶段，我们除了学习运用资本市场发达国家调控股市的成功方法外，还可以针对股市当前情况，采取一些切合实际的方法对股市进行调控。例如，当股市出现非正常波动时，监管部门可以充分考虑市场可接受程度，掌握好节奏出台利空利好政策，通过控制股市资金进出的规模、频率和速度，有效调节股市的供给和需求，保持股市供求的动态平衡。如掌握好再融资和

新股发行节奏，在股票市场已经转好的情况下，将一些优质大盘蓝筹公司在Ａ股市场以较低市盈率发行上市，一方面，将有利于扩大企业直接融资，另一方面，也可以调节市场需求，稳定股票市场。针对市场中一些在逐利过程中过度活跃的机构，监管部门可以通过“喝咖啡”的方法，对其进行警告。还可以通过加强对投资者、尤其是中小投资者的教育，进行“窗口”指导。

　　（作者为

北京大学金融与

证券研究中心研究员）