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上海证券报 银河证券上海总部研究中心 邱小平
被市场热议的创设机制终于浮出水面，创设机制是不是真的像人们所企盼的那样，能够抑制权证投机，并促使权证定价趋于合理呢?笔者认为在一定程度上是这样的，但抑制作用有限。主要原因在于上证所制定的全额担保条款，不但限制了权证的创设规模，还使得创设人承担的风险加大。只有在权证价格过度高估时，券商才有创设权证的动力。尽管如此，
创设机制在目前权证产品极度稀缺的环境下，还是能够起到抑制权证投机的作用，并成为我国权证发展史上的一个里程碑。
对券商而言，创设机制将增加其收入来源，并且随着权证的扩容，这项收入所占的比率会越来越高。创设权证与发行备兑权证一样，都能增加权证供给，抑制权证投机。但创设权证必须与已上市的权证完全一样，并且创设人能够根据市场状况从二级市场上回购权证进行注销。因此创设权证让券商有了更多地选择权，让券商更加灵活地利用创设和注销权证来赚取价差收益。但是，券商同时也承担着巨大的风险。由于券商无论创设是认购权证还是创设认沽权证，所持头寸的Delta(相对于正股的敏感度)均大于零，因此，券商必须承担正股下跌的风险。相比之下，创设认购权证时，券商要承担更大的风险，因为正股下跌会直接损害券商的利益。而创设认沽权证时，券商只有在正股股价大幅下跌并导致认沽权证价格大涨时才会亏损。
对投资者而言，当权证价格较高时，券商有可能创设权证，投资者应注意投资风险。在认购权证被过度高估时，券商可能已经开始吸纳正股，投资者可抛出权证并适量介入正股。而当认购权证的价格趋于理性、券商觉得无利可图时，就会回购权证进行注销，此时投资者可做相反的操作。因此，权证和正股的价格将在很大程度上取决于券商和投资者之间的博弈，投资者应充分考虑券商创设和注销权证的动机，及时把握投资机会。
对正股而言，如果权证波动比较剧烈，券商频繁的创设和注销权证，必然会使正股的价格波动加剧。这显然颠倒了正股和权证的价格的因果关系，将权证的溢价向正股转移，从而扭曲了正股的股价。
正如前文所述，全额担保会影响券商创设权证的积极性。在海外成熟的证券市场上，监管机构一般对权证的发行人制定较为宽松的市场准入资格，并对其避险操作进行必要的监察。发行人一般采用Delta动态调仓的方式进行避险。Delta动态调仓能减少发行人(创设人)的风险暴露，而不会影响其履约能力。例如，认购权证在快到期时，仍然处于深度虚值状态，则行权的可能性较小，创设人显然不必要全额存放正股，只需要根据正股股价的变化适时调仓即可。否则如果股价下跌，创设人将面临较大的损失。不过，我国目前在权证的发行市场上尚处于探索阶段，权证还没有和正股形成有效地联动关系，此时的Delta值并没有多少参考价值，上证所制定严格的市场准入资格和全额担保制度可能只是权宜之计。在权证市场走向成熟之后，这些限制有望进一步放开。
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