滕印：何处寻找新"宝藏"

　　尽管多头不愿意看到，但年线还是成为了行情的高压线。现在的问题是如何来看待本轮行情，而股市新宝藏应该从哪里寻找？

　　头部区域已经形成

　　本轮行情自6月6日上证指数998点起步以来，截至9月23日，期间最高点1223点，最大 涨幅达23%。行情发展可分为三个阶段：

　　第一阶段：6月6日至7月21日，第一批4家公司股改试点阶段。央行向证券公司提供再贷款支持、汇金公司注资券商的消息诱发了6月8日的井喷行情，但由于对股改预期不明确，以及市场长期的大幅下跌，投资者的心态未稳，行情几乎从起点又回到了终点。但以中国石化为代表的蓝筹指标股护盘迹象明显，1000点成为护盘的政策底线。

　　第二阶段：7月22日至8月19日，第二批42家股改试点公司投票阶段。

人民币汇率改革的消息成为行情上涨的导火索，支持股改试点成功的预期则是这段行情的主要动因，券商到位的专项贷款资金成为推动以中国石化为代表的蓝筹指标股大幅上涨的主要资金来源。盘面特征体现为蓝筹股搭台、超跌股唱戏、G股演主角的普涨格局。但是，在股改试点的最后一周，8月18日上证综指创2004年10月14日以来最大的单日调整幅度(3.76%)，2004年9月24日以来最大的单日成交额235亿元，作为本轮行情领涨股之一的中国石化出现大幅获利回吐，市场震荡分化开始，行情从单边多头市向震荡整理格局演变。

　　第三阶段：8月22日至9月23日，股改进入全面推开阶段。市场特征表现为，游资主导的各类题材股走势活跃；而基金重仓的权重指标股、二线蓝筹股走势普遍沉重。统计显示，8月19日至9月20日，ST板块整体涨幅高达33%，法人股增值概念涨幅超过27%，基金重仓股、二线蓝筹股板块的涨幅仅为0.23%和-0.79%，透视出持有不同理念的两大资金集团对大盘后期走势出现了明显的分歧，游资成为推动大盘冲击1200点和年线的主导力量。上周大盘在冲过年线并创出本轮反弹行情新高1223点后，由于受到对价预期不明等因素的影响出现了大幅跳水，使行情的发展告一段落。

　　通过以上分析，我们认为，6月6日以来行情得以产生和发展的主要原因是大盘的超跌、政策性资金的护盘、股改对价提升

股票估值水平预期及市场融资功能的停止。但是，在目前的市场环境下，引发反弹的主要因素已经并继续发生着变化：一方面，在经过20%的上涨后，尽管上周大盘出现回落，但市场仍积累了大量的获利盘需要消化，市场已经在一定程度上消化了对价的预期。另一方面，指标股护盘的力度已经减弱，而对价预期的不明朗又制约了行情炒作的想象空间。

　　总体看，市场已经历了震荡筑底、全面上涨、涨势趋缓、大幅下跌一个完整的循环周期。我们认为，尽管近期大盘会有技术性反弹出现，但在目前的市场环境下，如果没有新的利好政策出台和护盘资金的再度积极参与，随着市场融资功能的可能恢复以及四季度资金结账效应的逐步显现，年内市场已难以走出大幅上升行情。由对价引发的寻宝含金量正在降低，1200-1220点附近可能已成为本轮反弹行情的头部区域，震荡调整将成为下阶段市场运行的主要格局。

　　扩容能有几多愁

　　目前，

股权分置改革已进入积极稳妥推进阶段，随着改革的逐步深入，扩容压力是我们不得不面临的一个现实问题。我们认为，股权分置改革以后，扩容已经有了新的内涵。

　　首先是非流通股的上市交易，包括两个方面：一是流通股股东所获对价股票的流通；二是部分非流通股股东一年以后的逐步上市交易。统计显示，目前境内A股市场上市家数为1390家，扣除45家已完成股改公司和200家左右绩差类、严重问题类公司，仍有1100家左右的上市公司将进行股改。目前A股市场总流通市值为10000亿左右，如果保守地选取10比1.5作为平均对价比例，就有10000×15%=1500亿左右的非流通股转化为流通股，对价扩容给市场带来的压力将逐步显现。

　　其次是再融资及新老划断。4月29日，证监会宣布启动股权分置改革试点工作后，发行新股或上市公司再融资随之暂停。而随着股权分置改革的推广，恢复G股公司再融资和新股发行将成为市场关注的焦点，目前种种迹象表明再融资及新老划断的脚步已经越来越近。

　　从沪深证券市场发展的历史看，投资者一般把市场融资功能的停止视为利好，而融资功能的恢复则被看作利空。2004年8月30日以来的行情演变特征就可以清楚证明这一点。

　　我们认为，融资功能的恢复将再一次扯动市场紧绷的神经，由此带来的资金分流及股价结构的调整不可避免。不过，我们有理由相信，为下一阶段股改的顺利进行及市场融资功能的恢复，管理层仍会在关键时刻出手保驾护航。大盘箱体运行的格局并未改变。1060-1080点附近可能成为大盘箱体运行的底部区域。

　　新老划断蕴涵丰富宝藏

　　我们认为，扩容是把双刃剑，它不仅给市场造成压力更带来了机遇。特别是新老划断条件下发行的新股，将为市场带来丰富的宝藏。

　　一方面，新老划断会对现有的股价体系带来一定的冲击，引发股价结构的调整，由于辞旧迎新、抛弱留强的替代效应，部分基金扎堆的重仓股将出现分化，而一些既缺乏业绩支持，又缺乏想象空间的股票，虽然存在对价预期和超跌反弹带来的机会，但调整的趋势仍未结束。

　　另一方面，在新的定价体系下上市的优质企业，将为市场带来新的投资机会。全流通条件下上市的中小盘个股、优质大盘蓝筹股将成为下一轮资金追逐的热点。

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　　作者：光大证券 滕印

　　（来源：上海证券报）