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国电南瑞半年报点评
投资要点：
国电南瑞(600406)近日发布半年报，公司上半年主营业务收入31042万元，净利润3877万元，每股收益0.18元。公司半年报业绩与我们的预测一致。
同时，半年报也显示出一些新的特点：
其一、合并报表作用显著。不考虑合并报表的情况下，上半年公司主营业务收入和净利润分别同比增加11.6%和18%，增长速度较2004年有所下降。由于报告期中德公司纳入合并报表范围，主营业务收入较去年同比增加54.2%，净利润较去年同比增加21.4%。
其二、收入和费用结构发生新变化。收入结构方面，轨道交通电气及保护类作为单独的业务进行统计，占全部收入的28%，由于该项业务毛利率不高，目前只有24%，因此仅占全部毛利润的21%；调度自动化业务和变电站自动化业务占全部收入的比重均有所下降，但是前者的毛利率增加10.16个百分点(具体为34.4%)，后者却下降1.93个百分点(具体为39.75%)。上半年营业费率较高，为5.4%，我们判断，这实际上与公司市场销售活动的推动和进展有关。据了解，上半年公司超额完成计划合同额，预计全年合同额会有30%左右的增长，营业费率保持在5%的水平。公司上半年管理费率为14.3%，保持在合理范围，预计全年保持在15%的水平。
其三、、所得税率有增加。上半年实际所得税为7.92%，，较2004年有所增加。由于中德公司执行15%税率，而母公司2005年仍按照7.5%征收，2006年起按照15%征收，因此，综合来看所得税会有提高，2005年全年预计为8.5%，2006年开始为13%。
我们判断，未来调度自动化业务和电力市场业务对公司的利润贡献会逐渐提高。电力市场作为正在启动的新兴市场的业务，软件占项目绝对比重，合同金额大(区域电力市场单个项目合同额为几千万甚至上亿)，毛利率非常高(90%以上)，应引起投资者重视。变电站自动化业务未来几年保持稳定增长，毛利率会略有下降，但是利润贡献仍然不容忽视。轨道交通作为新的业务增长点，正在发挥积极的作用。
我们坚持认为，公司长期成长性的动力来自公司合理的产业结构，其中，变电站自动化业务与发电输电建设直接相关，调度自动化业务受更新改造周期和技术进步因素驱动，配电自动化业务、电力市场业务受与电源过剩有关，只有在电力供给大于电力需求的前提下，竞价上网、提高电力可靠性等才能形成现实的市场需求。基于公司的基本面判断，我们给予公司25倍市盈率。考虑到目前股市整体风险因素，我们维持短期审慎推荐和长期推荐的评级，建议在市盈率20倍以下积极介入。
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本版文章纯属个人观点，仅供参考，文责自负。读者据此入市，风险自担。
作者：兴业证券 李勃
（来源：上海证券报）
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