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建投能源半年报点评
投资要点：
建投能源公布了2005年半年报，由于煤电价格联动使得公司终于走出了业绩下滑的困局，中期业绩扭亏为盈。
建投能源在2003年末资产重组后现在主要有两大主务，控股60%的西柏坡火电厂和传统的酒店商贸业务。酒店商贸业务比较稳定，年收入多在1亿元左右，毛利率保持稳定的40%左右，业务发展平稳。但是，酒店商贸业务占公司总收入的比例仅5%左右，对公司业绩产生重大影响的还是火力发电业务。
去年以来，煤炭价格大幅上涨，使得公司发电业务的利润率不断下降，至今年一季度已经微利，公司业绩出现亏损。但是，5月1日起全国煤电价格联动方案正式实施，公司含税计划电价由0.282元/千瓦时大幅提高至0.3169元/千瓦时，计划利用小时由5000小时提高至5500小时，超发电价由0.196元/千瓦时提高至0.25元/千瓦时，有利地缓解了煤炭成本上涨的压力，使公司中期业绩扭亏为盈。
深入分析，虽然新电价的实施仅2个月，但已经使公司二季度实际售电单价提高至0.2484元/千瓦时，较一季度的0.231元/千瓦时提高7%；上半年实际售电单价为0.24元/千瓦时，同比提高9.7%，下半年随着公司全面执行新电价，实际售电单价还将在上半年的基础上继续提高，全年实际售电单价有望达到0.2509元，同比提高12%，这将为业绩的恢复性增长提供有力的保证。
一季度，合同煤热不到位、电煤价格的持续上涨和来煤热值下降使公司标煤单价大幅上涨40%，二季度煤价走平，成本控制得到了好转。分季度看，单位售电变动成本在一季度是0.1609元/千瓦时，与2004年全年比增长27%；二季度为0.1626元/千瓦时，环比仅增长1%，成本压力大幅增加的势头基本得到了遏制。而发电量的增加使得固定资产折旧在分摊到电量上下降了9%，也就使得二季度售电单位总成本环比略有下降，至0.2072元/千瓦时。我们预计下半年，煤炭价格略有下降，售电单位成本也将与上半年基本持平，略有下降。
在电价上涨和成本控制的双重作用下，公司发电业务上半年的毛利率为13.59%，较一季度的9.94%上升了3.65个百分点，使得公司走出了困局。但也应注意到，上半年有366.73万元的坏账准备冲回，冲抵了管理费用，其折合每股收益1.46分。公司有7865万美元的负债，但从中期报告看其汇率已按1：8.148计，与现行牌价差异不大，汇兑收益可能远低于预期。
综上所述，我们预测公司下半年电力毛利率继续回升，全年电力业务毛利率至16.3%，发电量与去年基本持平，全年每股收益为0.32元，估值水平在行业内偏低；但是由于公司较高的负债率、如无融资收购资产成长性受限，维持中性评级。
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作者：亚洲证券研究所 孙锋
（来源：上海证券报）
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