逆市飞扬的收益率，使得保险资金、甚至游资追逐货币市场基金。保监会最新公布的数据显示，截至4月末，保险资金投资基金的规模达到890.29亿元，当月新增92.3亿元。其中，很大一部分投资于货币市场基金。一些商业银行更是建议客户投资货币市场基金去套利。有家商业银行的资金交易负责人说，规模不断增长的背后，货币基金正在演变为游资的套利工具。

    逆市飞扬背后的游戏

    当一些货币市场基金持续上演高于市场的收益率神话之时，敏感的债券投资者发现了套利空间，只要通过债券回购套出资金再投资货币市场基金就能获得1％左右、甚至更高的收益。以4月为例，据全国银行间同业拆借中心发布的数据，全月债券质押式回购的日加权利率最高1.33%，最低1.19%。同期，多只货币市场基金的收益率达到3.2％。即使投资者付出1.33％的资金成本，取得3.2％的收益，也能套利近2％。这样的纯收益足够创造出套利动力。

    据2004年四季度报告，货币市场基金主要投资于金融债和央行票据，投资比例分别为49%和42.4%，也就是说，货币市场基金的收益率主要取决于央行票据和金融债券的收益率。5月24日，9只货币市场基金公布的平均收益率为2.49％，加上0.33％的管理费，实际收益率2.799％，而据国内权威的债券投资分析系统———“红顶收益战略家”提供的收益率曲线，一年期央行票据和金融债券同期的平均收益率仅为2.06％。

    货币市场基金的收益率也高出同期央行票据发行利率。政策规定货币市场基金只能投资期限一年以来的央行票据，今年1月以来，一年期央行票据的发行利率最高点为2月底的3.40％，最低点为4月底的1.98％，4月以来维持在2.10％左右的水平。

    按照目前央行票据和金融债券等固定收益产品的利率水平，即使用足政策，货币市场基金也难以实现远高于市场水平的收益率。那么，神话又是怎样产生的呢？一家商业银行的债券经理一语道破天机：货币市场基金是通过商业银行“代持”的方式实现高收益的。

    去年8月16日，在货币市场基金制造10％的高收益神话后，中国证监会和中国人民银行联合发布了《货币市场基金管理暂行规定》，要求货币市场基金投资于一年以内的银行定期存款、大额存单，剩余期限在三百九十七天以内的债券，期限在一年以内的债券回购，期限在一年以内的中央银行票据；并规定货币市场基金投资组合的平均剩余期限不得超过一百八十天。为规避这些规定，货币市场基金管理人想出了一个怪招：以商业银行的名义购买一年期央行票据，并请商业银行先持有一段时间，待剩余期限等符合要求后再拿回来。这样的操作被冠以“代持”的名称，“代持”阶段的收益，由货币市场基金和商业银行共同分享。如此，货币市场基金就取得了平均剩余期限以外的收益。

    “代持”的做法被迅速拷贝，在收益率攀比之下，有的货币市场基金管理人甚至做起了3年期央行票据等中期债券的买卖，通过分享远期收益来维持货币市场基金的高收益。

    流动性风险不容忽视

    窗户纸也就这么一点点厚，指头轻轻一点就破了。窗户里边的违规将派生窗户外边的风险。

    低风险、高流动性和稳定收益，是货币市场基金的特点。正因为如此，货币市场基金问世以来发展迅速，但目前货币市场基金片面追求高收益而采取的操作方式将带来流动性风险。

    债券市场受货币政策的影响较大。目前，我国宏观经济运行中存在一些问题，货币政策处于调整的不确定之中，加息、汇率变动以及货币政策紧缩都将导致债券利率下降。游资的特点是进退迅速，加上目前投机于货币市场基金的资金大多通过债券回购取得，债券市场一有风吹草动，这些资金可能迅速撤离。而货币市场基金“代持”操作模式下持有的债券期限相对较长，变现能力相对较弱，一旦遭遇大规模赎回，将引发流动性风险。

    都是竞争惹的祸

    货币市场基金不顾流动性风险、无视政策规定盲目攀比收益率，都是竞争惹的祸。在低迷的股市中，股票型基金发行难度较高，基金公司纷纷瞄准货币市场基金，并为吸引投资者，抛出高收益的诱饵。初步统计，货币市场基金总规模在2003年末只有42.55亿元，2004年末爆发性增长到633.27亿元，目前则超过了2000亿元；数量也从2003年的1只发展到去年的9只，到目前已成立17只。规模和数量迅速扩张的背后，是集中度的提高，有的基金公司的货币市场基金规模在总规模中占绝对地位。那样，货币市场基金流动性风险一旦出现，将迅速向整个基金业和一些基金公司蔓延。

    监管部门已发现货币市场基金操作中的问题，继去年发布《货币市场基金管理暂行规定》后，今年3月出台了《关于货币市场基金投资等相关问题的通知》，日前又在上海召开会议，制定了12条规定。会议要求，货币市场基金不得盲目攀比收益率；不得以高收益为卖点欺骗误导投资者，盲目扩大基金规模；不得通过任何形式的交易安排人为降低投资组合的真实久期，变相持有长期券种，从而严防风险向基金业转移。一些基金公司也意识到了流动性风险，如华安现金富利基金开始对大额投资者申购采取有条件的限制。

    监管部门的规定既仔细又严厉，风险也就摆在管理人的面前，货币市场基金能否从此走向理性，让我们拭目以待。