观点

    ■ 转型中的中国经济与西方国家经济的最大区别,不是市场化程度的差异,而是市场经济基础性的制度健全与缺失的差异。在西方,这些制度是分析的前提,在我国这些前提还不齐备。在借鉴国外成功经验推进中国的经济和金融改革时,我们应该从市场经济一般发展规律的内在要求和中国的国情出发,加快市场经济的基础性制度建设,而不 是照搬发达国家的具体经验。

    ■ 当前我国证券市场的功能存在一定程度的扭曲。要充分发挥证券市场在国民经济中的积极作用,就要尽快提高市场规范化程度。只有建立健全保护私人财产权的法律制度,证券监管以保护中小投资者利益为基本宗旨并予以落实后,投资者信心及其参与市场的积极性才能得以维持,证券市场融资功能才能正常发挥。

    转型中的中国经济与西方国家经济的最大区别,不是市场化程度的差异,而是市场经济基础性的制度健全与缺失的差异。比如明晰的产权制度、保护私人财产权的法律制度、有效的立法司法制度、健全的会计审计制度、信用制度、信息披露制度等等。在西方,这些制度是分析的前提,在我国这些前提还不齐备。

    关注市场经济基础性制度缺损

    哈佛大学的萨克斯等著名经济学家曾经给前苏联和东欧国家的改革提供休克疗法等经济自由化方案,但他们发现,按照西方模式设计的方案并没有造就理想的市场经济,而是导致了强盗资本主义一类的东西。其原因就在于这些国家并不存在西方国家经过200到300年市场经济自然演进形成的基础性经济制度。

    在市场经济基础性制度缺损的前提下,盲目引进国外"先进"的管理经验和具体的制度安排并不一定能取得预期的效果。因此在借鉴国外成功经验推进中国的经济和金融改革时,我们应该从市场经济一般规律和中国的国情出发,加快市场经济的基础性制度建设,而不是照搬发达国家的具体经验。

    市场经济体制最主要的特征是生产资源的配置是通过市场调节机制实现的。人们可能会说,现在价格都放开了,企业的生产与投资也实现了以利润为目标的自主经营。因此市场调节机制在企业的生产、投资和资源配置中已发挥了主要作用。笔者的看法是,资金或货币资本是一种对社会稀缺资源的支配和使用权,资金的配置方式决定了社会稀缺资源的配置方式。现在,我国资金或金融资源的配置仍然是国家控制型的,因此资源配置的方式还没能实现真正意义上的市场化。

    改革开放20年来,中国渐进型改革取得了巨大成功,这种成功很重要的一方面是通过银行体系巨大的金融补贴实现的。其内在的逻辑是:为了保持渐进过渡或改革的稳定性,需要体制内(或国有经济)的产出保持在一个较高的水平上,而在财政实力下降的情况下,要维持较高的体制内产出水平就需要大量的金融补贴。1980年代这种金融补贴主要由货币化利益构成,1990年代金融补贴则主要由居民储蓄存款提供。

    一段时期来,国有银行给国有企业的信贷具有给国有企业注资和补贴的性质,这与体制内经济的低效率一起导致了银行资产质量的下降。在这种情况下,居民存款也就具有了给银行注资和补贴的性质。至此,银行体系的脆弱性不断积累,可持续性下降。出于银行体系安全的考虑,1990年代中期,政府让国有企业发行股票筹资。股票发行实行额度管理和审批制度的做法表明,国家对金融的影响已从银行体系延伸到股票市场。其主要目的在于,通过股票市场的发展化解银行体系过度集中的风险。

    健全证券市场基础性经济制度

    当前我国证券市场的功能存在一定程度的扭曲,因此,充分发挥证券市场在国民经济中的积极作用,就要求尽快提高市场规范化程度。然而,我国证券市场自建立以来,规范化工作从未停顿,为何成效并不明显呢?我认为主要是以下一些市场经济的基础性制度未能建立起来。

    1、保护私人财产权的法律制度是证券市场融资功能正常运行的前提条件。改革开放20多年,经济生活中最大的变化是实现了财富从国家到民间的转移。而证券市场的基本功是动员居民将储蓄转变成生产性投资。证券市场这一功能的发挥是以居民对证券市场投资的积极参与为前提的。因此只有建立健全保护私人财产权的法律制度,证券监管以保护中小投资者利益为基本宗旨并予以落实后,投资者信心及其参与市场的积极性才能得以维持,证券市场融资功能才能正常发挥。

    2、健全的会计、审计制度和有效的的信息披露制度是证券市场实现资源有效配置的必要条件。西方关于有效市场的理论将价格在多大程度上反映各种信息作为区分市场有效性程度的标准。这种理论将信息分为内幕信息、过去与现在的公开信息和历史信息。能反映所有这三类信息的为强有效,反映后两类为半强有效,仅反映历史信息的为弱有效市场。

    有效市场理论将市场有效性与价格反映信息的程度相联系,该理论至少有两大前提条件:一是信息的真实性,二是投资者的决策理性。在这两个前提条件下,价格充分反映信息,才能保证资源的有效配置。但是,在我国,上市公司存在较为严重的虚假问题,这使得投资者的决策失去了客观依据,投资行为与资源有效配置的方向背道而驰。这样,证券市场资源配置的低效率也就不可避免了。

    3、有效的立法和司法制度是市场公开、公正和公平原则有效实施的制度保证。立法程序的合法化是司法有效性的重要前提。立法程序的合法化主要体现在立法者的利益中性、立法过程的透明度与民众的参与。如果法律由政府主管部门的官员制定,那么,主管官员的权力和利益就可能以法律的形式被确定下来,这就不能保证法律真正起到维护最广大人民群众利益的作用。如果法律不具有权威性,司法不具有有效性,那么,市场交易行为就很难保证公平、公开和公正,广大中小投资者就可能成为金融大鳄的牺牲品。

    4、产权制度和公司治理结构的完善是证券市场健康发展的微观基础。首先,上市公司的高质量是股票市场健康发展的基础。上市公司的产权制度明晰与否,上市公司是否健立了激励兼容的公司治理结构,很大程度上决定了上市公司的经营绩效与发展前景。其次,证券公司和基金管理公司等证券市场的金融中介机构或服务公司的产权制度与治理结构是否健全直接影响到市场运行的有序性、稳定性和有效性。目前,我国大部分上市公司和证券机构都是国家控股企业,由于产权制度和治理结构方面的问题,内部人控制问题较为严重。因此,在我国的证券市场上,产权制度与公司治理结构的不健全,已经以机构做庄私人赢钱的方式导致国有企业、金融机构或股份公司资产的大量流失。

    由此可见,证券市场的规范和发展必须从市场经济基础性的制度建设入手,否则收效甚微。