(权威访谈) 麦金农谈中国金融市场化步骤

　　观点

　　在发展中国家的市场化进程中，控制货币和金融程度较深的银行系统改革受到了更多的重视与关注。中国在推进经济市场化的进程中，谨慎地实施中国银行业改革，这是中国实现金融市场化的重要步骤之一，对中国整个经济发展的成功具有决定性意义。

　　在目前情况下，通过建立一个有效的国内债券市场，使中国央行可以将债券市场作为一个调控的窗口，使货币政策通过这一途径发挥作用，同时也可以对资本市场产生影响。因此，大力发展中国债券市场，是中国目前需要解决的根本问题和面临的繁重任务。

　　6月份，美联储可能会提高美元利率。如果这样的话，在维持人民币汇率稳定的前提下，无疑增加了中国央行使用利率工具的操作余地，由此可以达到控制货币信贷增长过快和抑制经济过热的目标，使经济实现软着陆。人物

　　罗纳得·麦金农(RonaldI.Mckinnon)：美国斯坦福大学教授、当代金融发展理论奠基人。1956年获埃尔伯塔大学文学士学位，1961年获明尼苏达大学博士学位。他长期为国际货币基金组织、世界银行、亚洲发展银行以及广大发展中国家政府提供货币政策和经济金融发展的专业咨询。麦金农教授是世界上首先分析金融抑制对经济发展构成严重障碍的经济学家。他的第一本著作《经济发展中的货币和资本》成功地分析了金融抑制的危害，成为金融发展理论的奠基之作。他在《经济自由化的顺序--向市场经济转型中的金融控制》一书中给出了金融自由化的政策顺序，对发展中国家特别是包括中国在内的经济转型国家产生了深远影响。麦金农教授对于国际区域货币汇率安排也造诣颇深。他在1997年亚洲金融危机后，提出东亚货币锚定美元的主张，引起强烈反响。在《东亚汇率两难和世界美元本位》一书中，麦金农教授明确表明了美元作为东亚货币本位的主张以及该主张对于减小汇率波动、维持金融稳定的作用和意义。

　　在当代经济学家中，要找对中国经济特别是金融改革有理论影响的人物，麦金农教授可算一个。麦金农先生看起来十分随和，但要采访他可不容易，因为行程太紧，要找到合适的时间谈大家关心的热点问题有困难。在朋友与麦金农的女弟子乔红的帮助下，我们分两次与麦金农教授进行了对话。为此，先要感谢热情相助的朋友与乔红博士。

　　中国汇率政策是成功的

　　记者：中国央行自从去年以来，实施了一系列货币政策调控措施，例如三次调整了存款准备金率，还不断加大公开市场操作力度，然而，政策效果并不十分显著。您怎样评价中国央行的货币政策?有什么建议?

　　麦金农：我认为，中国央行的货币政策是成功的，我指的主要是目前中国实行的汇率政策是有效的。目前，中国采取了盯住美元的汇率政策，但在人民币处于经常性项目可兑换和资本项目不可兑换的情况下，当美元出现贬值时，中国出口的竞争力相对提高，出口增速显著加快，经常性项目处于顺差状态，尤其是对美国的贸易顺差扩大，而且中国在世界经济中发挥的作用越来越大时，这就引起了美国等发达国家纷纷要求中国让人民币升值，来降低美国等国的贸易赤字，并削减中国的贸易顺差。

　　不过，要求人民币升值，真的能改变这一情况吗?看来并不能。日本就是一个很好的例子，从1975年到1995年，日元兑美元从360：1上升到了80：1水平，日元汇率升值了很多，但日本对美国的经常性项目盈余并没有因此而减少。所以，对于中国来说，目前最重要和最合适的政策是保持人民币名义汇率不变，而不是让人民币升值。如果让人民币升值了，对中国而言是不利的。从这个角度看，中国央行执行的固定汇率政策还是成功的，这有助于避免汇率波动对国内价格稳定的不利影响，实际情况也证明了这一政策是有效的。

　　当然，在维持人民币8.28中心汇率不变的前提下，我建议，适度扩大人民币汇率的波动范围，在人民币8.28的中心汇率周围，将波动幅度扩大1%至1.5%的区间。这样，既可以增强外汇市场中可供外资进行外汇对冲的有效性，又可以减轻中国央行用于结汇而形成的巨大的外汇对冲压力。这么做，有助于增强央行货币政策操作的灵活性。

　　还有，自去年下半年以来，中国央行三次提高了存款准备金率，但提高存款准备金率的实际效果并不十分显著。我建议，央行在调整存款准备金率时，可采取差别化的存款准备金率的调整措施，以增强央行收缩国内货币信贷增速过快的货币政策效果。例如新人新办法，将新增部分存款的法定准备金率加以提高，甚至可以把这部分新增存款的法定存款准备金率提高到20%水平，但以往那部分存款的法定准备金率可以继续维持不变。因此，中国央行还有进一步提高银行存款准备金的操作空间。

　　银行业改革：金融市场化的重要选择

　　记者：今年，中国金融体制改革的一大重要任务是启动中国银行业改革，中国总理温家宝曾在国内外场合中多次强调过这一改革的重要性。为此，为了促进中国的国有商业银行改革的步伐与进程，中国央行曾对中国银行和中国建设银行两家国有商业银行注资450亿美元。那么，您对中国银行业的改革是怎样看的?

　　麦金农：在发展中国家的市场化进程中，控制货币和金融程度较深的银行系统改革受到了更多的重视与关注。中国在推进经济市场化的进程中，尤其是中国政府在取得了总体稳定宏观经济方面的成功之后，谨慎地实施中国银行业改革，是中国实现金融市场化的重要步骤之一，对中国整个经济发展的成功具有决定性的意义。所以，中国银行业改革格外引人注目。但是，至于谈到中国央行向国有商业银行注入巨额外汇储备，来改善商业银行的资产质量，并以此推进中国银行业改革，我有不同的看法。虽然其初衷是好的，但这一做法本身却面临一定的风险。

　　因为，这首先面临的一个问题是汇率波动风险，向国有商业银行注入巨额美元资产是有风险的。一方面，如果美元出现了贬值的话，这部分注入的美元资产价值就会缩水；另一方面，如果中国的人民币出现升值的话，被注入到国有商业银行中的美元资产价值同样也会缩水。所以，从这两个方面看，汇率风险使得注入到国有商业银行中的巨额外汇储备的资产价值，面临了一个有可能被降低的潜在风险，反过来又突出了这一行为所隐藏的汇率风险。

　　相比之下，我认为，与其向中国的国有商业银行注入巨额的外汇储备，还不如向这些国有商业银行注入人民币。为什么这么说呢?如果向这些国有商业银行注入人民币而不是外汇储备，多少可以回避汇率波动的风险。这样做，也就是说，应该向中国的国有商业银行注入人民币，同样也有助于推动中国银行业改革的。当然，这只是我个人的看法。

　　发展中国债券市场的意义

　　记者：中国央行执行的货币政策，已经对中国的资本市场产生了一定的影响，例如三次调升存款准备金率，以及收缩市场流动性等政策措施，引致了中国债券市场的持续下跌。我们知道，您在《经济发展中的货币与资本》一书中，对货币政策影响资本市场的途径有过详尽的分析。那么，您是如何评价中国央行的货币政策对中国资本市场的影响的?

　　麦金农：中国资本市场的发展是非常快的，但同样也面临了一个突出的问题，那就是中国的债券市场发展比较缓慢和滞后，例如政府债券期限结构不完整，没有完整的1至15年期限系列的政府债券，这说明政府债券的利率期限结构是不合理的，中国政府债券市场的发展是滞后的，不仅如此，而且中国企业债券市场也不发达。同样，这多少也反映出这一市场的效力还比较低，使得央行难以通过资本市场来充分发挥货币政策的作用。

　　所以，对中国央行来讲，中国债券市场发展滞后的问题亟待解决。在目前中国的资本项目还不可兑换的情况下，通过建立一个有效的国内债券市场，使中国央行可以将债券市场作为一个调控的操作窗口，这样才能使货币政策通过这一途径发挥作用，同时也可以对资本市场产生影响。所以，大力发展中国债券市场，这是中国目前需要解决的根本问题和面临的繁重任务。

　　美联储政策与中国物价上涨

　　记者：目前，人们对中国经济是否过热有争论。从中国政府的角度看，房地产价格和固定资产价格快速上升以及投资增速超过了资源的承受能力等，都表明了经济有过热的趋势。那么，您对这个问题怎么看法?

　　麦金农：我认为，目前中国经济确实存在着过热现象。但我觉得，美国的货币政策是造成中国经济过热的部分原因，为什么我这么看呢?这是因为，目前美国的短期利率维持在1%的历史最低水平上，并且美联储已维持了很长一段时间了。美联储过于宽松的货币政策，导致世界基本商品价格增长过快，去年和今年达到了30%。

　　美国宽松的货币政策对中国价格上涨的影响，甚至比美国国内感觉到的影响还要大。中国消费品市场中占很大比重的农产品价格上涨了，以及反映工业产品需求增长的工业产品价格也上涨了。所以，在一定程度上，美国的货币政策是造成目前中国经济出现过热现象的部分原因。

　　因此，我认为美国应该让利率上升，这是美国的利益之所在。在6月份，美联储有可能会提高美元利率。如果这样的话，在维持人民币汇率稳定的前提下，无疑也增加了中国央行使用利率工具的操作余地，由此可以达到控制住货币信贷增长过快和抑制经济过热的目标，使经济实现软着陆。上海证券报记者乐嘉春 邹民生