就中国经济规模和对外经济水平而言，万亿美元的外汇储备足矣。2007年中国GDP占全球的5.97%，却拥有超过21%的全球外汇储备。外汇储备的作用主要是预防性的，用于弥补国际收支逆差和稳定汇率。衡量储备是否充足的一个重要指标是外汇储备与进口之比。2005年中国外汇储备相当于15.6个月的货物进口，2006年上升至24个月，2007年则为19.2个月，都远高于公认的3个月进口标准，在世界主要国家中也居前列。要使外汇储备规模得到控制，必须破除对储备的盲目迷信。值得庆幸的是，随着外汇短缺转为外汇储备增长过快，储备崇拜正在淡出。刚刚修订的《外汇管理条例》，基于对外汇流入流出实施均衡、规范管理的原则，取消了强制结售汇和外汇收入调入境内的要求，为拓宽境内居民资本流出预留了改革空间，这是一个很好的开端。

　　“藏汇于民”的金融机构短板

　　巨额外汇储备的形成是国际收支双顺差持续扩大的结果。从经常账户的角度看，顺差之所以逐年增长，主要受内需不足、储蓄与投资比例失调及贸易政策的影响。一方面，当前就业形势依然严峻，CPI和PPI居高不下，收入分配差距不断扩大；另一方面，社会保障、医疗保障体系等不完善，在未来生活没有着落的前提下，人们不敢大举消费，也限制了内需的增长。同时，国内金融市场不发达，投资产品品种有限，分流储蓄能力较弱。就贸易本身而言，出口导向型经济的发展模式还有一定的市场惯性，服务贸易发展严重滞后。货物贸易中的加工贸易占比大，形成“两

　　头在外”的外向型经济，促使出口顺差进一步加大。这些结构性因素很难在短期内得到纠正，经常账户顺差还会持续一段时间，这意味着对外债权和对外资产会继续增加。如果要使储备规模得到有效控制，必须藏汇于民，拓宽境内居民对外证券投资等资本流出渠道。

　　2006年5月，央行发布2006年第5号公告，拓宽境内金融机构对外证券投资范围，允许商业银行、证券经营机构等境内机构代客境外理财，标志着中国合格境内机构投资者(QDII)制度正式启动，为国内机构、企业和个人购汇对外金融投资提供了间接的渠道。这一政策当年即收成效，对外证券投资净流出1104亿美元。

　　但是，对外证券投资发展遇到瓶颈，金融机构能力严重不足。在对外证券投资中，金融机构的中介作用要比国内投资大得多。2007年，QDII项下对外投资汇出资金329亿美元，累计汇入资金50亿美元，净汇出资金303亿美元。然而，从2008年年初至7月底，由于中资银行的QDII业绩表现较差，除招银商品指数投资组合等少数几只产品外，QDII产品几近绝迹。其中，民生银行QDII三期“港基直通车”自2007年10月31日成立后，到2008年6月30日，净值只有原来的51.63%，计算QDII三期的年化收益率为-72.36%，亏损逾8成。这里面有国际金融市场动荡的客观原因，也有国内金融机构对国际市场不甚了解的因素。2007年，中资银行出于节约企业贷款成本的考虑，代客户做了大量的欧元CMS挂钩互换产品，再将这些产品出售给有能力和技术进一步进行期权化处理的国外投行。但是，自2008年5月下旬至8月上旬，欧元长短期利率出现持续倒挂。受此影响，大量与欧元30年期对2年期固定期限交换利率(EURCMS30-2)挂钩的产品出现大幅度亏损。这些凸显出中国金融机构竞争力有限，服务水平低，在产品研发、投资管理和风险控制等方面较为落后。

　　更为可怕的是，国内金融机构没有对客户尽职尽责，甚至还有向客户转嫁风险的嫌疑。金融机构的这种做法是短视的，尽管获得了一定的好处，但损害了长期客户关系和客户的信任度，也有损QDII制度的长期作用。在境内企业和个人增持海外证券资产的同时，作为对外证券投资主体的国内金融机构，反而调整外汇资产组合配置，减持海外证券，增持国内资产。2007年，金融机构的对外证券投资从1月份的1976亿美元降到12月份的1600亿美元，同时国内贷款从1660亿美元增至2198亿美元。

　　因此，提高金融机构的投资能力是推动对外证券投资的关键。

　　企业需提升“走出去”的能力

　　作为主要债权国，中国的债权不应只是金融资产，企业必须“走出去”投资。外商直接投资和中国对外直接投资规模的严重不对称，使得企业“走出去”更为迫切。

　　目前，中国人均GDP在2500美元左右，从国际经验看，处于对外投资加速阶段。中国在轻纺、电器、机电等领域，已经积累了较为雄厚的比较优势和国际竞争力，具备走出去的能力。《外汇管理条例》对外汇管制和资本流出的放松，为企业“走出去”提供了制度保障。

　　人民币升值有利于企业“走出去”。一些产能过剩并且具备比较优势的劳动密集型行业转移到国外，是升值之初产业国际转移的重要形式。对于在世界市场竞争的大企业，升值为其全球战略提供了很好的契机。走出去投资，从短期来看存在人民币升值的风险，但有利于企业长远发展。

　　然而，尽管政府大力推动，企业“走出去”的步伐依然缓慢。

　　2005年，中国对外直接投资额(非金融部分)为69亿美元，2006年为176.3亿美元，2007年为187.2亿美元。其中，投资多以国企为主，2006年占整个境内投资主体的26%。纵观近3年的数据，虽然对外投资总量增长较快，但投资项目主要集中在采矿业、房地产业、农林牧渔业与信息和软件业，批发和零售业、商务服务业的投资比重反而急剧下降(表4)。这说明对外投资战略背后的推手还是以政府和国有垄断企业为主，一般企业“走出去”的自发意识和能力还较薄弱。究其原因有二。首先，企业在产权结构和治理体制上存在问题，影响了其对外经济的交往行为。产权结构的模糊使企业经营者不愿承担对外直接投资经营的风险和责任，治理机制的不完善降低了企业的竞争优势。其次，长期以来，中国涉外资本流动政策的基本点是鼓励外资流入，限制资本流出。尽管近些年来涉外资本流动政策进行了较大调整，但是企业对外直接投资的实际政策仍然相当谨慎。在中国政府的各种顾虑当中，以对外直接投资对国内投资和对外贸易的替代效应以及对外直接投资造成的国有资产的流失最为突出。国内投资和出口一直是20世纪90年代以来中国经济增长的主要拉动力量。理论和实践证明，对外直接投资对国内投资和对外贸易确实会产生一定的替代效应。同时，企业对外直接投资无疑会增加政府对其资产的管理难度和管理成本，特别是对那些涉及外方股权的以合资方式投资的海外企业中的国有资产，调控难度更大。事实上，一些国企的对外直接投资也确实造成了较大规模的国有资产流失。因此，企业体制和政府政策因素显然对中国的对外资产结构造成了影响，使对外资产中直接投资占比过低。如何成为世界投资大国，是摆在政府和企业面前共同的课题。

　　我们必须不遗余力地支持国内一些已经有国际竞争力的企业，特别是民营企业和上市的国有企业走出国门，到海外进行投资。

　　(作者单位为对外经贸大学金融学院)

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