出品：新浪财经上市公司研究院

　　作者：浪头饮食/ 郝显

　　近日，生物股份拿到证监会的批复，筹划了两年多的定增终于有望落地。不过今年5月底以来生物股份股价又经历了一轮暴跌，目前股价已经远低于发行价，大股东究竟会降低认购价格，还是按照原计划认购就成了最大的悬念。

　　生物股份并不缺钱，这场面向大股东的定增本质上是为了提升大股东的持股比例，发行完成后，张翀宇、张竞及生物控股将成为公司控股股东，张翀宇、张竞父女将成为公司实际控制人。

　　从经营层面来看，生物股份核心产品口蹄疫疫苗市场竞争激烈，公司营收已经停滞多年，净利率更是持续下滑。能否扭转局面，就成了摆在张翀宇、张竞父女面前的难题。

　　股价已经跌破发行价 大股东还会按计划认购吗？

　　7月24日，生物股份发布公告表示，近日收到证监会批复，同意公司向特定对象发行股票的注册申请，这意味着大股东从2021年开始筹划的这次定增终于拿到“许可证”。

　　生物股份股权结构一直较为分散，没有控股股东和实际控制人，第一大股东为内蒙古金宇生物控股有限公司（以下简称“生物控股”），持有公司10.92%的股份。董事长张翀羽直接持有公司1.91%的股份，副董事长兼总裁张竞直接持有公司0.40%的股份。张翀羽及张竞为父女关系，合计持有生物控股90.93%的股权。

　　发行前，张翀羽及张竞合计持有上市公司13.23%的股份，发行完成后持股比例将达到15.86%，能对生物股份股东大会决议产生重大影响，届时张翀宇、张竞及生物控股将成为公司控股股东，张翀宇、张竞父女将成为公司实际控制人。

　　早在2021年，大股东就在筹划定增。公司最早在2021年7月发布了定增预案，这次发行对象为生物控股，发行价为14.25元，募资总额最高为9亿元，扣除发行费用后全部用于补充流动资金。2022年4月，公司主动终止了这次发行，给出的理由是“内外部环境变化等因素”。

　　事实上，这次终止很可能是因为股价下跌，发布预案的2021年7月8日公司股价为18.54元，按照14.25元发行，大股东还有浮盈。而到了2022年4月7日，股价已经跌至11.11元。

　　时隔近一年后，2023年2月8日，生物股份再次发布定增预案，发行价格降到了8.29元，当天收盘价为10.87元，以此计算浮盈约为31%。募资上限调整为8亿元，募资用途为“动物 mRNA 疫苗及核酸药物开发项目”、“动物 mRNA 疫苗及核酸药物生产车间建设项目”、“补充流动资金”。

　　2024年1月份，生物股份发布了定增募集说明书二次修订稿，这次修订中最大的变动是将募资上限由此前的8亿元大幅下调至2.89亿元，并且将募资用途修改为“补充流动资金”。值得注意的是，并未改变发行价格（因为派发股利，将发行价由8.29元调至8.23元）。发布公告的1月18日，公司股价为9.64元，仍旧高于发行价。

　　但是5月底以来生物股份股价又经历了一轮暴跌，跌幅接近40%，目前公司股价为6.46元，这意味着大股东买入即浮亏22%。在这种情况下，直接从二级市场增持成本更低也更方便，而在2022年4月到10月期间，张翀羽和张竞就曾通过集中竞价的方式增持0.59%的股份。

　　现在最大的悬念就是，大股东会降低认购价格？还是会按照原计划认购？

　　对于生物股份来说，公司治理层面最大的隐患就是股权分散。一般来说股权分散会造成监督弱化，为大股东和管理层侵占小股东利益提供便利。

　　生物股份股利支付率一直处在比较低的水平，近几年在31%左右，股息率长期不足1%，由此导致账面累积了巨额资金。

　　截至2023年，账面货币资金达到17.12亿元，交易性金融资产3726.99万元，去年产生了5651.81万元的利息收入，贡献了接近20%的净利润。

　　值得一提的是，生物股份的投资也在踩雷，此前购买的理财产品底层资产为地产债，目前账面仍有4542.98万元的逾期未收回券商理财。此外生物股份还进行了其他投资，账面有1.38亿元的其他权益投资工具及2.66亿元长期股权投资，但是近几年投资收益一直为负。

　　巨额现金沉淀在账面，不用于回购也不用于分红，而是进行低效投资，显然是股权分散、大股东持股比例低所致。

　　激烈竞争下收入增长停滞 净利率持续下滑

　　生物股份是一家动物疫苗生产、销售公司，处在养殖行业的上游，但是公司的话语权并不高，应收账款高企。

　　2023年应收账款达到了9.41亿元，占当期营业收入的59%，其中有3.94亿元已经超信用期，占比近40%。

　　跟同行业公司相比，生物股份账龄结构更差，计提比例也更低。在定增审核意见回复中，生物股份列出了5家可比公司，其中4家公司一年内应收账款占比大于生物股份，3家公司这一比例超过81%，而生物股份仅为71.99%。再来看计提比例，5家可比公司平均值为14.06%，生物股份仅为8.86%。

　　2023年生物股份信用减值损失达到2225.52万元，开始对净利润产生影响。对投资者来说，高企的应收账款以及较低的计提比例无疑需要重点关注。

　　从营收结构来看，生物股份第一大收入来源是猪用疫苗，2022年收入占比达到57.8%，第二大收入来源为反刍疫苗，占比在30%左右。作为生猪强制免疫疫苗之一的口蹄疫疫苗是公司的核心产品，生物股份由此也受到猪周期的影响。

　　首先近几年获得口蹄疫相关疫苗新兽药证书的企业和产品不断增加，生物股份面临很大的竞争压力，而且2025年国家将全面停止政府招标采购强制免疫疫苗，由市场苗替代，这意味着竞争会变得更激烈。

　　其次，生猪价格持续低迷导致下游养殖企业亏损，既压缩了需求，也增加了公司的坏账压力。2023年超信用期的应收账款债务人中就有好几家猪企。

　　从2020年起，生物股份营收增长陷入停滞，净利率则持续下滑，从2020年的27%左右下滑至2023年的17%。

　　造成净利率大幅下滑的主要原因就是行业竞争激烈导致毛利率下滑，同时公司大幅提高了费用率。销售费用率从2020年的17%提升至2023年的21%，管理费用率从16%提升至接近19%。从2020年以来，生物股份的研发投入金额明显上了一个台阶，这也是拉低净利率的重要因素。

　　对于目前的生物股份来说，未来盈利能力提升关键在于新的高毛利产品收入占比的提升，但是新产品的市场反应带有很大不确定性。短期来看，仍要寄希望于下游猪价的回暖。