因诺资产徐书楠：指数增强正当时

　　在私募基金“百舸争流、万马齐奔”的时代，如何生存下来？2020全球战“疫”背景下，11月19日（周四）15：30 - 16：30，因诺资产总裁徐书楠做客新浪财经《私募的力量》，分享：量化投资与指数增强>>查看视频直播

　　他表示，量化投资中指数增强和阿尔法这两种策略都是运用类似的模型在运作的，区别在于：指数增强产品没有做任何对冲，一直在满仓的做多股票；而阿尔法策略运用股指期货等金融衍生品做了对冲，把股票收益中的指数贝塔的部分对冲掉了，只剩下一部分阿尔法收益。由于量化策略可以做出稳定的阿尔法收益，因此阿尔法策略的波动比较小，是一种比较稳定的策略。但是，指数增强转化成阿尔法策略的过程中，也需要牺牲相当一部分收益，造成阿尔法策略的预期收益水平远低于指数增强。

　　为了便于理解，徐书楠举了个定量的例子。中国市场的指数收益水平大概在年化10%，阿尔法收益我们假设为每年20%，那么指数增强策略的预期收益水平大致为30%。但是，如果运行阿尔法策略，考虑到这两年平均的负基差在-10%左右，同时考虑股指期货的资金占用，那么阿尔法策略的最终收益大概在8%。二者差了20%以上，几乎等于股神巴菲特的长期平均收益。也就是说，指数增强会比阿尔法策略高出一个巴菲特的收益来。（为简便起见，这里没有考虑指数收益与超额收益的复合叠加效应）

　　同时，收益和风险总是相对应的。对于一种低波动的资产，不能够追求高收益率，因此，阿尔法策略也有它自身的价值，适合相当一部分投资者的资产。但是，如果投资者可以进行长期投资，并且能够承受更大的波动和回撤，那么指数增强无疑是一种更好的选择，它的预期收益水平要远远超过阿尔法策略，这就是我们向大家推荐指数增强的主要原因。

　　在中国市场，阿尔法策略的发展存在着一个很难解决的悖论，我个人把它称为阿尔法悖论。一般来讲，大资金是比较喜欢阿尔法策略的产品的，因为它波动小，收益稳定。但是，阿尔法策略想保持有竞争力的收益率水平——考虑到中国市场长期存在的负基差成本——需要非常高的超额收益。对于整个量化市场而言，想对大规模资金维持这样的高超额收益，几乎是不可能的。资金体量大了，超额收益水平就一定会被稀释。并且，随着中国市场的逐渐发展，市场会变得越来越成熟有效，超额收益也不可避免的会越来越低。这就意味着，阿尔法策略想保持竞争力，很难容纳太多资金，一定要对投资机构和投资时点精挑细选才可以取得理想的投资结果。

　　徐书楠指出，这个悖论造成了阿尔法策略在过去几年反复出现一个怪圈。当阿尔法策略的业绩非常优异的时候，往往是它管理的规模比较小的时候。看到它的业绩优异，同时波动又很小，自然会吸引大量的资金进入。一旦大量资金涌入阿尔法策略，超额收益就会被稀释，往往收益就会变得平庸。即使还有少数机构能够做出较高的超额收益，但市场作为一个整体，也不可能提供那么高的超额收益。这就造成，之前涌入阿尔法策略的大部分资金，都无法达到理想的投资结果，甚至是无盈利退出。这就是阿尔法策略在过去几年反复出现的一个怪圈。虽然它的波动小，但是如果最终收益不理想，也没有太大的意义和价值。因此，对于阿尔法策略，一定要精选投资机构和投资时点，才能取得理想的投资结果。

　　他进一步分析指出，指数增强策略对于超额收益波动的容忍度要大得多，因此更加适合长期投资与持有。随着中国市场的逐渐成熟，有效性越来越高，它的超额收益水平会不可避免的下降，这个趋势是不可逆转的。未来5-10年，中国市场超额收益很可能会从30%下降到20%，甚至下降到10%。这时，阿尔法策略的竞争力就更低了。但是，即使它的超额收益下降到10%的水平，再加上10个点的指数收益，指数增强策略的预期收益仍然可以达到20%，仍然具有很强的吸引力。所以，指数增强是非常适合长期推广的。从长期吸引力来看，指数增强要远远优于阿尔法策略。

　　精彩观点：

　　从世界范围来看，量化投资是与主观投资相对应的一大类的投资方式。

　　量化投资就是用数量化的方法来进行投资，它把股票、商品期货、股指期货等二级市场的金融产品作为投资标的，运用统计、优化等数学方法来建立模型，捕捉相关金融产品的价格走势规律，把它们转化成盈利，这就是量化投资的主要投资方式。一言以蔽之，量化投资就是以数学统计为基础来进行投资。

　　所有的市场都不可能是完全随机的，其中必然蕴含着某种规律。既然有规律可循，就一定可以被某些统计学模型捕捉到。所以，从本质上说，量化投资就是用这些统计模型来捕捉金融市场的规律，从而把它转化成盈利。

　　量化投资和主观投资最主要的区别在哪里？我本人认为，最主要的区别在于：主观投资，最终是通过人来做投资决策的；而量化投资，最终是通过数学公式来做投资决策的。

　　对量化投资有一种常见的误解，认为量化投资等价于低风险投资。事实上不是这样。量化投资是通过数学统计的方法来进行投资，可以做出低风险低波动的模型，也可以做出高风险高收益的策略，甚至可以在不同的收益风险特性间进行调节。实际上，指数增强就是一种典型的高风险高收益策略。

　　指数增强的竞争力，首先来源于指数本身。

　　实际上，中国市场的指数收益率是相当不错的，这就意味着，中国股市从长期来看具有良好的赚钱效应。例如，从2006年到2018年长达13年的时间里，代表全A股平均收益水平的万德全A指数，年化收益高达12.7%。广大投资者之所以会低估A股的收益水平，主要是因为只参考了上证综指（就是通常所说的大盘）。实际上，我们还可以选择更加有代表性的指数，例如，要关注全A股的整体表现，可以参考中证全指或万德全A指数；要关注大盘股，可以参考沪深300指数；要关注中盘股，可以参考中证500指数；要关注小盘股，可以参考中证1000指数，等等。

　　在中国市场，指数增强产品之所以具有非常强的竞争力，更重要的原因是，中国市场还存在着比指数收益更高的超额收益（即阿尔法收益）。

　　在过去几年，以中证500增强为例，一般的量化机构，普遍也至少可以战胜指数15%。而优秀的量化机构，甚至可以战胜指数30%。这样的超额收益水平，远远超过指数收益本身。这样高的超额收益，再叠加上指数的贝塔收益，就构成了指数增强产品的主要竞争力。

　　当然，随着中国市场变得越来越有效，未来想做出高的超额收益会越来越难。长期来看，中国市场的超额收益水平会不可避免的越来越低，这个趋势是不可逆转的，这反映了中国市场越来越成熟有效。但是，即使超额收益水平变低了，叠加上指数收益之后，其绝对收益水平仍然可以在相当长一段时间里维持很强的竞争力。因此，指数增强产品是非常适合长期推广、长期持有的。

　　最后，简单说一下择时的问题。我们不建议大家在购买指数增强产品时做择时，只要避开明显特别疯狂的时点（例如2015年4、5月份）就可以了。为什么不建议大家做择时？一方面，择时很难，或者说择时基本上是不可能准确做到的。普通投资者进行择时，经常会是反向效果。另一方面，也是更重要的，择时只是对指数贝塔进行选择，而对于收益更高的超额收益阿尔法的部分，是不需要择时的，因为阿尔法收益非常稳定，不会有大的波动和亏损。如果为了选择更好的进入时点，而错过了阿尔法收益的积累，即使真的选到了好的指数时点，也不见得有更好的效果，因为很可能已经错失了更多的阿尔法收益，最终得不偿失。因此，我们希望，广大投资者能够建立良好的投资习惯，选择好的投资产品，长期持有，这样才能获得好的长期投资效果。

　　嘉宾简介

　　徐书楠，因诺资产创始人，投资总监。清华大学本科，土木工程系第一名，“清华大学优秀毕业生”获得者；麻省理工学院硕士研究生，获全额奖学金。先后在国际对冲基金IMC、中信建投证券自营部担任投资经理。2014年，创办因诺资产。2017年，入选“上海市青年金才”及“上海市青年拔尖人才”。

　　因诺（上海）资产管理有限公司，成立于2014年9月，于2015年1月在中国基金业协会完成私募管理人备案（备案编号：P1006164）。因诺专注于量化投资，策略包括但不限于：套利策略、选股策略、Alpha策略、CTA策略等。 因诺致力于为投资者创造长期价值，依托于专业的团队，因诺构建了高水平的量化投资策略体系和交易系统。自成立以来，因诺资产创造了优秀的业绩，荣获了金牛奖、金阳光奖、金长江奖、英华奖等40余项奖项。因诺的核心团队拥有多年国内外量化投资经验，投研人员都是来自麻省理工、清华、北大等国内外顶尖高校的英才。团队核心投研人员均拥有硕士以上学历，博士占比超过40%。

　　栏目简介

　　时值中国资本市场成立30周年，新浪财经特推出“致敬中国资本市场30周年· 2020中国证券私募华曜奖评选——私募的力量”大型特别策划，邀请2020中国证券私募华曜奖参评私募从业人士讲述，中国资本市场在跌宕起伏的探索中一路成长的故事，畅谈对于未来中国经济和资本市场的多维视角，分享投资逻辑、投资经验及深度思考，旨在为投资者展示在私募行业取得优异风险收益比、对私募健康发展做出突出贡献的管理人及领军人物，为投资者在复杂、动荡市场环境下的投资指点迷津。

　　华曜奖私募评选

　　中国证券私募华曜奖评选由新浪财经和东方证券联合主办。评选综合考察基金管理人的投资能力、发展潜力、运营能力和风控能力，择优行业领军人物和基金经理，传播其成熟理念和成功经验，表彰其社会责任和市场贡献。用信任的力量鼓舞行业中坚继续向上。>>领军人物评选投票进行中，欢迎参与

扫二维码 领开户福利！

海量资讯、精准解读，尽在新浪财经APP

责任编辑：石秀珍 SF183