洼盈投资曹润生：严监管是好事 私募要保持特色

　　新浪财经讯 “第十三届中国（深圳）私募基金高峰论坛”于3月21日-23日在深圳举行。

　　3月21日下午，第十三届中国私募基金高峰论坛之新形势下私募与金融期货发展论坛举办。

　　在“圆桌对话二：新形势下金融衍生品的配置与创新运用”中，五矿经易期货期权事业部总经理李仁君先生、中金所期权事业部副总监王玮先生、上海洼盈投资管理有限公司首席执行官兼投资总监曹润生先生、广东宏锡基金管理有限公司总经理刘锡斌先生、深圳知方石投资有限公司总经理刘钊先生参与讨论。

　　对于2019年投资机会，上海洼盈投资管理有限公司首席执行官兼投资总监曹润生建议，作为一个资产，还是选择各类资产你认可的头部的管理人，不要太多的去追今年的热点。

　　曹润生认为，今年一二月份股市涨得非常好，但是在2018年底的论坛上，大家还在质疑2018年初券商首席立的Flag没有一个是对的，对热点的判断是很难的。做资产择时是全世界都没有解决的问题，所以就热点的角度来讲，他表示，还是先从坚守基本配置的基础上，顶多适度做一些轮动。

　　他还表示，监管严格是一个利好。监管的严格就相当于从一个人的角度，你破了一块皮，它用酒精给你擦了一下，虽然短期你觉得会很痛，但是从长远的角度，它是有利于你的成长的，否则它可能引发的不仅仅是今天讨论基金投资赚钱亏钱的问题，可能还会引发社会问题。所以严监管是一件好事。

　　在这种背景下，曹润生表示，如果在投资行业要做出一些亮点，方式或者投资理念一定要与众不同。

　　以下为具体内容：

　　主持人-杨帆：尊敬的各位来宾，非常感谢大家参与第二轮圆桌对话，我是本场圆桌的主持人，五矿经易期货研究所所长杨帆。今天我们请来5位嘉宾。第一个问题我替台下关心今年投资机会的朋友问一下。今年一季度以来，我们的宏观经济出现了边际改善的迹象，但是下行的压力仍然存在。在这种形势下，2019年的主要投资机会在哪儿？首先请3位来自私募基金的老总分享他们的观点，首先有请刘锡斌总。

　　刘锡斌：大类资产分为股票、债券、期货等等，在中国房产也是一个大的方向，但是看到今年的政策，对整个房地产的影响比较大，因为中间的费率比较高，所以这一块大类资产今年的表现可能不会很好。

　　回到二级市场，可以看到收益、波动较高的就是股票和期货类。股票有一定的周期性，2015年股灾，2016年熔断，2017年相对表现比较好，但是2018年又大跌20%多。今年也上涨上来了，上涨的速度也蛮快，但是过去几年可以看到牛短熊长，这个局面对普通投资者来说是比较难的。

　　我觉得今年期货的机会是蛮大的，根据收益回归的理论，2015、2016年相对比较好做，2017、2018年相对来说不是很好做，2017年是最不好做的，2018年相对好一点，现在波动率上来了，所以我们预期2019年的波动率会高于2017、2018年，它的预计收益率相对来说是稍微高一点的。随着现在期权的品种越来越多，我觉得对我们做金融工程的人来说是多了一个工具，多了一个方向，因为衍生品越多，组合起来的策略更加丰富，业绩更加稳定。

　　刘钊：今天全场最受欢迎的是FOF基金经理，特别受欢迎的是罗山总，原因不是他长得有多帅，而是他最有钱，管了30多亿的规模，各个私募等着他撒钱，可见这个市场最重要的驱动力还是钱，是流动性在驱动。基于这个逻辑，今年年后的这一波涨幅也是这样一个逻辑，大家看到经济的基本面并没有恢复，但是流动性充裕、央行放水，这个钱又没法跑到外面去，包括外汇储备每个月都在上升，没法出逃，只能流到资本市场里面来。所以对今年市场的总的观点，我觉得都会好，包括股票、期货，因为流动性在这里，钱奔着这里过来了。这段时间股票也特别好，那是因为股票之前跌得特别多，去年的金融去杠杆、抑制投机的政策有些调整，使得股票的反弹比较多，同时由于流动性充裕造成一个估值修复，从原来很多十几倍的估值涨到现在20倍的估值，这些已经有很多票翻倍了。

　　基于这样的逻辑没有发生变化的情况下，股票市场仍然是能看好的，所以我觉得至少持续到二季度的时候，流动性充裕仍然是一个能看得到的现象，股票市场仍然是一个选择的重要方向。但是下半年这件事情变得不太确定，所以目前只能看到二季度末。

　　至于期货这个方向，我们公司是做股指期货CTA比较多的，我们也看到这个市场的波动在加大，原因也是流动性充裕，散户进来的比较多，它跟股票那一端不太一样的是，股票是依赖于多头的方向，如果流动性一旦撤出去的话，股票那一端的估值又会回去。但是期货这一端做交易型的，市场变得活跃，这是一个不太会改变的方向，所以股指的CTA包括商品的CTA是比较能确定的，但是收益不一定有股票那么高。

　　曹润生：大类资产中间的投资机会，上一个论坛中间罗总的观点跟我的观点是高度一致的。

　　首先我想说我们讲2019年哪些资产是热点的目的是什么？其实也就涉及到资产择时的问题。我们公司是做金融衍生品量化投资的，早期我也做了一些基金的投资。在大类资产这一块，虽然我们不是做FOF的，但是这一块研究的也是比较多的。我平时在上海，今天来深圳，在路上我也看了一篇关于FOF的行业报告，大概有几千只FOF，但是大部分被清盘，业绩在1以下，少量的取得了一些收益，但是也差强人意，大概只有10%左右。那篇文章的标题是讲全行业的悲观格局。为什么会出现这样的情况？当然这个展开来讲还有一句话，就是说有一个著名的人士说过，做好FOF的关键点是要择好风口类资产。这样的人怎么能成为行业的著名人士呢？我觉得他对FOF的理解是迎合了目前一些投资人的观点。从大类资产投资的角度来讲，国际上做得比较好的最著名的应该是耶伦基金，可能先锋基金也做了蛮大的规模，平均业绩也不错，他们对热点资产的把握不是最主要的，它最主要的是在各个资产中间找了一些相对管理能力强的管理机构，这说明什么意思呢？在二级市场的各个配置中间，包括股票，有多头策略，还有量化对冲、多空策略，期货中间还有CTA策略、套利策略，还有债券中间有一些细分的策略，还有做交易所交易、交易型债券，也有做企业债的，有各种细分的策略。我个人建议作为一个资产，还是选择各类资产你认可的头部的管理人，不要太多的去追今年的热点，今年一二月份股市涨得非常好，但是在2018年底的论坛上，大家还在质疑2018年初券商首席立的Flag没有一个是对的，在2019年初我们又来说一个2019年热点最重要的是什么，到2019年底来对我们这个Flag进行一个抨击。我们对热点的判断是很难的。做资产择时是全世界都没有解决的问题，凭什么我们能做好这个事情？所以就这个热点的角度来讲，我个人觉得还是先从坚守你的基本配置的基础上，顶多适度做一些轮动。

　　我们为什么没有做股票、债券，我们做衍生品，它是在现货的基础上衍生出来的，我们认为股票也是现货的，衍生品的玩法比现货丰富一点，不管你做什么样的配置，衍生品的管理和运用，你要么自己做，要么交给别人做，这一块是一定要注重的，尤其是经过2018年损失比较重的情况之后。

　　主持人-杨帆：感谢曹总的分享，接着问三位私募总经理，刚刚大家都谈到了2018年很多私募基金的规模萎缩得比较厉害，市场上机会有，但是波动也比较大，今年我们面临的政策环境有一些变化，一个是资管新规的落地，第二个是金融稳杠杆还将继续实施，在这种形势下，作为私募基金的管理者，你们认为最主要的挑战是什么？准备怎么样去应对？

　　刘锡斌：我觉得首先要保持自己的优势，比如说我们公司做量化CTA，首先要满足合规方面的监管要求。但是现在在技术方面都逐步放开了，未来券商这一块也会放开，为量化私募提供了一个很好的发展空间，也为整个市场提供了很好的流动性，交易效率方面也会提高。当然我们专注量化CTA这一块，我们也会在期权方面布局，刚才有几位嘉宾也谈到了期权，股指期权很快可能会上，包括有沪深300等等，它的点其实是很高的，有100，三四千乘100，也有几十万。上证50ETF虽然持仓量到了一两百万张，但是还没有启动交易，当然我们的技术系统也还在搭建，我们的期货技术系统相对比较成熟，但是期权还在搭建，我们非常看好期权这一块的机会，我觉得股指期权应该是中国未来的一个热点。我们可以看到外国的期权的成交量和持仓量都是比较大的，在韩国期权就像彩票一样购买的，所以我们的机会也是蛮多的。监管趋严对于做正规合规的私募来说也是很好的机会。

　　曹润生：我觉得监管严格是一个利好。当然原来的监管不能说不严格，原来是一个百花齐放、百家争鸣的状态，所以才出现了P2P暴雷等等风险事件。目前来说监管趋严肯定是挤掉一大批内功没有修炼好，或者是想进入市场赚快钱的人，所以监管的严格，我觉得就相当于从一个人的角度，你破了一块皮，它用酒精给你擦了一下，虽然短期你觉得会很痛，但是从长远的角度，它是有利于你的成长的，否则它可能引发的不仅仅是我们今天讨论基金投资赚钱亏钱的问题，可能还会引发社会问题。所以我觉得严监管是一件好事。

　　对我们来说应该怎么应对或者做哪些事情呢？对于经营私募基金的公司来说，从经营企业的角度来讲是一门生意，怎么把它做好？我觉得你刻意地想把它做好，你可能未必一定能做得好。我们作为一家公司，你经营的产品是什么？你一定是有一个受众群体的。刚才也提到了，我们目前来说二级市场的私募大概有6000—8000家，产品有3万多个，这么多的产品、这么多公司，未来靠什么竞争？就我个人来说，各类资产中间的策略，当你做到一定程度都是同质化的，都是差不多的东西，你怎么样去打开你的市场？如果你一味地去迎合一些东西，未必是一个非常明智或者说一定容易胜出的做法。你如果在投资行业要做出一些亮点，你的方式或者投资理念一定要与众不同。我们是以这样一个态度去应对的，就是我们保持我们的投资风格，我们娃盈投资的波动率是比较高的，年化收益率比较高，回撤率也比较鲜明。所以我们是保持了这样一个特点的。因为高风险、高收益是一个特点，不是缺点，也不是优点，我们基本上是保持公司自身的这种特色，不管政策严还是松，我们坚持合规经营，再一个就是把属于自己亮点的东西持续贯彻的坚持下去。

　　主持人-杨帆：回到现在的市场情况，今年以来大家知道A股市场迎来了一波非常凌厉的涨势，很多私募机构喜忧参半。大家知道我们国家的A股市场有一个特点，就是急涨急跌、牛短熊长，今年这种特色表现的特别明显，两句话总结就是：热点转换快、跳空缺口多。在这种情况下，可能很多私募会有一个两难的境地，第一是仓位轻了，可能有踏空的风险，仓位重的话，一旦市场急跌可能有大幅的回撤。如果在这种情况下我们能够很好地运用股指期货、金融衍生品进行风险管理，就能很好地熨平净值曲线。在这方面，我们在座的私募基金经理应该说非常有经验，我想请问两位刘总，你们投资的实践当中是怎么样用好金融衍生品做好风险对冲和策略优化？

　　刘钊：股指期货是一个很简单的对冲市场风险的方法，其实大部分都是同样的做法，公募基金、私募基金都是这样做的，纯市场中性，不留任何的风险敞口，希望获得一个正的收益，道理说起来很简单，核心竞争力还是在股票那一端，你能做出Alpha来。主持人问的重点是怎么样用股指期货管理好风险，其实就是这么简单的一件事。

　　说到这里我倒是想起去年或者前年的时候，我经常听别人给我们的一些建议，希望用股指期货管理好风险，不是像我刚才说的这样一直做纯市场中性产品，而是市场风险来了我们就开始对冲，风险没有的时候，我们就放开股指期货空头的保护，让股票随着市场上升获得收益。简单说就是一个择时对冲，看看有没有这样的方法能更好地进行一个对冲的风险管理。但实际上我个人的经验以及我这么多年来看到别人做的这方面的事情，做择时对冲的没有一个做得好的。道理很简单，择时对冲做得好，那你直接用一个择时的模型去买股指期货的多头和空头就可以了，你又能放大一个杠杆，又每次都能择得对，你还要买股票干吗，就直接股指期货做一个投机交易就好了。所以就看你怎么做了，要真的保护好风险，你是什么样的风格，你是市场中性，就按照股指期货一直这样保护着。如果不是的话，你用股指期货来保护的话，你还不如直接主观的多头或者空头。

　　刘锡斌：我觉得今年最重要的有两块，首先是股指期货的逐步放开，期权品种越来越多了，股指期货的重要性非常大，因为在一个比较大的资本市场，一个缺乏足够流动性的对冲工具，它的潜在风险也是非常大的。我们可以看到现在已经逐步放开了股指期货化，其实这是市场和政府监管不断博弈或者说回归理性的过程。放开之后，比如说以后放开到100手，很多策略都可以释放，比如说现在中性Alpha这种策略，如果到正基差，他们有更大的空间做。另外一个是期现套利的策略，这种方式也可以上升。我们可以看到上个月那一波拉起来，涨5%那一天做套利是非常好做的，我看到升水有70多点，最高到90多点，但是我们这个策略在储备，我们这次还没有做。我看到那一两天的情绪拉得很快，那种策略在当天可以有好几个点的收益，而且是无风险套利的。第三个是对于我们做量化CTA的来说，股指期货和股指期权相关性是比较低的，股指期货的月内波动比较大，如果它加到组合里面，会提高基金的收益风险比，股指期权合约额大的，对专业机构是非常好操作的一个品种，商品期权还有一段路要走，因为商品期权的流动性低。我觉得原油期货会是股指期货之后的第二个里程碑，原油期货今年也是我们会上的一个产品。

　　主持人-杨帆：

　　最后一个问题我想请教私募基金的几位总经理，我今天在跟私募机构的交流过程中发现，2018年很多做CTA或者是做宏观对冲的基金取得了非常好的业绩，但是以股票为主的股票多头，特别是坚持价值投资的投资者，业绩没有那么好。今年如果从策略多样性的角度，可能有一些机构会要考虑开始配置金融衍生品，对于这样新加入金融衍生品交易的私募机构，你们三位有什么样的建议？认为他们应该首先做好哪方面的准备？

　　刘锡斌：在配置建议这一块，我一直建议投资者有一个均衡的理念。我们看到今年一季度的A股行情到来的时候，很多散户的资金都投到了A股。其实我们那边还好，我们的客户相对比较理性一点，比较专业化一点，他也知道这一块需要配置，需要分散风险。量化CTA是有避险作用的产品，在国际上做这一块是比较成熟的，做这一块的机构的CTA的收益风险比相对来说比股票多头和其它策略更优，这是因为CTA期货是小众市场，这一块是有待开发的，期货市场是未来5—10年可以加大关注的。从2015年以来，我一直在做投资者教育的工作，现在量化CTA在对冲基金里面占比是大概15%左右，但是在中国占比1%都不到，因为中国大部分私募基金是股票、债券，所以我一直建议客户增加稳健收益的量化CTA，能够对冲你的资产组合。

　　刘钊：我刚才听的不是很仔细，你问的是散户要配私募的衍生品还是什么？

　　主持人-杨帆：我举个例子来说，比如说有些私募以前是做股票多头的，根据去年的行情，他可能觉得我是不是要参与一些商品期货。

　　刘钊：私募机构想配一些股指，我想劝他们不要做。其实我还是简单的一个观点，每个公司都有自己擅长的点，每个公司的风格是写在他的创始人的基因里的，他的公司的文化里面的，有些公司就是做价值投资的，你就老老实实做好价值投资这件事，像我们是做量化投资的，我们也不会做价值投资，做好我们的专长就可以了，如果他本身是价值投资，他要做股指期货，以我亲身经历的例子，我原来在公募基金的投资总监出去做私募了，在某些年景他觉得用股指期货对冲一下比较好，结果用了股指期货以后，他发现对冲得更差，然后回过头来把股指期货甩掉，重新回去做他的选股，所以我们要做自己擅长的事情，不要看到别人哪个地方好，你就想去占那个便宜，我觉得这是很难的一件事情。

　　主持人-杨帆：曹总，今天我听到有人说咱们做商品期货的三个风格，深圳这边主要看基本面，华东主要看宏观，特别是去年做黑色行情，江浙这一带就看资金博弈，您觉得这个说法有道理吗？机构应该怎么样把握商品的行情？

　　曹润生：这个观点说得像一个江湖，说有道理可能也有道理，可能各个地方的做法都有集聚效应。其实江苏和浙江的差别非常大，紧邻着边上还有一个上海，又有自己的风格。我对华南不太清楚，我的活动范围是江浙沪为主的，我仅能代表江浙沪关于衍生品期货这方面的观点。

　　先讲浙江，在座的可能也有很多来自浙江的朋友，我在国内一开始工作就是做期货，我觉得浙江是中国期货的圣地，而不是上海。为什么这么说呢？因为很多东西的起源，它还是有一个发起者或者平台机构，浙江以永安为代表，也诞生了私募基金中间比较典型的敦和等等，把期货市场这一块的底蕴培育得很好。同时浙江也是立足产业基本面研究为主的流派。

　　上海可以美其名曰是金融中心，上海在很多情况下是带着资产管理或者风险管理工具，包括跟国际接轨的方式来做期货投资，量化的CTA更多的是在上海。

　　我祖籍江苏，但是在期货这一块，江苏和浙江完全不是一个等量及的，虽然江苏跟浙江都是中国经济很发达的地区。但是江苏和浙江相比，如果一定要赋予一个数量对比的话，我估计江苏是浙江的20%左右。这可能也是有文化底蕴的关系，江苏的苏北和苏南的差别本身比较大，苏北经济相对比较弱，苏南和浙江比较接近，苏州在上世纪90年代有一个交易所叫苏交所，但是它因为一些事件出现了严重的社会问题，所以当地对期货是敬而远之的。

　　主持人-杨帆：感谢曹总的分享。我总结几位老总的意思就是做自己擅长的事，在策略上要有一定的观念上的稳定性，另外我们要做好风控，王总说了，我们一定要熟悉交易所规则，做好风控，留好后手，另外就是做自己适合的策略。2019年的机会有，但是风险也在。

　　感谢各位嘉宾的分享，也感谢各位的聆听，谢谢大家。

责任编辑：陶然