铜：
跨市套利，关注正套机会；跨期套利，建议沪铜跨期反套。
镍：
跨市套利，推荐区间操作；跨品种套利，推荐多不锈钢空镍。
铝：
关注沪伦跨市正套；择机沪铝跨期正套。
★操作建议
铜：
跨市套利，6月份等待正套机会，07合约进口窗口50元/吨以上盈利为参考，锁汇后主力比价入场点1.17以上，目标点位1.15以下。
跨期套利，6月份建议反套，空2008多2009，50元/吨以上建仓，目标价差-150元/吨。
镍：
跨市套利，6月份继续推荐区间操作，沪伦比低位时布局反套，窗口开启之后，选择一定安全边际转正套。锁汇后主力比价区间（1.14，1.20），区间操作，反套为主。
跨品种套利，6月份建议多不锈钢空镍，多SS07空NI07，比价0.128以下入场，目标价0.136以上。
铝：
推荐国内沪铝07-08的跨期正套，核心逻辑是快速去库的基本面预计在6月将继续维持。铝锭库存已经降低至100万吨以下，大贸易商对于现货价格的影响力逐渐增加。建仓点位07-08价差100以下。
另外建议关注沪伦跨市正套，建议在国内去库以及海外累库放缓信号出现后，进行建仓操作。
报告全文
1
铜
1.1 套利策略回顾
上一期跨市套利我们推荐内外正套，策略取得了较好的效果，5月上旬主力合约锁汇后比价一度涨超1.19，5月下旬该比价一度跌破1.14。从进口窗口角度，沪铜2006合约月中盘面进口盈利超过800元/吨，而沪铜2007合约月中盘面进口盈利也超过400元/吨。
上一期跨期套利我们推荐沪铜反套，入场点位设置过高，市场并没有给到该安全边际，从逻辑角度看，国内产量增量有限，且下游需求依然偏强，国内库存去化，尤其是交易所库存去化较为明显，应该说上一期基本面逻辑推演上我们存在一些误判。
1.2 套利策略推荐
跨市套利方面，6月份等待更好的安全边际正套。核心逻辑有以下几点：1. 基本面角度，内强外弱的格局或将弱化，国内废铜对精铜替代增强，终端订单阶段性转弱，进口铜涌入国内等，预计国内库存去化速度在6月份会逐渐放缓。海外疫情防控减弱，下游开始步入复产复工节奏，汽车、电子、家电等领域对铜的需求或逐步回升，这将一定程度缓解当前LME累库压力，另一个角度，6、7月份LME库存向保税区及国内转移的趋势预计不会扭转，这也有助于缓解外盘的库存压力。2. 之所以提及更好的安全边际，是因为上一轮进口需求提升—窗口开启的周期已经结束，我们需要等待下一轮周期的开启，不过，从国内需求预测看，我们认为新一轮进口需求提升的预期不会太强，这可能将导致相对远月的合约，如2007、2008等进口盈利窗口显著开启的机会有限，需要我们去等待这种边际，简而言之，就是我们预判接下来进口需求不会再有前一轮这么强，这可能给正套策略提供不了较大的盈利空间及安全边际。3. 结构方面，国内偏Back，海外Contango，对正套策略展期不利，不过我们预计国内Back结构会在接下来会向Contango去转化。4. 物流继续恢复，正套临近交割的货源问题担忧不大。
跨期套利方面，6月份建议反套操作为主。核心逻辑有以下几点：1. 国内基本面边际转弱，市场可流通货源逐渐转松，打压现货市场升水。2. 国内铜消费淡季将逐渐临近（7、8月份），市场对近月需求的担忧较远月或更强。3. 宏观角度看，短期利空因素发酵仍有空间，市场情绪短期过热，如果宏观预期先调整，市场情绪或将降温，一旦降温下游短期补库需求预计将更弱。反套策略需注意降税预期带来的风险。
1.3 操作建议
跨市套利，6月份等待正套机会，07合约进口窗口50元/吨以上盈利为参考，锁汇后主力比价入场点1.17以上，目标点位1.15以下。
跨期套利，6月份建议反套，空2008多2009，50元/吨以上建仓，目标价差-150元/吨。
1.4 重点指标跟踪
2
镍
2.1 套利策略回顾
上一期套利策略方面，我们均未给出明确建议，主要原因是没有发现很好的交易点。
2.2 套利策略推荐
跨市套利方面，6月份继续推荐区间操作，沪伦比低位时布局反套，窗口开启之后，选择一定安全边际转正套。核心逻辑在于：1. 海外原生镍供需阶段过剩，尤其是纯镍与FeNi，需要给到一定的比价，甚至进口窗口，使得海外过剩的原生镍通过进口至国内来消化。2. 从基本面角度，内强外弱的形势未发生明显变化，边际上我们预期未来会有变化，但是6月份来看，发生明显变化的可能性不大。3. 进口需求这一块，纯镍进口需求偏弱，一方面与比价有关，另一方面也是国内对纯镍的实际进口需求下降，这一块对反套策略有一定约束。比价这一块，我们暂时没有看到明显的趋势性机会，总体上看，区间思路对待或更好。
跨品种套利方面，6月份建议继续关注多不锈钢空镍的机会。核心逻辑在于：1. 钢厂利润角度，我们认为向上修复空间更大，一是整个产业链供需或均向过剩转，但镍铁由紧转松的变化或强于不锈钢环节，二是钢厂利润仍然被压在盈亏线附近。但值得注意的是，多钢厂利润实际上是多不锈钢空NPI，用简单的公式理解，即盘面多不锈钢空镍，实际上是（不锈钢-纯镍）=（不锈钢-NPI-纯镍对NPI溢价）=钢厂利润-纯镍对NPI溢价，如果未来纯镍对NPI溢价走扩，做多钢厂利润的收益可能会打折扣，甚至被抹平，由于新能源政策预期或纯镍对NPI溢价处于相对低位，这种可能性不低。2. 结构方面，不锈钢是back结构，镍相对是contango结构，展期方面，多不锈钢空镍有一定的优势。综合来看，我们更建议客户寻找更好的安全边际去多不锈钢空镍，且尽量选择纯镍对NPI溢价扩大后的时机。警惕新能源政策超预期对策略带来的反向风险。
2.3 操作建议
跨市套利，6月份继续推荐区间操作，沪伦比低位时布局反套，窗口开启之后，选择一定安全边际转正套。锁汇后主力比价区间（1.14，1.20），区间操作，反套为主。
跨品种套利，6月份建议多不锈钢空镍，多SS07空NI07，比价0.128以下入场，目标价0.136以上。
2.4 重点指标跟踪
3
铝
3.1 套利策略回顾
上个月我们推荐了内盘沪铝06-07的跨期正套策略。06-07价差从低点100最高拉升至300以上，正套取得了较好的效果。
3.2 套利策略推荐
本期我们推荐国内AL07-08的跨期正套。
供应端：电解铝减产检修预计已经告一段落，新增产能投放处于逐渐加速期，但6月供应端总体保持稳定。
消费端：目前下游出现明显复苏，铝锭出库量以及加工费均表明下游消费水平较好，从下游排产周期来看6月国内消费仍将维持较好水平，预计国内铝锭去库速度将会继续维持。
成本：氧化铝价格企稳但反弹空间不足，电解铝企业利润已经明显得到修复，这在一定程度上限制了铝价的上行空间。
库存：电解铝库存已经降低至100万吨以下，大贸易商对于现货价格的影响力逐渐增加，6月整体依然会维持较快去库，因此现货升水预计仍将维持较高水平。
此外，关注沪伦跨市正套，但短期不建议参与。
近期，随着国内铝锭库存不断去化，海外库存不断累积，内外盘比值已经再次攀升至历史相对高位，海外铝锭进口窗口理论上已经打开。这意味着沪伦正套具有相当高的安全边际。不过由于海外Contango结构而国内Back结构，因此内外正套移仓面临尴尬的处境。而比值的回归短期难以看到明显驱动力，因此考虑关注沪伦正套操作，但建议在国内去库以及海外累库放缓信号出现后，进行建仓操作。
3.3 操作建议
本期推荐国内沪铝07-08的跨期正套，核心逻辑是快速去库的基本面预计在6月将继续维持。铝锭库存已经降低至100万吨以下，大贸易商对于现货价格的影响力逐渐增加，6月整体依然会维持较快去库。建仓点位07-08价差100以下。另外建议关注沪伦跨市正套，建议在国内去库以及海外累库放缓信号出现后，进行建仓操作。
3.4 重点指标跟踪
报告作者
曹洋 高级分析师（有色金属）
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