主要观点：
11月份钢价整体继续弱势探底，但随着地产贷款政策的边际调整，市场普遍认为政策底已现，后期将继续寻找市场底。钢材基本面来看，供需两端延续双弱格局，成本端也明显下降，钢材即期利润将得到修复。
展望12月份，此前地产融资收紧政策在逐渐纠偏，随着近期居民按揭贷款边际改善，年底房地产市场或有所回暖，宏观预期将逐渐修复。供需方面，供应端复产预期增强，随着原料价格下行，钢厂利润得到修复后，在房地产需求预期改善的情况下，钢厂复产积极性将得到提高，另外随着钢企粗钢压减任务完成，部分钢厂为维持明年产量份额，大概率将会陆续复产，但北方地区的采暖季、冬奥会叠加阶段性的重污染应急响应，限产仍会是常态化，供给增加仍面临不确定性；需求端即使短期有政策改善出现低位回暖，但随着全国入冬，钢市进入传统的季节性淡季，下游工地刚需回暖的持续性不足，后期市场更多是关注冬储需求的启动；另外成本方面，焦炭实现连续七轮提降后的下行空间有限，铁矿石供需宽松格局下限制上行空间，但未来钢厂复产及冬储需求或对矿价形成一定支撑，原料价格后期亦需动态跟踪。综上，现货市场未来供需两端仍面临压力，市场仍会对冬储价格进行博弈，预计钢价存在下行空间；期货方面，05合约大概率已兑现房地产的政策底，未来冬奥会等限产以及对明年政策松动带来的需求预期将逐渐体现，盘面或继续震荡筑底。
操作建议：
单边：05合约3800-4500区间震荡运行。
套利：1-5正套逐渐离场，关注05-10价差在100以内介入正套机会。
重点关注及风险因素：
大宗商品的政策调控；房地产调控加强；减产政策落地。
一、行情回顾
截止11月26日，全国25个主要城市HRB400螺纹钢价格均价4807元/吨，环比下跌554元/吨；上海地区螺纹钢报价4790元/吨，环比10月底跌450元/吨；期货2201合约收盘4371元/吨，跌275元/吨。月初钢价延续下跌态势，需求下行和成本坍塌仍是市场运行主要逻辑，但随着钢厂大幅收缩，一度出现钢厂联合保价的现象，钢厂减产力度加大，同时宏观政策预期改善，市场情绪得到明显改善，钢价在下旬出现企稳反弹。其中，北方地区受降温以及环保影响，需求降幅较快，南方地区则存在部分赶工需求支撑，南北需求差异令价差小幅走扩。
图1：现货价格
来源：MYSTEEL、华联期货
图2：区域价差
来源：MYSTEEL、华联期货
二、供应：限产和复产扰动，供给上升空间有限
据国家统计局数据，1-10月份我国累计生产粗钢87704.6万吨，同比下降0.7%，这是今年以来我国累计粗钢产量增速首次为负。随着粗钢压减任务接近尾声，部分地区压减力度较大，后面11-12月的压减力度环比减小，部分省市钢厂已完成粗钢压减的将可能迎来检修后的集中复产；从中钢协对重点钢企的粗钢产量统计来看，11月上中旬的日均产量仍低于10月份水平，主要是10月份以来钢价持续下跌，部分钢厂在亏损的状态下加大减产力度，以及部分企业存在检修计划导致检修限产量增加。
截止11月26日Mysteel调研247家钢厂高炉开工率69.66%，同比去年下降16.67%；高炉炼铁产能利用率75.23%，同比去年下降17.24%；日均铁水产量201.67万吨，同比去年减少44.46万吨。从Mysteel统计的数据看也显示钢厂的生产积极性下降，五大钢材产量仍在持续下降，螺纹钢产量基本和10月份持平，其中长流程在检修限产的影响下有所下降，但短流程产量在限电放松后出现明显回升。
从利润角度看，11月份长流程钢企吨钢利润经历大幅压缩后再次回升，前期原料价格高企，在钢价下跌后迅速缩减，部分钢厂升至出现亏损，但随着近期钢价反弹，而焦矿价格跌至低位，吨钢即期利润重回高位。
总体来看，粗钢压减任务即将结束，部分完成压减任务钢企存在复产计划，而且近期钢厂利润得到修复，加上市场对需求改善预期，将提高钢厂复产的积极性，但部分未完成粗钢压减地区将仍有较大力度限产，同时采暖季、冬奥会期间的常态化限产，钢企复产规模空间或有限。
图3：粗钢产量
来源：国家统计局、MYSTEEL、华联期货
图4：产能利用率
来源：国家统计局、MYSTEEL、华联期货
图5：五大钢材产量
来源：国家统计局、MYSTEEL、华联期货
图6：螺纹钢产量
来源：国家统计局、MYSTEEL、华联期货
三、需求：步入传统淡季，需求维持低位
1-10月份，全国房地产开发投资124934亿元，同比增长7.2%，房地产投资增速继续下行，地产行业继续在降负债、去杠杆，部分房企风险上升，导致整个行业的融资问题继续加剧。10月份随着房地产政策出现边际松动，央行和银保监会对房地产市场的稳定发展做出调整，包括加快居民购房贷款发放、房地产开发贷问题，以及针对部分房企发行中期债券，协助房地产企业改善融资紧张现象，从数据上看，10月份确实在房企开发贷和居民住房贷款环比回升。对于地产行业处于下行周期中，长期对钢材需求仍是利空，但是近期政策纠偏仍会影响需求的下行节奏，短期在防风险、稳增长的目的下，市场信心得到提振，后期需求下滑幅度会有所放缓。
基建方面，1-10月份全国固定资产投资（不含农户）445823亿元，同比增长6.1%；基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增长1.0%。虽然专项债发行加快，但是短时间内的逆周期调节作用难以见效，预计对实际拉动效应可能需等到明年初才能体现。
从11月份的钢材表观消费来看，随着房地产政策底出现，加上前期受高钢价压制的需求释放，建材消费确实低位回升，螺纹钢表观消费量环比10月份有所增加，在市场信心恢复后投机需求也较10月份增多，日均成交略有增加。
总体来看，需求端的政策底已出现，房地产资金紧张改善和基建在明年初的托底作用对钢材需求形成支撑，但是随着钢市进入传统季节性淡季，北方地区工地逐渐收工，南方地区工地也处于收尾阶段，钢材需求在年前将逐步减弱，需求复苏的持续性不宜期望过高。
图7：投资增速
来源：国家统计局、MYSTEEL、华联期货
图8：房地产数据
来源：国家统计局、MYSTEEL、华联期货
图9：成交量
来源：国家统计局、MYSTEEL、华联期货
图10：螺纹钢表观消费量
来源：国家统计局、MYSTEEL、华联期货
四、库存：供给低位，库存压力不高
11月份钢材库存延续下降，其中钢厂库存虽出现累库，但随着钢厂减产降价，厂库重回下降，下游贸易商也在积极去库，因此厂社双库当前压力不高。截止11月25日，Mysteel统计五大钢材总库存1596.22万吨，月减少112.86万吨；螺纹钢总库存707.74万吨，月减少110.78万吨。若12月份复产不及预期，库存仍有望继续小幅下降。
图11：五大钢材库存
来源：MYSTEEL、华联期货
图12：螺纹钢库存
来源：MYSTEEL、华联期货
五、期现价差
截止11月26日，北京地区螺纹钢报价4730元/吨，上海地区螺纹钢报价4790元/吨，广州地区螺纹钢报价5160元/吨，螺纹钢2201合约收盘价4371元/吨。虽然月初期现价格共振下行，但随着市场预期改善，盘面在超跌之后反弹力度较大，现货和近月合约基差明显收窄。合约价差方面，1-5价差近期有所收窄，05合约更多体现未来限产情况和需求预期，预计成为主力合约后筑底偏强震荡。
图13：期现基差
来源：MYSTEEL、华联期货
图14：合约价差
来源：MYSTEEL、华联期货
图15：高炉利润
来源：MYSTEEL、华联期货
图16：盘面利润
来源：MYSTEEL、华联期货
六、结论
展望12月份，此前地产融资收紧政策在逐渐纠偏，随着近期居民按揭贷款边际改善，年底房地产市场或有所回暖，宏观预期将逐渐修复。供需方面，供应端复产预期增强，随着原料价格下行，钢厂利润得到修复后，在房地产需求预期改善的情况下，钢厂复产积极性将得到提高，另外随着钢企粗钢压减任务完成，部分钢厂为维持明年产量份额，大概率将会陆续复产，但北方地区的采暖季、冬奥会叠加阶段性的重污染应急响应，限产仍会是常态化，供给增加仍面临不确定性；需求端即使短期有政策改善出现低位回暖，但随着全国入冬，钢市进入传统的季节性淡季，下游工地刚需回暖的持续性不足，后期市场更多是关注冬储需求的启动；另外成本方面，焦炭实现连续七轮提降后的下行空间有限，铁矿石供需宽松格局下限制上行空间，但未来钢厂复产及冬储需求或对矿价形成一定支撑，原料有后期亦需动态跟踪。综上，现货市场未来供需两端仍面临压力，市场仍会对冬储价格进行博弈，预计钢价存在下行空间；期货方面，05合约大概率已兑现房地产的政策底，未来冬奥会等限产以及对明年政策松动带来的需求预期将逐渐体现，盘面或继续震荡筑底。
操作上，区间震荡，回落至3900以下可适度做多。
华联期货 孙伟涛
责任编辑：宋鹏
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