第一章 豆粕主力行情回顾
豆粕主力行情回顾
美豆主力行情回顾
第二章 国外大豆产量、出口分析
一、美豆库存保持绝对低位
1、2020/2021年度，截至5月20日当周，美国大豆出口累计5724.42万吨，同比+2213.31，+63.04%。
2、近三周美豆装船量分别为28.52、33.56和29.46，持续保持在40万吨以下，且随着全球采购转向巴西，后期装船量预计持续保持低位。
二、美豆出口的几个关注点
1、销售进度问题：截至5月20日当周，美豆预期销售6205万吨，而已经装船5724万吨，剩余481万吨，销售进度达到了92.25%。
前三年的实际销售量是5635万吨、4677万吨、4378万吨，当前已经突破近三年的高点，达到新高。
2、后续库存的问题：按预期销量来看，还剩余481万吨，而销售时间直至8月底，时间还很长。
我们再讨论一下去年和今年的销售环境，同时期美豆销售进度为3544万吨，而同期巴西大豆销量为4858万吨，今年巴西销售量为5017万吨。在去年疫情期间，巴西销售受到干扰主要在3月-4月，而巴西销售数据在4月已经恢复到较高数量，因此去年的销售数据存在节奏问题，但整体数量具有参考性。
我们可以认为去年由于中美关系导致全球进口大豆节奏出现不同，因此我们需要先对比2-4月的销售情况，来确认数量方面的中国暂缓采购美豆和美豆库存较低销量下降这两个销售环境是否具有相似性。
去年2-4月，美国销售741万吨，巴西销售3306万吨，共计4047万吨；今年2-4月，美国销售921万吨，巴西销售3377万吨，共计4298万吨。考虑到今年经济恢复导致需求较好，因此可以认为销售环境具有类似性。
在中国暂缓采购美豆和美豆库存低销售被动减少的类似销售环境下，我们重点关注后续的销量测算。我们假设保持去年的整体销量以及巴西销量也不变的情况下，美豆则需要在2-7月有286、212、242、174、137、294万吨，美豆去年的销售转折点在7月，最低点是137万吨。从最近数据来看，5月美豆销量将达到去年的最低值附近，因此假设5-8月都保持在最低附近，481万吨需要覆盖14周，平均34万吨，稍高于最近的均值。假设美豆持续保持在低位，去年6-8月美豆出口为949万吨，再加上5月下半月，美豆今年至少少了500万吨销量。叠加巴西今年销售量预期减少的700万吨，因此我们预计今年大豆销售转折点会更快，可能在6月中下旬或许将迎来全球大豆销售转折点。
三、美豆种植进度非常好
1、USDA生长周度报告显示：截至6月1日当周，美豆2021/22年度大豆种植进度84%，上周75%，去年75%，五年均值67%；出芽率62%，上周41%，去年52%，五年均值42%。
2、前期种植阶段虽有寒冷天气影响美豆种植，但从实际数据来看，种植进度非常快，基本影响不大，而发芽率也是很好，所以前期寒冷天气影响基本结束。
四、巴西大豆出口保持较高
1、产量问题：据USDA5月报告，2020/21年度，巴西大豆产量环比持平，同比+5.84%，大概750万吨，创出历史新高。
2、收割进度问题：据CONAB报告称，截至5月29日，巴西大豆收割率为99.6%，上周为99%，去年同期为99.8%，巴西收割基本结束。
3、出口进度问题：由于巴西大豆收割时期较长，较早的大豆出口增长在2月就已经开始。所以我们采用2月出口数据累计进行年度对比，截至5月30日当月，巴西出口大豆5017.45万吨，同比+159.41万吨，+3.52%。
进一步分析的话，最近四次披露的出口量为469，410，384，375万吨，共计1640万吨，处于较高位置。去年同期是535、344、344、327万吨，共计1551，比去年同期小幅增加。
因此，美豆近四周均值30万吨左右，去年同期48万吨左右，全球大豆出口整体保持和去年类似的节奏，而今年仍更多一点。
五、阿根廷大豆大幅减产
1、产量问题：据USDA5月报告，2020/21年度，阿根廷大豆产量4700万吨，环比-1.05%，同比-3.69%，大概在180万吨左右。
但据布宜诺斯艾利斯谷物交易所表示：2020/21年度，阿根廷大豆产量预计为4300万吨，低于早先预测的4400万吨，因为今年早些时候的干旱天气导致产量低于预期。
市场分析认为，减产幅度可能达到更多，400万吨以上级别，因此USDA后续可能会继续下调阿根廷大豆产量。
2、收割进度：截至5月26日当周，阿根廷大豆收割率91.4%，前周85.4%，去年同期99.4%。
小结：巴西出口将主导全球大豆价格
1、当前全球大豆市场的逻辑有三个：一个是美豆库存处于绝对低位，二是巴西出口保持高位，三是美豆进入生长季节。
2、当前来看，全球大豆采购持续来自巴西，美国大豆出口保持低位，而美豆库存非常低是当前事实。从巴西出口数据来看，已经持续保持高点后有所回落，在巴西大豆出口能完全满足全球大豆采购下，美豆出口逻辑基本走完，但超低库存将持续，即第一个逻辑将作为中期价格支撑持续存在，而第二个逻辑成为当前市场定价主导。
3、第二个逻辑的关注点是，巴西大豆出口能持续到什么时候，参考去年同期，全球大豆采购也是先采购南美，直至巴西大豆采购殆尽，而后只能转向美豆，甚至巴西都采购美豆，导致美豆价格暴涨，因此在美豆库存绝对低位的情况下，后续没有美豆库存作为补充的情况下，巴西大豆出口进度和转折点将是未来的最重要的关注点，当前我们暂时重点关注六月中下旬。
4、第三个逻辑也是建立在美豆库存绝对低位的基础上，美豆种植季节的天气问题直接影响美豆的新季供给，因此未来任何的天气扰动都将对市场产生重大的影响，当前播种季节的寒冷天气影响基本结束。
5、因此未来一段时间内，全球大豆的核心定价逻辑仍是巴西大豆出口保持高位，也就是巴西出口变化将主导全球大豆定价，但同时北美种植天气将成为重大影响因素。因此在巴西大豆大幅增加的情况下，国际市场大豆供应充足，全球大豆价格预期面临供给充足而回落风险，但六月中下旬将重点关注是否出现巴西大豆出口转折点。
第三章 国内大豆压榨、豆粕分析
一、中国进口大豆到港同比偏高水平
1、据海关数据，截至到2021年4月，2020/21年度累计进口5442万吨，同比+659万吨，+13.78%。
2、近三周大豆到港平均为每周212万吨，同比2020、2019年的242、151万吨来看，处于偏高水平，且近期保持高位。
二、国内大豆周度压榨量同比偏高，大豆库存同比小幅上涨
1、据上海钢联数据，截至5月28日当周，2020/21年度全国大豆压榨量5861.88万吨，同比+8.4%。
2、近三周大豆周度压榨量平均为196万吨，同比2020、2019年的200、172万吨，同比偏高水平。
3、据上海钢联数据，截至5月28日当周，国内沿海地区油厂进口大豆总库存量620.85万吨，环比+4.37%，同比+26.89%。
三、国内豆粕采购有所回升，库存微幅回落
1、基于近三周大豆压榨量同比偏高水平，因此豆粕产量也同比偏高。
2、近三周豆粕周度采购为平均156万吨，同比2020、2019年的146、132万吨，处于偏高水平，前三首为135万吨，而产量为平均155万吨，因此近期豆粕库存微幅回落。
3、据上海钢联数据，截至5月28日当周，国内沿海主要地区油厂豆粕总库存量71.44万吨，环比+5.51%，同比+6.87%。
四、前期豆粕采购偏低原因及恢复情况分析
1、养殖利润持续下降，养殖企业成本压力逐渐增大，导致出栏体重逐渐减少；
2、年后豆粕基差很差，导致下游采购进一步谨慎，豆粕采购一直较弱；
3、由于玉米豆粕豆油价格较高，而养殖成本压力提高后，导致替代现象较为普遍，下游普遍使用小麦替代玉米，而小麦含蛋白更高，也间接替代了部分豆粕。
4、从近三周数据来看，平均采购已经回到156万吨，高于前三周135万吨，采购数据有所回升。
5、随着出栏体重的调整趋于标猪，小麦对玉米的替代量将减少，同样也间接减少了对豆粕的替代，而且蛋白饲料的需求主要集中在生长阶段，因此后续豆粕的替代效益将逐渐转弱，采购将逐渐回到需求上涨节奏上来。
小结：国内大豆供给充足，豆粕库存预期小幅增加
1、首先豆粕采购有所回升方面。近三周的平均156万吨，明显高于去年的146万吨，也高于前三周的135万吨，和饲料产量同比大幅增长相符，也和下游养殖存栏回升相符，前期成本压力带来的出栏体重减少和饲料替代普遍现象的边际影响有所减弱，因此预计后续采购仍会保持小幅上涨但涨幅可能不大。
2、然后关注大豆到港和库存问题。近三周大豆到港同比较高水平，主要是巴西大豆大量到港所致，5月整体库存水平逐步增加，从巴西出口数据来看，5月出口数据依然较高，6月国内到港依然会保持较高水平，6月库存预计会保持继续保持较高位置。
3、整体来看，大豆压榨是以豆粕采购和库存为主，大豆供给保持充足，6月到港将继续保持较高水平，因此预计后续豆粕采购小幅回升，压榨也逐步回升的情况下，豆粕库存预期小幅增加。
第四章 饲料需求分析
一、饲料产量同比继续增长
1、据国家统计数据，4月饲料产量当月同比增长16.7%；1-4月饲料累计产量同比增长21.4%，上月20.7%。
二、生猪、能繁母猪存栏双双继续回升
1、据农业农村部，截至3月份，全国生猪存栏41595万头，同比+29.5%；能繁母猪存栏4318万头，同比27.7%。
2、从整体来看，生猪存栏在春节出栏较多导致存栏数据下降的季节性下降后，环比继续增长，因此后续生猪存栏预期将继续回升。
三、生猪价格再度下跌
1、截止2021年5月21日当周，仔猪价格78.05元/kg，同比-24.47%；生猪价格18.88元/kg，同比-39.45%；猪肉价格31.19元/kg，同比-25.88%。
2、近三周，仔猪价格-13.32%，生猪价格-18.94%，猪肉价格-10.83%。
四、生猪养殖利润再度大幅下降
1、截至5月28日，自繁自养生猪养殖利润126.34元/头，同比-92.38%，外购仔猪养殖利润-952.6元/头，同比-251.75%。
2、养殖利润大幅下降，成本压力逐渐增大，因此饲料方面压力也将增大。
小结：饲料蛋白需求预计小幅增长
1、生猪价格季节性上涨后再度回落，预期后续还会继续下跌。
2、养殖利润大幅下降，成本压力逐渐增大，饲料方面压力也逐渐增大，因此出现成本压力带来的出栏体重减少和饲料替代普遍现象。
3、生猪存栏、饲料产量都完成季节性回升，而整体形势仍处于产能增长期，因此后续随着生猪存栏继续回升，饲料整体需求也将逐步回升。
4、综合来看，饲料整体需求仍较好，但成本压力下豆粕需求预计仅小幅增长。
第五章 后市展望
1、全球大豆的核心定价逻辑仍是巴西大豆出口保持高位，也就是巴西出口变化将主导全球大豆定价，但同时北美种植天气将成为重大影响因素。因此在巴西大豆大幅增加的情况下，国际市场大豆供应充足，全球大豆价格预期面临供给充足而回落风险，但六月中下旬将重点关注是否出现巴西大豆出口转折点。
2、大豆压榨是以豆粕采购和库存为主，大豆供给保持充足，6月到港将继续保持较高水平，因此预计后续豆粕采购小幅回升，压榨也逐步回升的情况下，豆粕库存预期小幅增加。
3、生猪价格再度回落，养殖利润大幅下降，成本压力逐渐增大，因此出现成本压力带来的出栏体重减少和饲料替代普遍现象。生猪存栏、饲料产量都从季节性低点有所回升，而整体形势仍处于产能增长期，因此饲料整体需求也将逐步回升。综合来看，饲料整体需求仍较好，但成本压力下豆粕需求预计小幅增长。
4、整体来看，利空方面是巴西出口保持高位，需求恢复较慢，利多方面是美豆种植面积增加不及预期、种植天气影响较大、阿根廷产量下调及生猪产能恢复较好；结合近期主力合约走势，预计豆粕区间震荡为主，策略上可逢低做多。
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责任编辑：宋鹏
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