要点提示：
1．全球大豆供需两旺，库存小幅增加
2．美豆新作库存略有恢复，但仍然偏紧
3．美豆新作播种、生长情况较好
4．美豆旧作库存所剩无几，出口、压榨需求放缓
5．巴西大豆进入出口高峰期，进口大豆升贴水处于高位
6．大豆到港高峰来临，豆粕即将进入累库阶段
7．生猪养殖利润恶化，或影响产能恢复节奏
市场展望与投资策略：
当前美豆新作播种顺利，种植进度达到同期最高水平，但市场仍对播种面积保持疑虑。美豆旧作年度出口目标已基本完成，期末库存处于历史低位；巴西大豆收割基本完成，丰产已成定局，市场需求逐步转向南美。预计美豆价格将维持高位震荡。
随着南美大豆丰产上市，国内迎来大豆到港高峰，油厂开机率回升。下游水产养殖进入旺季，生猪存栏继续恢复，豆粕成交略有好转。总体来看，到港量压力释放，需求缓慢恢复，6月期间国内豆粕库存或将呈现逐步累积态势，对价格形成一定压力。预计豆粕将继续随外盘震荡为主。未来市场将聚焦美国大豆播种，种植面积增幅与种植期天气成为关键因素。
风险点：美国大豆播种；南美大豆出口；国内大豆到港；生猪存栏
一、行情回顾
美豆新作播种顺利，播种速度远超往年，有效缓解美国国内大豆低库存对市场造成的紧张情绪，巴西大豆丰产上市，出口需求季节性转向南美，美豆出口季节性放缓，5月美豆价格震荡回调。国内大豆到港量增加，大豆进口成本下降，价格承压走弱。不过大豆盘面榨利亏损严重，油厂有挺价意愿，且水产养殖进入旺季，豆粕成交好转，基差反季节上涨。总体而言，5月国内蛋白粕总体随外盘维持震荡偏弱走势。
图表1：春播顺利引发外盘回落，蛋白粕走势偏弱
数据来源：华安期货投资咨询部；WIND
数据来源：华安期货投资咨询部；WIND
二、供需分析
1．国际大豆供需分析
1.1 USDA报告
美国农业部发布的5月供需报告显示2021/22年度美国大豆库存仍将处于7年低位。在旧作2020/21年度里，美国农业部维持美豆结转库存稳定在1.2亿蒲，持平于4月供需报告预估，出口和压榨方面需求数据没有任何变化。
2021/22年度美豆新作出口减少，压榨量增加，期末库存小幅上升。USDA预估单产为50.8蒲式耳（为趋势单产预估值），种植面积按照惯例使用的是3月种植意向报告的预估8760万英亩，收割面积为8670万英亩，产量预估为44.05亿蒲式耳，出口预估为20.75亿蒲，较20/21年度下降2.05亿蒲，压榨预估为22.25亿蒲，较20/21年度略增3500万蒲，美豆新作期末库存预估为1.40亿蒲，位于市场预估范围之内，较20/21年度略增2000万蒲；但这一结转库存数据是至少25年来最低的初始结转库存预估，可能继续增加市场的看涨情绪。
USDA预估全球2020/21年度大豆期末存预估为8655万吨，较4月预估8687万吨略降32万吨；预估全球2021/22年度大豆产量为3.8553亿吨，期末存预估为9110万吨。南美尚未进入2021/22年度的种植季，但USDA预计播种面积增加将使得巴西大豆产量将再创新高，而阿根廷大豆产量则是恢复性增长，尽管全球出口预估将出现增长，但美豆出口份额占比可能会更小，而巴西市场份额则有望从50%增长到54%。
图表2：全球大豆供需两旺，库存小幅增加
数据来源：华安期货投资咨询部；WIND
图表3：美豆新作库存略有恢复，但仍然偏紧
数据来源：华安期货投资咨询部；WIND
总体来看，USDA新作平衡表显示，美豆新作供需紧张局面略有缓解，但仍然反映出趋紧格局，报告后，天气仍将是市场的主要关注点。
1.2 美国大豆播种
美豆2021/22年度新作继续以良好的速度推进。在大多数生产州天气正常的支持下，播种速度高于均值水平。根据美国农业部周度进度报告显示，截止5月23日当周，美国大豆种植率为75%，明显高于去年同期的63%和五年均值54%。当周美国大豆出苗率为41%，去年同期和五年均值分别为33%和25%。据最新天气预报显示，当前美国多数地区天气以温暖湿润为主，有利于夏季作物发芽和早期生产，近期的降雨也有利于作物从此前的干旱中得到恢复。USDA干旱监测系统显示当前20%的大豆处于中度至强烈干旱状态，低于播种初期60%的数据。根据国际气候与社会研究所（IRI）5月份的预报更新显示，在即将到来的2021年夏季，美国产区大部分地区降雨情况将继续好转。美国气象局天气预报中心（CPC）称，拉尼娜现象已经结束，ENSO中性条件可能会持续到整个北半球夏季，预计6-8月期间厄尔尼诺和拉尼娜现象均不存在的概率为67%，有利于作物生长。
不过，美国春播竞争激烈，考虑到单位种植收益，玉米可能较大豆更受农户青睐。USDA在3月种植意向报告中给出的美豆种植面积令市场大为吃惊，也奠定了美豆一度飙升至16美元的利多基础。当时USDA预计美豆面积为8760万英亩，大幅低于市场预估以及2月展望论坛中的9000万英亩。不过市场对此有所质疑，因为在美豆近7年高位的价格和高额保险的支撑下，种植户有强烈的扩种意愿。CBOT大豆玉米比价上周触底至2.25后反弹至2.58，但可能为时已晚，无法大幅度改变种植思路。美玉米新作播种面积增幅可能超出市场预期，民间分析机构IHS Markit预期，2021年美国大豆种植面积为8848.5万英亩，高于USDA预期的8760万英亩，不过低于其此前预估的8973万英亩。而美国玉米种植面积预计9685万英亩，高于此前预估，也远高于USDA预测的9114万英亩。
在本年度美豆结转库存相当紧张的大背景下，美国天气市场已提前开始表现出更大波动性和敏感性，后期继续关注美豆种植情况。
1.3 全球大豆需求
巴西大豆收获进入尾声阶段，丰产基本已成定局。巴西咨询机构Safras报告预计巴西2020/21年度大豆播种面积扩大4%，预估为3893万公顷，预计产量为1.3719亿吨，高于此前预期，且相较去年产量增加7.9%。随之而来的是巴西大豆出口旺季。巴西谷物出口商协会ANEC称，2021年5月份巴西大豆出口量可能高达1530万吨，接近上个月的创纪录出口量1563万吨，且高于去年5月份的出口量1386万吨。
巴西新作陆续上市，美豆可供销售余粮所剩无几，出口速度季节性放缓。截至5月13日当周，2020/21年度美豆累计销售6146万吨，去年同期4130万吨，三年均值4742万吨，已完成出口目标的99.05%，为历史同期最快进度。其中对中国累计销售3570万吨，远高于去年同期1455万吨和三年均值1886万吨。下一年度的美豆累计已销售702万吨，也高于历史同期数据，其中近一半销往中国。美国大豆出口目标已基本完成，库存处于历史低位，而国内压榨需求同样旺盛。
图表4：巴西大豆进入出口高峰期，进口大豆升贴水处于高位
数据来源：华安期货投资咨询部；WIND
数据来源：华安期货投资咨询部；WIND
但由于美国大豆库存处于过去7年的最低水平，使得美国被迫加大从巴西购买大豆的力度。作为世界上最大的大豆出口国，巴西每年只向美国出售几公斤大豆，而美国本身也是大豆生产和出口大国。最近的一次例外发生在2014年，当时巴西向美国出口了创纪录的100万吨大豆。根据巴西外贸秘书处（Secex）称，今年1-4月巴西共向美国出口了652吨大豆，而根据船运机构Cargonave说法，5月巴西向美国出口量将大幅增至10万吨，截至6月中旬的船舶计划显示，将有30多万吨巴西大豆运往美国。这一节奏预计至少会持续到北美收获季节。
图表5：美豆旧作库存所剩无几，出口、压榨需求放缓
数据来源：华安期货投资咨询部；WIND
数据来源：华安期货投资咨询部；WIND
美国全国油籽加工商协会（NOPA）发布的压榨报告显示，2021年4月美压榨行业大豆压榨量降至1.6031亿蒲式耳亿蒲，低于分析师平均预期，为19个月内次低水平，去年同期压榨量为1.71754亿蒲。主要是因为在陈豆货源紧张以及大豆价格高企下的压榨量受限。而从美国中西部到东海岸压榨厂的运输成本非常高，这也是美国加大巴西大豆进口的原因之一。
小结：当前美豆新作播种顺利，种植进度达到同期最高水平，但市场仍对播种面积保持疑虑。美豆旧作年度出口目标已基本完成，期末库存处于历史低位；巴西大豆收割基本完成，丰产已成定局，市场需求逐步转向南美。预计美豆价格将维持高位震荡。未来市场将聚焦美国大豆播种，种植面积增幅与种植期天气成为关键因素。
2．国内豆粕供需分析
2.1 大豆到港及压榨
随着巴西大豆装运加速，我国迎来大豆到港高峰。根据中国海关统计数据显示，2021年4月中国大豆进口总量为744.79万吨，环比减少4.12%，同比增加10.91%。因被推迟的年初订单到港，因此4月自巴西进口大豆507.69万吨，环比大增1509.65%，同比则下滑14.52%。自美国进口大豆215.28万吨，虽然是上年同期66.56万吨的三倍多，但远低于3月份的718万吨，环比下降70.01%，美豆进口量呈现季节性回落。
市场预计巴西大豆将在5月后陆续到港，根据船期预测，我国5-6月进口大豆到港平均1000-1050万吨，处于历史同期高位。而由于巴西高水分大豆不耐储特点，油厂压榨压力也将逐渐体现。
不过进口大豆盘面压榨利润持续不佳，国内7月以及后期进口大豆还有缺口，6-7月采购计划量恐难完成，对应国内7-8月大豆到港或有所下修。在美豆库存处于历史低位的情况下，进口成本大幅走弱的可能性较低，未来进口大豆压榨利润需要修复，以给国内油厂留出采购窗口。
图表6：大豆到港高峰来临，豆粕即将进入累库阶段
数据来源：华安期货投资咨询部；WIND；天下粮仓
数据来源：华安期货投资咨询部；WIND；天下粮仓
进入5月份以来，我国豆粕终端整体提货量有好转，根据汇易统计数据显示，截至5月14日，我国主流油厂豆粕库存65.91万吨，环比降幅9.11%，同比增幅114.41%；未执行合同量为55.77万吨，环比增幅9.11%，同比增幅为16.82%。但无论从绝对到港量压力释放或需求缓慢恢复节奏来看，6月期间国内豆粕库存仍将呈现逐步累积态势。不过现阶段油厂榨利持续疲软，暂不支持未来大规模买船，因此现货基差不具备大幅下跌基础。
2.2 养殖业及饲料消费
今年以来，生猪价格已持续下行，进入5月以来生猪价格再创新低。截至5月21日，全国瘦肉型生猪出栏均价已跌破18元/公斤，与今年1月初的阶段性高点36.7元/公斤，下跌近一半，创近19个月新低。
猪肉价格的下滑归因于生猪养殖产业的恢复使得生猪供应数量增加。农业农村部监测数据显示，4月能繁母猪存栏量环比增长1.1%，连续19个月增长，同比增长23.0%，相当于2017年年末的97.6%。目前生猪存栏量一直保持在4.16亿头以上，已经基本接近正常年份水平。
此外，自1月份以来，部分地区的非洲猪瘟影响下养殖风险增加，部分养殖户提前抛售生猪，养殖户恐慌性出栏形成“踩踏效应”。因前期猪价较高，市场压栏大猪较多，随着天气转热，大猪消化速度减慢，而且因为猪价下降，部分养殖户选择压栏惜售，市场大猪积压，导致生猪价格回落。
图表7：猪价快速下跌，养殖利润恶化
数据来源：华安期货投资咨询部；WIND
数据来源：华安期货投资咨询部；WIND
猪价持续下跌，而饲料成本快速攀升，养殖利润大幅缩水甚至部分已出现了亏损，加上国内非洲猪瘟影响犹在，养殖户不敢大量补栏。当截至5月21日，生猪自繁自养盈利已降至175元/头，逼近盈亏平衡线，较年初高点下滑超90%；而仔猪育肥利润亏损进一步扩大至885元/头。养殖户补栏积极性整体受挫，仔猪价格快速走低。此外，当前所存栏的能繁母猪中，三元母猪比重仍占到30-40%，繁殖效率仍低于正常水平。同时，南方进入梅雨季节，防疫难度加大，都将给生猪生产恢复带来不确定性。
今年4月份中国农业部发布了新的指导方针，建议减少生猪和家禽饲料中的玉米和豆粕用量。以减轻中国对大豆、玉米进口依赖，如果替代方案可以顺利推行，长期豆粕需求也将受到重压。即使生猪生产恢复到非洲猪瘟疫情前的水平，按照政府指导方针减少玉米和豆粕消费，中国大豆用量至少将下降800万吨。
小结：南美大豆丰产上市，国内迎来大豆到港高峰，油厂开机率回升。下游水产养殖进入旺季，生猪存栏继续恢复，豆粕成交略有好转。总体来看，到港量压力释放，需求缓慢恢复，6月期间国内豆粕库存或将呈现逐步累积态势，对价格形成一定压力。预计豆粕将继续随外盘震荡为主。
三、市场展望与投资策略
当前美豆新作播种顺利，种植进度达到同期最高水平，但市场仍对播种面积保持疑虑。美豆旧作年度出口目标已基本完成，期末库存处于历史低位；巴西大豆收割基本完成，丰产已成定局，市场需求逐步转向南美。预计美豆价格将维持高位震荡。
随着南美大豆丰产上市，国内迎来大豆到港高峰，油厂开机率回升。下游水产养殖进入旺季，生猪存栏继续恢复，豆粕成交略有好转。总体来看，到港量压力释放，需求缓慢恢复，6月期间国内豆粕库存或将呈现逐步累积态势，对价格形成一定压力。预计豆粕将继续随外盘震荡为主。未来市场将聚焦美国大豆播种，种植面积增幅与种植期天气成为关键因素。
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责任编辑：宋鹏
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