主要结论
国内市场基本面来看，进入二季度后，库存将达到高峰，这对于国内存在一定的压制。但是国内目前现货来看，由于价格仍相对低迷，现货价格继续下行的动力并不足，产业利润不足。消费上面，短期还是维持低迷，但是随着后期气温上升，以及疫情逐步转好，消费仍存在回暖的动力，这对于长期价格存在支撑。另外，进口方面来看，虽然前期进口量巨大，但是进入二季度进口量回落是大概率事件，并且国际市场在15美分之上运行，进口成本达到5400元/吨一线，对于国内也存在支撑。总体来看，虽然供应方面存在一定压力，但是没有新的利空影响的情况下，下方空间较为有限。
国际市场上，一季度偏紧的供应格局在二季度将有所好转，印度出口装运受阻的情况预计也将有所改善。但是巴西新榨季减产预期较强，干燥的天气仍未有明显转好。加之泰国减产情况下出口低迷。全球疫情存在欧洲等不稳定因素，但是总体向好格局不会改变，消费的恢复也还是大的趋势，这对于糖价整体下方存在一定的支撑。二季度糖价大幅下行确实缺乏动力。预计糖价维持宽幅震荡格局，参考区间14-18美分/磅。
操作建议：郑糖2109合约在5200元/吨-5300元/吨之间逢低做多为主。
一、行情回顾
一季度郑糖震荡上行，重心有所上移。1月在外盘冲高的带动下，郑糖冲击5500元/吨关口，春节前在产销数据偏空的影响下，郑糖价格回落至5400元/吨下方。春节期间外盘走势偏强，春节后外盘开始强势上行，郑糖开始跟随上涨，郑糖主力合约最高触及5560元/吨的高点。但外盘走弱以及国内基本面压制下，郑糖3月开始震荡回调。
一季度国际糖市震荡走高后有所回调。国际糖市泰国减产加之印度出口受限于缺乏集装箱进度缓慢，一季度全球供应偏紧给糖价带来支撑。并且在原油价格不断走升，乙醇需求提升，使得制糖比预期降低。03合约最高至18.94美分/磅。03合约摘牌后市场逼空情绪将有所缓解，同时印度生产速度较快，出口逐步增加，糖价不断回落。
图：郑糖主力合约走势
数据来源：博易云 国信期货
图：ICE期糖主力合约走势
数据来源：博易云 国信期货
二、国内市场分析
1、销售淡旺季特征减弱，基差引导作用增强
截至2月底，产糖867.67万吨，去年同期为882.54万吨，累计销售食糖338.5万吨，去年同期为401.72万吨，累计销糖率53.76%，同比下降4.9%。2月产销数据来看，整体销售情况依然落后，春节过后的补库结束后，消费再度陷入平淡。但是虽然较旺季成交有所下降，但是整体仍并没有断崖式下跌。淡旺季特征有所弱化。
图：广西云南日成交量（单位：吨）
数据来源：天下粮仓 国信期货
图：全国产销率（单位：%）
数据来源：Wind 国信期货
现货价格在一季度波动有限，整体运行区间在5100-5450元/吨。进入2021年以来，一季度的白糖基差运行区间在-100到100元/吨之间，基本现货升水100元/吨后，基差收敛；而在现货贴水达到100元/吨时，基差扩大。基差的引导作用明显。二季度来看，在基差不突破近期区间的情况下，仍能够用以作为期货价格波动区间上下沿的参考。
图：基差走势图（单位：元/吨）
数据来源：Wind 国信期货
图：全国产销率（单位：%）
数据来源：Wind 国信期货
2、进口量大幅上升，二季度预计回落
海关发布1-2月进口数据，1月进口量为62万吨、2月进口量为43万吨，两月合计进口105万吨，同比增加73万吨，本年度累计进口356万吨，同比增加224万吨。从数量上看，1-2月进口量增加显著，究其原因，还是存在较大的进口利润。进口糖主要来源国是巴西，船期约45天，向前倒推可以看到当时点价时国际糖价还处于相对低位。
1月糖浆进口仅有26千克，去年同期进口量为2.81万吨。但是甘蔗糖或者甜菜糖水溶液（税则号17029011）1月份进口量为2.89万吨，2月份进口量为2.54万吨。
图：全国白糖单月进口量（单位：万吨）
数据来源：中国海关 国信期货
图：糖浆单月进口量（单位：吨）
数据来源：中国海关 国信期货
2月之后国际糖价大幅上行，使得进口成本快速拉升。巴西配额外进口窗口基本关闭。预计进口数据从3月开始就将出现明显的下滑。另外，从进口总量上来看，本年度已经累计进口356万吨，需要关注政策方面是否会出现总量控制的可能。进口成本上面来看，原糖价格在15美分一线，以目前巴西的升贴水来计算，配额外进口原糖的成本在5290元/吨左右。进口成本对于国内糖价存在支撑。
图：泰国进口成本（单位：元/吨）
数据来源：天下粮仓 国信期货
图：巴西进口成本（单位：元/吨）
数据来源：天下粮仓 国信期货
3、产量预计小幅增加，仓单注册加速
国内生产方面，甜菜糖生产已经结束，新疆、内蒙及河北共产糖148.98万吨，去年同期仅有133.6万吨。主要增产来自于内蒙地区，新疆地区与上一年度基本持平。蔗糖来看，广西预计产量在615万吨左右，相较于去年600万吨的水平有所增加。云南产糖量预计小幅增加3%-4%，主要上一年度糖产量已经达到相对高位。广东产糖量预计在60万吨左右，较去年略有下降。国内总体来看，糖产量小幅增长。
由于生产持续推进，可生成仓单的资源不断增加，并且在2-3月基差波动过程中，存在较为合适的注册仓单的机会，仓单生成抬头。另外，糖企以及贸易商基差交易的参与度也在上升，这也提高了注册仓单的动力。
图：蔗糖周度生产量（单位：万吨）
数据来源：天下粮仓 国信期货
图：仓单加有效预报（单位：张）
数据来源：郑商所 国信期货
三、国际市场分析
1、巴西新榨季开榨推迟 减产预期较为一致
巴西中南部开榨缓慢，截至3月15日，有30家糖厂开榨。截至3月底预计累计将有54家糖厂开榨，同比减少33家。这些产量将被统计到2020/21榨季的数据里面，但实际上2021/22榨季已经开始。
天气方面，2021年以来，主产区降雨量仍低于正常水平，有些地区甚至从去年以来的降雨一直低于正常水平。降雨不足使得甘蔗的生长受到了影响，导致今年的开榨延迟，并且甘蔗的单产也将受到影响。预计糖产量将由上一年度的3840万吨明显下降，或不足3600万吨。不过前期制糖比下降的预期随着原油价格大幅回落有所减弱，新榨季糖厂或仍然将大量生产糖而非乙醇。
图：巴西中南部糖厂开榨比例
数据来源：CZAPP 国信期货
图：巴西月度降雨量对比图
数据来源：NOAA 国信期货
2、印度出口签约迅速，二季度发运量预计增加
2020/21榨季截至3月15日，印度累计产糖2586.8万吨，同比增加425.5万吨，但仍低于2018/19榨季，主要产糖邦增加了乙醇的生产。已经收榨的糖厂达到171家糖厂，去年同期为138家。印度糖产量预计将达到历史次新高，或达到3150万吨。印度丰产使得出口意愿增强，政府对于新榨季的出口目标定为600万吨。印度出口签约速度较快，本榨季印度已签约出口430万吨糖。但是，由于发运受到影响，集装箱缺乏、运费高涨，实际装运量恢复较慢，2021年1-3月实际出口糖约220万吨。预计进入二季度，发运量将会有所回升。这对于后期糖价上方存在一定制约。
图：印度单月出口量（单位：千吨）
数据来源：CZAPP 国信期货
图：印度产糖量（单位：万吨）
数据来源：印度糖业协会 国信期货
3、泰国估产下调，出口大幅减少
2020/21榨季泰国甘蔗收割进度缓慢，天气条件也不利于甘蔗生长，预计3月底将结束生产，通常生产至4月甚至5月。至3月22日，泰国仅有4家仍在生产，累计压榨6650万吨甘蔗，同比减少11%。最终甘蔗产量预计将降至6850万吨，比之前预估的下降4.6%。糖产量预计为755万吨，同比降低9%。
由于产量低迷，泰国出口大幅下滑，2月泰国出口糖约25.36万吨，同比减少65.56%。2020年10月-2021年2月累计出口糖135.79万吨，同比减少68.22%。泰国收榨在即，整体产量减少已成定局，出口在后期预计也将维持较低水平。
图：泰国单月出口量（单位：吨）
数据来源：泰国工业部 国信期货
图：泰国产糖量（单位：千吨）
数据来源：Wind 国信期货
四、结论及操作建议
国内市场基本面来看，进入二季度后，库存将达到高峰，这对于国内存在一定的压制。但是国内目前现货来看，由于价格仍相对低迷，现货价格继续下行的动力并不足，产业利润不足。消费上面，短期还是维持低迷，但是随着后期气温上升，以及疫情逐步转好，消费仍存在回暖的动力，这对于长期价格存在支撑。另外，进口方面来看，虽然前期进口量巨大，但是进入二季度进口量回落是大概率事件，并且国际市场在15美分之上运行，进口成本达到5400元/吨一线，对于国内也存在支撑。总体来看，虽然供应方面存在一定压力，但是没有新的利空影响的情况下，下方空间较为有限。
国际市场上，一季度偏紧的供应格局在二季度将有所好转，印度出口装运受阻的情况预计也将有所改善。但是巴西新榨季减产预期较强，干燥的天气仍未有明显转好。加之泰国减产情况下出口低迷。全球疫情存在欧洲等不稳定因素，但是总体向好格局不会改变，消费的恢复也还是大的趋势，这对于糖价整体下方存在一定的支撑。二季度糖价大幅下行确实缺乏动力。预计糖价维持宽幅震荡格局，参考区间14-18美分/磅。
操作建议：郑糖2109合约在5200元/吨-5300元/吨之间逢低做多为主。
国信期货 侯雅婷
责任编辑：宋鹏
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