主要观点
行情回顾。2020年一季度，在疫情导致的需求萎缩与价格战的双重暴击下，油价一挫再挫，引领能化板块整体走弱，甲醇亦不能独善其身，而其自身自2019年延续至今的供过于求的基本面格局更令其在下跌的过程中缺乏有效支撑。4月初，期价最低触及1531元/吨，较1月高点下跌36.2%。
基本面分析。供给端：一季度开工受疫情影响先降后升，同比略降。3月末，春检开启，预计二季度计划检修体量约1000万吨/年，而原计划二季度投产的甲醇装置受疫情及低价影响投产时间或将推迟，因此，国内供应有望得以收紧。预计动力煤价格在政策支持及疫情平复下将逐步企稳，甚至反弹，故而煤头装置成本仍存支撑。伊朗Busher、KP装置若在二季度顺利开车，后期进口压力将增大。但若海外装置停产体量扩大，或伊朗新装置延期投放，进口压力有望得到一定缓解。
需求端：甲醇制烯烃装置检修季已步入尾声，目前开工恢复至正常水平，预计4月份净增量仍有小幅增加，开工率将维持在80%-85%水平。需要注意5月份久泰装置检修对期价的扰动。传统下游在节后受疫情影响较深，尤其是甲醛和二甲醚。随着国内疫情的逐步平复，预计二季度将继续回暖，边际需求有望继续改善。
库存端：内地库存于一季度先增后降，随着春检开启及下游需求回暖，内地库存有望在二季度继续消化，区域内供需格局将逐步改善，期间，要注意久泰MTO装置检修的扰动情况。港口库存目前已累积至年内新高，二季度，海外装置投产与停车并存，需注意海外需求收缩对国内进口的压力。
后市展望。2020年仍为国内外甲醇装置集中投产期，而下游装置步入投产小年，长期来看，供给过剩的格局较难扭转，但二季度或有转机。目前，国内多数甲醇生产企业出现亏损，春检因此开启，预计二季度计划检修体量约1000万吨/年，同时，受低价影响，计划投产的甲醇装置或将延后，国内供应有望得以收紧。下游方面，烯烃装置大部分在3月已兑现检修，预计二季度开工稳中有升；传统下游尽管回暖节奏较慢，但边际亦在不断改善。因此，内地库存有望在二季度继续消化，区域内供需格局的改善或将推动期价阶段性反弹，但港口依然面临低价货源的冲击。二季度，伊朗计划投产甲醇装置共330万吨/年，而海外需求因疫情蔓延遭受抑制或将迫使海外供给流向国内，增加进口压力，这也将是制约期价的主因。但同时应注意，梅赛尼斯共计169万吨/年的两套甲醇装置受疫情影响自4月1日起进入无限期停产，若海外装置停产体量继续扩大，有望有效缓解港口高库存压力。综合而言，在终端需求恢复相对较缓的当下，国内春检带来的供应缩量预期及兑现情况将是引领二季度甲醇行情的直接因素，期价有望在筑底企稳后迎来阶段性反弹机会，重心将较一季度有所上移。当然，海外装置运行情况亦至关重要，而油价依然将对甲醇形成扰动，重点关注4月9日欧佩克+紧急会议结果。
一、行情回顾
2020年一季度，在疫情导致的需求萎缩与价格战的双重暴击下，油价一挫再挫，引领能化板块整体走弱，甲醇亦不能独善其身，而其自身自2019年延续至今的供过于求的基本面格局更令其在下跌的过程中缺乏有效支撑。春节前，主力合约MA005曾在1月13日受伊朗限气消息推动逼近涨停，后冲击2400一线后即转头向下，节后首个交易日跌停，随后在阶梯式修复上行数日后维持震荡，于2月末再度开启下跌模式，并于3月9日随油价再度跌停，于3月底跌破2015年年末的历史低点，目前最低触及1531元/吨，较1月高点下跌36.2%。
图1 甲醇活跃合约收盘价（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图2 甲醇活跃合约成交量与持仓量（手）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图3 甲醇注册仓单（张）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图4 甲醇套保持仓量（手）
数据来源：Wind、国都期货研究所
二、现货市场情况
2020年一季度，国内甲醇现货市场先扬后抑，维持差异化行情。主产区节前稳中有升，临近春节有所回落，节后物流运输严格管控，交投气氛清淡，随着疫情的逐步平稳，交投情况有所改善，以主动去库为主，价格延续下行。港口地区随盘运行，受油价影响较大。江苏港口与山东中部，山东中部与内蒙地区价差均先走扩后收窄，江苏港口与西南地区价差已走弱至负值，港口地区较内地价格更显弱势。
海外市场中，一季度前期，美国市场因装置检修显著上行，走出独立行情，随后，随着装置的恢复价格亦逐步回落，其他市场亦先扬后抑。CFR东南亚与CFR中国主港价差先走扩后收窄，节后至当前几无套利区间。内外价差自1月中旬起不断收窄，但始终维持顺挂状态，目前进口依然有利可图。
图5 国际现货中间价（美元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图6 国内现货市场价（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图7 CFR中国与CFR东南亚价差（美元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图8 CFR中国与FOB美国价差（美元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图9 港口与内地价差（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图10 内外盘价差（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
三、基本面分析
（一）供给端：国内春检开启，海外投产与停车并存
2020年一季度，国内动力煤价格持续回调，致使甲醇生产成本不断下移，而由于甲醇价格持续下探，导致生产企业亏损面积不断增大。受疫情及低价影响，河南延化（30万吨/年）、山东瑞星（20万吨/年）以及河南心连心（15万吨/年）计划投产装置延后，预计原计划二季度投产的宁夏宝丰（220万吨/年）与陕西延长中煤榆林（180万吨/年）两套大型装置投产时间也将推迟，这将有效减轻二季度国内供应过剩的压力。
一季度，国内甲醇生产装置开工率直接受疫情影响，从1月下旬开始显著下滑，于2月中旬探底至64%附近后又快速回升，3月底已恢复至年内高位水平。1季度平均开工率为69.50%，较去年同期的71.13%下滑1.63个百分点。3月末，国内多数甲醇生产企业已处于亏损状态，春检因此开启，山西永鑫、新奥达旗、咸阳化学、陕西渭化等年产能170万吨的装置已步入检修期，就后续检修计划来看，预计二季度计划检修体量约1000万吨/年，因此，国内供应有望得以收紧。同时，考虑到动力煤价格有国家政策支撑，随着疫情的平复，需求的回升，预计动力煤价格在二季度或将逐步企稳，甚至有所反弹，故而煤头装置成本仍存支撑。
表1 国内甲醇装置春检计划表
图11 国内动力煤与甲醇价格（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图12 焦炭期货与甲醇期货收盘价（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图13 国内天然气与甲醇价格（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图14 IPE天然气期货与甲醇期货收盘价
数据来源：Wind、国都期货研究所
图15 国内甲醇生产利润（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图16 国内甲醇开工率（%）
数据来源：Wind、国都期货研究所
2020年1月中旬，伊朗冬季寒潮来袭，为保民生供暖需求，伊朗大面积暂停及减少天然气制甲醇的原料供应。涉及产能包括ZPC两套共330万吨、marjarn165万吨、Kaveh230万吨，fpc165万吨、kpc70万吨装置也有所降负，而计划于年底开车的Busher165万吨装置也继续停车。同时，海外其他装置亦在2019年底集中检修，故而2月甲醇进口量有所下滑。2020年1-2月份，国内甲醇累计进口量172.18万吨，较去年同期增加10.62万吨，增幅6.57%，显著放缓。但步入2月后，前期检修的海外装置逐步恢复，伊朗限气也在2月下旬结束，根据船期数据，3月甲醇进口量将再度回升。
二季度，伊朗Busher（165万吨/年）装置预计于4月前后投放，Kimiaye Pars（165万吨/年）装置亦有投产计划，上述两套装置若顺利开车，二季度后期进口压力将继续攀升。但同时应注意的是，梅赛尼斯于特多和智利的两套装置（共计169万吨/年）受疫情影响自4月1日起进入无限期停产，若海外装置停产体量继续扩大，或伊朗新装置因疫情延期投放，进口压力有望得到阶段性缓解。
图17 甲醇月度进口量及变动（万吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图18 甲醇进口量季节性趋势图（万吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
（二）需求端：烯烃装置检修已兑现，传统下游缓步回暖
甲醇制烯烃（MTO/P）是甲醇最重要的下游，占比56.66%左右，其装置运行情况深刻地影响着甲醇的基本面格局，对甲醇价格的话语权也在不断提升。春节前，甲醇制烯烃装置维持了较高的开工率，节后，宁波富德、浙江兴兴、江苏斯尔邦等MTO/P装置陆续开启检修，使得3月份烯烃开工率有所下滑，但目前这些装置已逐步重启，开工恢复至正常水平。4月份浙江兴兴预计检修后将重新开车，而阳煤恒通却有检修计划，但净增量仍有小幅增加，预计开工率稳中有升，将维持在80%-85%水平。需要注意的是5月份内蒙古久泰装置，跟踪其检修计划是否兑现，如若兑现，将对期价形成扰动。2020年为烯烃装置投产小年，目前尚未有新装置投产落地。
表2 甲醇制烯烃装置运行情况
一季度，传统下游在节后受疫情影响较深，尤其是甲醛和二甲醚。甲醛多为小型企业，复工难度相对较大，且受制于下游板材市场复工缓慢拖累，至3月初开始缓步恢复。因油价大跌带动能源价格显著走弱，二甲醚混掺优势丧失，提负意愿不强，开工率维持在年内及历史低位水平。醋酸自年初开始，开工不断回落，虽在2月底至3月初开工回升至正常水平，但因利润持续收缩，3月中，多套装置相继检修，开工再度显著下滑，目前随着检修的结束，开工复又回升。虽然目前传统下游开工率依然低于去年同期水平，但随着国内疫情的逐步平复，预计二季度传统下游将继续回暖，边际需求有望继续改善。
图19 山东甲醛利润（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图20 江苏醋酸利润（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图21 河南二甲醚利润（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图22 传统下游开工率（%）
数据来源：Wind、国都期货研究所
（三）库存端：内地有望继续消化，港口压力依然较大
一季度，内地库存先增后降。1月份，库存较为平稳；春节后，受疫情影响，物流运输受到严格管控，货源流通受到限制，主产区生产企业库存持续增加，2月末库存达到57.52万吨，创历史新高，压力颇大。步入3月后，随着疫情的逐步平稳，物流运输也陆续恢复，企业降价出货，期间，内地与港口套利窗口曾一度开启，推动内地库存不断消化。截至4月1日，国内内地甲醇总库存41.68万吨，较2月末历史高点下滑15.84万吨，降幅达到27.54%，库存压力尚可。二季度，随着春检的逐步开启及下游需求的稳步回暖，内地库存有望继续消化，区域内供需格局将逐步改善，期间，需要注意久泰MTO装置检修的扰动情况。
与内地不同的是，港口库存仅在1月中上旬有所回落，因2-3月港口地区浙江兴兴等烯烃装置相继开启检修，需求收缩，同时，海外装置也结束检修，恢复至正常水平，使得3月进口再度回升，海外低价货源对港口形成压制，故而节后至今港口库存不断累积。截至4月1日，达到105.98万吨，创年内新高，较去年同期增加11.41万吨。二季度，伊朗Busher与KP装置仍有投产计划，而海外需求因疫情蔓延遭受抑制或将迫使海外供给流向国内，增加进口压力。但梅赛尼斯两套甲醇装置受疫情影响自4月1日起进入无限期停产，若海外装置停产体量继续扩大，或伊朗新装置因疫情延期投放，有望有效缓解港口高库存现状。
图23 国内港口库存（万吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图24 国内港口总库存季节性趋势（万吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图25 国内内地库存（万吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图26 国内内地总库存季节性趋势（万吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
四、价差结构分析
基差方面，一季度，以春节为分界点，江苏港口与甲醇主力合约基差由正转负，且在2月份持续走弱，不断施压期价。但步入3月后，基差震荡走强，虽然目前现货依然贴水期货，但贴水程度逐步收缩，再度对期价形成支撑。月差方面，远月合约由贴水近月转为升水近月，且在2月份升水程度不断走高，处于历史同期较高水平，利空期价，3月份，月差相对稳定，二季度内地库存有望继续消化，但港口库存压力仍较大，月差可操作空间相对有限。PP-3MA价差在一季度已逐步走至阶段性高位，二季度可关注逢高做空机会。
图27 江苏市场与活跃合约基差（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图28 江苏市场与期货市场基差（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图29 月差（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图30 01-09合约价差季节性趋势（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图31 09-05合约价差季节性趋势（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图32 01-05合约价差季节性趋势（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图33 PP-3MA价差（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
图34 PP-3MA价差季节性趋势图（元/吨）
数据来源：Wind、国都期货研究所
五、后市展望
2020年仍为国内外甲醇装置集中投产期，而下游装置步入投产小年，长期来看，供给过剩的格局较难扭转，但二季度或有转机。目前，国内多数甲醇生产企业出现亏损，春检因此开启，预计二季度计划检修体量约1000万吨/年，同时，受低价影响，计划投产的甲醇装置或将延后，国内供应有望得以收紧。下游方面，烯烃装置大部分在3月已兑现检修，预计二季度开工稳中有升；传统下游尽管回暖节奏较慢，但边际亦在不断改善。因此，内地库存有望在二季度继续消化，区域内供需格局的改善或将推动期价阶段性反弹，但港口依然面临低价货源的冲击。二季度，伊朗计划投产甲醇装置共330万吨/年，而海外需求因疫情蔓延遭受抑制或将迫使海外供给流向国内，增加进口压力，这也将是制约期价的主因。但同时应注意，梅赛尼斯共计169万吨/年的两套甲醇装置受疫情影响自4月1日起进入无限期停产，若海外装置停产体量继续扩大，有望有效缓解港口高库存压力。综合而言，在终端需求恢复相对较缓的当下，国内春检带来的供应缩量预期及兑现情况将是引领二季度甲醇行情的直接因素，期价有望在筑底企稳后迎来阶段性反弹机会，重心将较一季度有所上移。当然，海外装置运行情况亦至关重要，而油价依然将对甲醇形成扰动，重点关注4月9日欧佩克+紧急会议结果。
国都期货 张雅敏
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