策略摘要
观点：
随着新冠疫情得到初步控制，我们重新审视豆粕市场。豆粕短期的供需错配逐步缓解，预计价格继续上涨概率较低；中长期看，供应充足，而需求在4月底前预计难有起色，预计价格2-4月区间震荡偏弱。4月之后看疫情稳定情况和下游补栏情况，预计豆粕价格震荡上行。
依据：
（1）短期看，供需错配大大缓解。
（2）中长期看，2-4月豆粕供应充足
（3）中长期看，2-4月豆粕需求难有起色
策略建议和风险：
跨月价差，预计5-9将重回下跌趋势。豆粕9-1合约价差预计震荡下行，但空间有限。
风险提示：疫情，下游补栏，美豆种植面积。
一、引言
灾害年年有，近年特别多。先有非瘟，后有新冠和禽流感，从2018年初贸易摩擦打响，豆类市场就没消停过。尤其是豆粕，走势看贸易摩擦动向，紧张了，豆粕涨价，缓和了，豆粕跌价。而后2018年8月非洲猪瘟的发生，让豆粕下游需求雪上加霜。2019年借助单位蛋白价格最便宜的优势，以及下游养殖利润奇高的表现，豆粕在饲料中添加比例一度接近30%高点。眼看着熬过2019年生猪存栏最低迷的一年，2020年开局不顺，新冠病毒和禽流感来势汹汹。
春节期间饲料和养殖场因为看淡节后需求，备货普遍偏低。不过新冠疫情导致油厂开机推迟，节后两周豆粕供不应求，销售火爆，一粕难求。那么后续豆粕供需还会这般紧张吗？价格走向呢？
二、短期看，供需错配大大缓解
短期看，疫情导致的豆粕供需错配已经大大缓解。2月21日当周恢复正常，价格料平稳运行。供需错配的原因，一是供应端油厂因为疫情而延迟开工，目前国家《加快豆粕等上游原料生产企业和畜禽屠宰企业复工》等政策推动下，2月15日当周开机率恢复到45%以上，预计本周五可达到正常的50%甚至更高水平。二是疫情导致物流环节运输中断或不畅。目前部分地区还可能存在困难，但大部分地区已经通过民生绿色通道等形式解决。三是节前饲料和养殖场备货较少，节后出现恐慌性抢货。经过两周的积极采购，目前逐步达到适当库存水平，且第一点和第二点的解决也大大降低了下游抢货的意愿。
图1：油厂开机率2月21日当周回升到50%+
数据来源：Wind 中信期货研究部
图2：节后两周豆粕现货成交异常火爆，第三周明显回落
数据来源：Wind 中信期货研究部
三、中长期看，2-4月豆粕供应充足
中国已经大量采购国外大豆。2020年2月巴西大豆新作陆续上市，全球大豆供需宽松，美豆价格承压下行，尤其1月份，南美大豆进口榨利丰厚。尽管国内气氛紧张，但国内油厂积极采购南美大豆，据悉春节前后国内油厂采购南美大豆超过200万吨。Cofeed调查数据显示，2020年2月份国内各港口进口大豆预报到港76船496.7万吨，3月份初步预估510万吨，4月初步预估750万吨，5月初步预估810万吨，6月初步预估870万吨。
国内油厂恢复开机，豆粕供应很快攀升。目前油厂复工基本达到正常水平，假设疫情持续回落没有而二次反扑，油厂生产运营正常，随着后续大豆进口到港，国内豆粕供应预计充足。数据显示，随着油厂复工，2月15日当周豆粕库存开始企稳回升。按照季节性走势看，豆粕库存走高规律，预计在今年进口到港同比增长，且开工推迟影响下，豆粕库存2-4月回升的幅度更高，速度更快。
至于美豆下一年度的种植面积，从目前美豆/美玉米比价约2.3，两者优势均不明显。美国农业部展望论坛上预计大豆面积达到8500万英亩，不过后续仍关注3月种植意向报告和实际种植情况。
图3：巴西大豆进口榨利丰厚吸引国内油厂积极购买
数据来源：Wind 中信期货研究部
图4：阿根廷大豆进口榨利丰厚吸引国内油厂积极购买
数据来源：Wind 中信期货研究部
图5：大豆进口预报到港量呈上升趋势，同比增长
数据来源：Wind 中信期货研究部
图6：随着油厂开机恢复正常，豆粕库存企稳回升
数据来源：Wind 中信期货研究部
图7：全球大豆供应充足
数据来源：Wind 中信期货研究部
图8：美豆/美玉米比价约2.3
数据来源：Wind 中信期货研究部
三、中长期看，2-4月豆粕需求难有起色
虽然节后两周蛋白粕现货紧张，多个油厂出现豆粕被哄抢的现象。但随着油厂开机率回升和物流通畅，短期内蛋白粕紧俏的行情将告一段落。而中长期看，蛋白粕2-4月尤其是豆粕的需求难有起色。
豆粕的消费主要集中在生猪和蛋鸡及肉鸡。一方面，生猪存栏受非洲猪瘟影响降幅严重，目前仍处于历史低位，处于艰难的修复期。数据显示，2019年10月生猪存栏同比降幅最高达到41.37%，11月生猪存栏环比开始回升；2019年9月能繁母猪存栏同比降幅最高达到39%，10月能繁母猪存栏环比开始回升。按照能繁母猪怀孕到仔猪出生大概需要4-5个月来计算，10月能繁母猪存栏止跌回升，对应2020年2、3月仔猪存栏止跌回升，不过考虑新冠疫情导致中小户受损，预计豆粕需求延迟至4月底5月初才会明显增长。
另一方面，禽流感接连发生6起，造成禽类存栏下降，并影响春季补栏。禽流感导致禽类直接被扑杀，且导致多地关闭活禽交易市场，冲击禽类价格。数据显示，进入2月份，无论是蛋鸡养殖还是肉鸡养殖均陷入全面亏损。从禽苗价格看，2月以来苗价快速下跌，疫情导致禽类春季补栏不足，影响豆粕消费。尽管2月下旬苗价略有企稳，但禽类补栏偏慢已成事实，预计豆粕需求节奏预计较往年推迟1-2个月。
图9：生猪存栏2019年11月开始回升
数据来源：Wind 中信期货研究部
图10：能繁母猪存栏2019年10月开始回升
数据来源：Wind 中信期货研究部
图11：生猪养殖利润高企
数据来源：Wind 中信期货研究部
图12：禽类养殖陷入全面亏损
数据来源：Wind 中信期货研究部
图13：禽流感疫情累计发生6起
数据来源：Wind 中信期货研究部
图14：禽类苗价出现大幅下跌
数据来源：Wind 中信期货研究部
四、投资机会与风险
豆粕短期的供需错配逐步缓解，预计价格继续上涨概率较低；中长期看，供应充足，而需求在4月底前预计难有起色，预计价格2-4月【2500，2700】区间震荡偏弱。4月之后看疫情稳定情况和下游补栏情况，预计豆粕价格震荡上行。
跨月价差，预计5-9将重回下跌趋势。节后两周现货紧张支撑5月价格走高，但随着油厂复工，现货紧张格局缓解，且上半年，尤其是4月前消费受疫情影响而下降，难有起色，预计5月价格弱于9月。如果美豆种植面积不及展望报告的预期，将更利多9月合约，利于5-9价差走弱。豆粕9-1合约价差预计震荡下行，但空间有限。可关注4月底美豆种植面积预期变化，适时做多9-1价差。
风险：疫情，下游补栏，美豆种植面积。
图15：豆粕5-9合约价差预计走弱
数据来源：Wind 中信期货研究部
图16：豆粕9-1合约价差预计震荡下行，但空间有限
数据来源：Wind 中信期货研究部
图17：油粕比值仍有进一步下降空间
数据来源：Wind 中信期货研究部
图18：豆粕9-1合约价差预计震荡下行，但空间有限
数据来源：Wind 中信期货研究部
中信期货 王聪颖 陈静 王燕 高旺
新浪声明：新浪网登载此文出于传递更多信息之目的，并不意味着赞同其观点或证实其描述。文章内容仅供参考，不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。责任编辑：宋鹏
热门推荐
收起
24小时滚动播报最新的财经资讯和视频，更多粉丝福利扫描二维码关注（sinafinance）
