新湖期货：天气关键炒作期延长 考虑多豆粕空豆油

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　　在多数时间被认为是“熊市不言底”的油脂品种今年终于雄起了一把，让很多人高呼“踏空”，的确过去几年每一次油脂稍有起色便被无情拍下，高企的库存压力成为油脂头上纹丝不动的一座大山。

　　今年不一样，油脂尤其是豆油7月下旬迄今的走势笔者认为80%的权重是拜豆粕所赐，非洲猪瘟肆虐导致的豆粕消费下降、销路不畅促使各大油厂对于油、粕进行重新定位。以前在没有非洲猪瘟的时候，豆粕消费年比增速为正值且明显高于豆油消费年比增速。在出现非洲猪瘟之后，2019年豆粕消费同比一定是负增长，幅度6-8%左右，而豆油消费没有受到任何冲击，还有一部分替代消费的增长。多年以来，豆粕是油厂获利的主要产品，豆油就是个副产品，或许从2019年开始，油、粕的角色将转换，在油厂由于豆粕销路不畅而胀库停机之际，豆油会更快地完成去库存的任务，具备挺价的基础，在可以预见的四季度，部分生猪疫区会出现复产，但复产的比例将十分有限，四季度豆粕传统消费旺季可能会出现旺季不旺的局面，当然中米贸易战的进展依然是这个市场中最大的风险源，中国不买美豆的话，南美及其他地区的大豆很难完全弥补缺口，这样无论是对油还是对粕都是利好。在经历了这一波涨势之后，我们来关注下目前豆油、豆粕的一些主要数据变化。

　　豆油去库存趋势延续，压榨率下降是主因

　　截至上周末8月16日，因部分工厂豆粕胀库还未缓解，及受台风“利奇马”影响，部分油厂紧急停机，开机率较前一周下降2.21个百分点至44.18%。7月以来由于豆粕成交缓慢，油厂开机率始终处于往年同期的偏低水平，国内豆油库存也是6月底见顶，随后开始回落，目前库存为133万吨，较顶部回落15万吨。从豆油的成交来看，并没有出现太明显的变化，可以认为开机率的下降是豆油库存下降的主要原因。

　　图表：国内油厂大豆周度压榨量及豆油库存变化

　　数据来源：天下粮仓

　　图表：国内豆油成交量变化

　　数据来源：天下粮仓

　　国内沿海油厂豆粕库存处于季节性低位

　　截至8月25日，国内沿海油厂豆粕库存为73万吨，较上周减少11万吨，豆粕未执行合同量为367万吨，较上周减少20万吨，油厂原料大豆库存为539万吨，较上周增加35万吨。

　　2019年7月豆粕成交量为352万吨，环比升74.3%，同比升2.6%，1-7月成交量2690万吨，同比增29.5%，2018年1-12月豆粕总成交量为3391万吨，同比降8.6%。8月以来贸易战升温，豆粕再度出现放量成交。

　　图表：国内油厂大豆库存+豆粕库存-豆粕未执行合同量、豆粕库存季节性

　　数据来源：天下粮仓、新湖期货研究所

　　图表：国内油厂豆粕未执行合同量

　　数据来源：天下粮仓、新湖期货研究所

　　美豆单产仍具炒作空间

　　8月美农供需报告果然对种植面积进行了重新修正，尽管这很可能仍不是最终结果，报告公布前，市场倾向于玉米种植面积大幅调减，大豆种植面积小幅调升。结果却是玉米种植面积只是微幅调减170万英亩，同比增1%，大豆种植面积则继续大幅调减330万英亩至7670万英亩，同比减14%。由于CBOT美玉米期价在5月份以来种植面积减少的预期打得太足，所以预期不断落空后跌停行情也不鲜见。笔者认为这本来是一份强烈利多美豆的报告，受到美玉米跌停的外溢影响，美豆也出现了回落，但利多的影响终会显现。

　　8月报告并没有调整美豆的单产，只是兑现了调整美豆种植面积的承诺，美农对于单产的调整还是一种比较审慎的态度。按照目前48.5蒲式耳/英亩的单产预估来计算产量的话，19/20年度美豆产量1亿吨，同比减2350万吨或19%。当然如此大的产量减幅美豆却没走出一波像样的上涨行情主要根源在于中米贸易战导致美豆出口需求的大幅缩减。从出口调整来看，8月美豆出口预估下调1亿蒲式耳至17.75亿蒲式耳（4831万吨），同比增204万吨。压榨量预估维持不变，19/20年度的结转库存预估从7.95亿蒲式耳下调至7.55亿蒲式耳（2054万吨）。理论上，这个库存数据也是一个很高的水平。

　　图表：美豆供需平衡表

　　数据来源：USDA、新湖期货研究所

　　图表：美豆库存消费比

　　数据来源：USDA、新湖期货研究所

　　图表：美豆种植面积 截至每年6月1日美豆季度库存

　　数据来源：USDA、新湖期货研究所

　　此外18/19年度巴西大豆产量维持在1.17万吨，同比减产500万吨，18/19年度阿根廷大豆产量维持在5600万吨，同比增产1820万吨。19/20年度的南美大豆产量预估暂时没有意义，因为还未种植。美农将18/19年度巴西大豆出口量（10-9月）从7725万吨下调至7685万吨，这个调整是值得商榷的。从巴西本国的机构口径来看，巴西植物油行业协会8月预估2019年巴西大豆出口较7月预估的6810万吨上调至7200万吨，因中米贸易局势紧张刺激中国对巴西大豆需求，出口调整致2019年末巴西库存预估从上月的564万吨下调至257万吨。

　　从巴西大豆的月度出口数据来看，2019年1-7月累计出口5466万吨，按照8月出口预估计算的出口进度为76%，按照5年均值来看，1-7月累计出口进度也是76%，二者基本吻合，这就说明巴西年度出口量上调至7200万吨是比较符合逻辑和现实的。2019年底巴西库存基本见底。从巴西大豆出口CNF升贴水来看，即便是前段时间中米关系缓和，升贴水也没有出现明显的下跌，这也说明巴西大豆剩余库存不多。近期中米关系恶化，中国又开始询价采购巴西豆助长了升贴水的涨势。

　　通过上述分析我们可以看出油脂炒作归根结底还是在炒作供应端的下降，跟所谓的节前备货基本无关，上涨能否持续取决于供应端题材是否已经完全体现。今年美豆种植进度严重落后，往年8月是关键期，今年可能顺延到9月。在此背景下，连粕还应偏强运行，而连豆油前期涨势过猛目前后劲不足。

　　因此我们的策略是国庆节前多豆粕01同时空豆油01进行对冲，根据市场变化灵活调整仓位配比。

　　主要驱动因素在于：1、中米贸易战对于豆类原料端的支撑；2、美国大豆正处在关键的天气炒作期，而且由于播种偏晚，关键期将延续到9月。3、国内生猪存栏可能于4季度触底。中米贸易战近期无实质性好转，中方加大力度采购南美豆，南美豆由于库存见底升贴水大幅上涨，原料进口成本端对豆类产生支撑，美豆单产是当前市场的关注焦点，市场普遍预期达不到趋势单产48.5蒲式耳/英亩，如果降到44蒲式耳/英亩，那么19/20年的的期末库存基本跟18/19年度一致，这并不算一个很低的库存，但可以使得美豆上涨至920美分/蒲式耳附近。就目前来看豆粕消费的同比降幅还是继续扩大，但北方地区已经开始小规模复产，其中山东地区猪饲料销量还出现了环比上涨。而从饲料工业协会的数据来看，7月随着疫情常态化，部分规模企业调整留种比例，为扩栏做准备。母猪饲料环比降幅收窄2.4%，仔猪饲料环比降幅收窄1.8%。

　　从上述3个题材来看，均具有继续发力的空间，但目前进入到了高位震荡期，最大的风险在于美国总统带来的贸易战巨大变数。

　　新湖期货1队

责任编辑：宋鹏