瑞达期货:流动性遇年中大考 期债涨势难以持续

瑞达期货:流动性遇年中大考 期债涨势难以持续
2019年06月14日 09:33 新浪财经

  内容提要:

  全球经济增速继续放缓,商业活跃度继续降低,贸易前景在中米贸易战升级的影响下更加悲观。中国4月经济数据全面回落,令市场对经济前景担忧重起,叠加5月中米贸易战的冲击,经济前景不容乐观。宽松货币政策受到人民币汇率贬值的牵制,央行重提把好货币供给总闸门,称有信心维持人民币汇率稳定,继续实施稳健货币政策,显示货币政策将会保持克制。6月资金面压力较大,货币市场利率中枢可能上移,需密切关注央行的操作。A股仍面临一定调整压力,但避险需求会较5月下降,地方债发行规模有望与5月持平,国债整体配置需求或不及5月。技术上看,国债期货价格有破位上行的迹象,有望继续上行一段时间。但缺乏基本面的支撑,上涨持续性不强。操作上,可保持谨慎偏空思路。T1909上行压力位在97.6,下部支撑位关注95.8;TF1909上行压力位在99.2一线,下部支撑位关注98.6。跨品种套利策略暂不建议。

  策略方案:

单边操作策略
操作品种合约 T1906
操作方向 谨慎偏空
入场价区 97.6
目标价区 96.8
止损价区 98

 

  一、5月国债期货行情回顾

  5月市场热点在中米贸易战与市场流动性之间徘徊,中米贸易紧张局势升级助推市场避险情绪,4月经济数据全面下滑也令央行的货币政策有加码宽松的需求,但受制于人民币汇率急贬的事实,央行在货币政策上保持了克制。之后在包商银行事件的冲击下,流动性一时收紧,月末央行通过公开市场净投放,略微缓和流动性紧张的局面。不同热点之间的切换,令国债期货在5月宽幅震荡,小幅收涨。截止5月31日收盘,十债加权月度上涨0.34%,成交78.5万手,持仓量下降1.8万手至5.2万手;五债加权月度上涨0.13%,成交13.8万手,持仓量小幅下降0.38万手至1.66万手。因做市商制度的开启,两年期国债期货加权成交量增加至9781手,持仓量增加3564手至4387手。近邻交割月,期债主力合约已经在5月下旬从6月合约过渡到9月合约上。此外,由于国债期货做市制度正式实施,2年期国债期货的成交量大增,三个合约的日总成交量从不到一百手增长到将近一千手。

  图1:T1906、TF1906、TS1906日收盘价

  资料来源:Wind资讯,瑞达研究院

  图2:T1906、T1909、TF1906日成交量

  资料来源:Wind资讯,瑞达研究院

  图3:5年期债、10年期债持仓量

  资料来源:Wind资讯,瑞达研究院

  图4:5年期债与10年期债6月合约价差

  资料来源:Wind资讯,瑞达研究院

  二、经济基本面分析

  一季度以来全球经济增速继续放缓,商业活跃度继续降低,贸易前景在中米贸易战升级的影响下更加悲观。IMF在4月下调今年全球经济增速到3.3%,为金融危机以来新低。随着油价回升,全球通胀总体转暖,但在经济增长放缓背景下核心通胀预计难以显著走强。因经济及通胀前景不佳,各国央行货币政策转向,美联储预计年内不加息,并从5月起开始减少缩表规模,欧洲央行重新推出定向长期再融资操作(TLTRO)计划,日本央行、澳洲联储、英国央行均下调本国经济增速预期。金融市场表现上,全球股市大跌,美债、日元等传统避险资产价格大涨。

  中国经济在一季度企稳之后,4月经济数据全面回落,工业、消费、投资、进出口增速均下滑,令市场对经济前景担忧重起。叠加5月中米贸易战的冲击,经济前景不容乐观。具体数据显示,4月规模以上工业增加值同比大幅回落,1-4月份固定资产投资同比增速比1-3月份回落了0.2个百分点,4月社会消费品零售总额同比增速比上月回落1.5个百分点,出口同比下降2.7%,进口同比仅增长4%。金融数据也全面转差,令此前“社融底已过”的论调崩塌。在新增信贷方面,4月新增人民币贷款1.2万亿人民币,同比少增1615亿元,3月份为增加1.69亿元。社融方面,4月社会融资规模增量1.36万亿,比去年同期少4080亿元,比3月的2.86万亿元规模减半。货币供应方面,4月M2同比增长8.5%,增速比上月末低0.1个百分点。4月社融、信贷数据逐渐回归正常水平,央行似乎有意回笼资金,引导货币利率回到政策利率上方,市场流动性略显紧张。而5月央行的举措较为被动,在人民币急贬的掣肘下,央行多次强调有信心保持人民币稳定,并在香港发行央票,支撑汇率的意图非常明显,也说明货币政策会继续保持克制。

  图5:中国实际GDP季度同比

  资料来源:Wind资讯,瑞达研究院

  图6:中国制造业PMI

  资料来源:Wind资讯,瑞达研究院

  图7:中国固定资产投资累计同比

  资料来源:Wind资讯,瑞达研究院

  图8:中国工业增加值及用电量同比

  资料来源:Wind资讯,瑞达研究院

  图9:中国进出口数据

  资料来源:Wind资讯,瑞达研究院

  图10:中国社会消费品零售销售数据

  资料来源:Wind资讯,瑞达研究院

  4月通胀均探底回升。4月CPI同比增长2.5%,创下6个月新高,环比上涨0.1%;4月PPI同比增长0.9%,涨幅连续两个月扩大。4月CPI主要是受食品烟酒价格上涨而提升,其中鲜菜、鲜果、畜肉类加总共影响CPI上涨约1.07个百分点,其他七大类价格同比六涨一降。4月份PPI中,生产资料价格同比上涨0.9%,比上月扩大0.6个百分点,生活资料价格同比上涨0.9%,涨幅均比上月扩大0.4个百分点。在主要行业中,黑色金属矿采选业涨幅、石油和天然气开采业涨幅排在前列,分别为10.6%、10.1%,其次是燃气生产和供应业6.5%,非金属矿采选业5.3%,石油、煤炭及其他燃料加工业4.2%,汽车制造业价格同比则下滑0.5%。5月以来猪肉价格继续保持强势,水果价格大幅攀升,菜价继续回落,预计五六月份CPI同比有望继续走高。在去年大宗商品价格的低基数下,5月PPI有望继续回升,但上行持续性并不强,受减增值税效应影响,PPI同比下行至通缩的可能性较高。单单由猪肉以及鲜果季节性的上行引起的CPI上涨,不足以扭转货币政策走向,国内经济前景以及中米经济形势才是主导近期货币政策走向的主要因素。

  图11:货币供应量M1、M2同比

  资料来源:Wind资讯,瑞达研究院

  图12:中国CPI及PPI同比

  资料来源:Wind资讯,瑞达研究院

  三、资金面分析

  5月份资金面相对较为紧张,央行在公开市场上保持了削峰平谷的操作思路。五一节后资金面相对宽松,央行并未进行大规模公开市场操作,14日进行的2000亿逆回购操作是为了对冲当日的2000亿元逆回购到期,月底净投放量相对加大,资金面紧张状况略有缓解。5月地方政府债合计发行3043.22亿元,发行规模略有上升,但加上国债与政策性银行债后,当月发行的利率债规模高达10736.92亿元,比上月小幅下降384.95亿元,第二个月小幅下降。5月主要期限国债到期收益率先扬后抑,1年期、3年期、5年期、7年期及10年期国债收益率分别比上月末下跌1.12BP、9.25BP、12.18BP、11.91BP与11.18BP。中米10年期国债到期收益率利差则继续扩大,不断刷新年内新高。

  图13:银行间债券回购利率

  资料来源:Wind资讯,瑞达研究院

  图14:主要期限国债到期收益率

  资料来源:Wind资讯,瑞达研究院

  图15:2018.12-2019.5公开市场净投放(亿元)

  资料来源:Wind资讯,瑞达研究院

  图16:中米十年期国债收益率利差

  资料来源:Wind资讯,瑞达研究院

  五一之后中米相互增加对进口自对方的部分商品的加征征税税率,导致人民币急贬。由于当前公布的外汇数据均为4月份的数据,没有反应5月人民币行情,所以4月数据参考价值不大。单看4月的央行口径外汇占款余额、“热钱”以及银行代客远期结售汇签约数据,资金外流压力并不大。经过市场对中米紧张关系升级的消化,短期内人民币汇率破7的概率不大,暂时不会给货币政策带来很多压力,但仍会对货币政策产生一定的牵制。

  图17:外汇占款及变动额

  资料来源:Wind资讯,瑞达研究院

  图18:热钱估算

  资料来源:Wind资讯,瑞达研究院

  图19:美元兑人民币中间价

  资料来源:Wind资讯,瑞达研究院

  图20:银行代客远期结售汇签约金额(亿美元)

  资料来源:Wind资讯,瑞达研究院

  6月流动性压力较大。6月上旬公开市场逆回购到期共6100亿元,6月6日、6月19日中期借贷便利(MLF)分别有4630亿、2000亿元到期,而且6月是传统流动性阶段性紧张的时点。此外,人民币贬值也会对市场流动性产生一定不利影响,而部分城商行,如包商银行、锦州银行等企业自身问题,不排除阶段性传导至部分相关投资机构,影响机构行为,造成流动性紧张局面。需密切关注央行的操作与表态。

  四、国债配置需求分析

  A股在5月首周大跌之后,一直在一个狭窄的区间内波动,市场信心逐步低迷。在经济数据欠佳、中米贸易摩擦加剧、公司业绩无起色等多重因素压制下,6月份A股仍面临一定调整压力,反弹还需等待,利好国债投资需求。此外,尽管地方债高利率仍备受机构资金配置的青睐,但随着地方债发行规模的下降,大量资金将被动流入国债和政策性金融债。外资流入方面,今年4月起中国债券被纳入到彭博巴克莱债券指数当中,但短期内外资对中国国债的配置需求不会大增。尽管国债投资需求略有上升,但避险需求比5月有所弱化。整体上看,6月市场对国债的配置需求不及5月。

  图21:债券总发行量和总偿还量(亿元)

  资料来源:Wind资讯,瑞达研究院

  图22:地方债发行量

  资料来源:Wind资讯,瑞达研究院

  图23:中债国债与地方债净价指数

  资料来源:Wind资讯,瑞达研究院

  图24:中债国债与企业债净价指数

  资料来源:Wind资讯,瑞达研究院

  五、6月期债投资建议

  全球经济增速继续放缓,商业活跃度继续降低,贸易前景在中米贸易战升级的影响下更加悲观。中国4月经济数据全面回落,令市场对经济前景担忧重起,叠加5月中米贸易战的冲击,经济前景不容乐观。宽松货币政策受到人民币汇率贬值的牵制,央行重提把好货币供给总闸门,称有信心维持人民币汇率稳定,继续实施稳健货币政策,显示货币政策将会保持克制。6月资金面压力较大,货币市场利率中枢可能上移,需密切关注央行的操作。A股仍面临一定调整压力,但避险需求会较5月下降,地方债发行规模有望与5月持平,国债整体配置需求或不及5月。技术上看,国债期货价格有破位上行的迹象,有望继续上行一段时间。但缺乏基本面的支撑,上涨持续性不强。操作上,可保持谨慎偏空思路。T1909上行压力位在97.6,下部支撑位关注95.8;TF1909上行压力位在99.2一线,下部支撑位关注98.6。跨品种套利策略暂不建议。

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责任编辑:宋鹏

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