中信建投：天气好转产区望恢复割胶 天胶偏空运行

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　　摘要：

　　行情回顾：受云南持续遭遇干旱天气导致天然橡胶产区出现大面积停割以及海关严查混合胶入关等消息的影响，5月国内天然橡胶期货价格震荡走高，与4月相比波动明显加剧，大涨大跌的情况数次出现。

　　宏观环境：在库存投资以及出口的共同推动下，美国一季度GDP增速略好于预期，但消费支出的低迷以及通胀持续低于美联储目标值使得市场的担忧情绪加剧。中国4月多项经济数据再度出现回落，而5月官方制造业PMI再度降至荣枯线下方，也表明前期各类稳增长的举措在当前效果并不明显，中国经济持续健康发展的基础仍需巩固。

　　供需关系：近期云南产区开始出现降雨，不过胶园尚未完全恢复割胶，因此短期内天然橡胶供给或将延续偏紧格局，从中长期来看天然橡胶供给仍将逐步提升；由于终端市场需求增长缓慢、企业以及市场内经销商的库存压力均有增加，后期轮企开工进一步提升的可能性较小，而国内车市再度转冷，受制于最新的国六排放标准即将在7月开始实施，近期消费者观望情绪较浓，6月车市或难以出现明显的回暖，后期天然橡胶需求缺乏明显的增长点；受海关严查混合胶入关以及云南产区停割影响，短期内国内天然橡胶库存还将维持去库的态势，但随着东南亚产区新胶的到来以及云南产区割胶的恢复，在下游需求没有明显提升的情况下，后期库存仍存在上升的可能，库存压力仍然存在

　　操作建议：预计后期天然橡胶将以偏空运行为主，短期内受海关以及云南产区消息影响可能出现较大幅度的波动。建议RU1909在12000元/吨附近逢高适量布局空单，止损位设在12400元/吨，止盈位设在11500元/吨，注意控制仓位。

　　不确定风险：国内汽车市场超预期反弹、产区受天气等影响产出不及预期、主产国推出新的挺价计划、中米经贸磋商进展

　　一、上月行情回顾

　　受云南持续遭遇干旱天气导致天然橡胶产区出现大面积停割以及海关严查混合胶入关等消息的影响，5月国内天然橡胶期货价格震荡走高，与4月相比波动明显加剧，大涨大跌的情况数次出现。截至2019年5月31日，上期所天然橡胶主力合约RU1909日盘收于12250元/吨，较4月30日上涨550元/吨，涨幅为4.70%。

　　图1：上期所天然橡胶RU1909合约近三个月走势

　　数据来源：Wind，中信建投期货

　　图2：国内天然橡胶现货基准价

　　数据来源：Wind，中信建投期货

　　5月国内天然橡胶现货价格同样震荡上行，山东地区现货市场价格在5月出现了较大幅度的波动，而青岛保税区内价格相比之下波动较小；从均价来看，青岛保税区内天然橡胶现货5月均价较4月小幅上涨，山东地区现货市场均价较4月出现了较大幅度的上涨，其中越南3L胶现货均价上涨超过700元/吨。截至5月31日，云南国营标一胶价格为11800元/吨，5月均价为11404.76元/吨，较4月均价上涨493.40元/吨；泰国3#烟片胶价格为13400元/吨，5月均价为13109.52元/吨，较4月均价上涨-361.80/吨；越南3L胶价格为12150元/吨，5月均价为11802.38元/吨，较4月均价上涨741.02元/吨；青岛保税区泰国20#标胶价格为1520美元/吨，5月均价为1499.76美元/吨，较4月均价上涨27.26美元/吨；青岛保税区泰国20#复合标胶价格为1490美元/吨，近一个月均价为1491.43美元/吨，较4月均价上涨10.29美元/吨。

　　二、价格影响因素分析

　　1．宏观分析

　　1.1 美国一季度GDP终值略微下修，通胀指标持续保持温和

　　北京时间5月30日晚间，美国商务部公布数据显示，美国一季度实际GDP年化季环比修正值为3.1%，低于初值的3.2%，略高于预期的3%；占美国经济主体的个人消费支出（PCE）年化季环比增长1.3%，高于初值1.2%，但仍是一年来的最低水平。数据显示，尽管库存投资略有下调，但是出口增速有所提高，这两个因素也成为了美国一季度经济增长的主要动力。一季度美国出口增速上修至4.8%，高于初值；而库存对GDP的贡献则从0.65个百分点下修至0.6个百分点。通胀方面，一季度核心个人消费支出（PCE）物价指数年化季环比下修至1%，低于初值1.3%，创下三年来最低水平，并低于美联储2%的通胀目标。作为受美联储青睐的通胀指标，去年12月以来，核心PCE物价指数持续落后于美联储的官方目标；尽管美联储5月会议纪要显示，联储官员认为“近期PCE通胀下行可能是暂时的”，不过不少联储官员公开表达了降息的观点。

　　北京时间5月10日晚间，美国劳工部数据显示，受汽油、租金和医疗成本上涨的提振，4月份城镇居民消费价格指数（CPI）环比上涨0.3%，不及预期；4月CPI同比增长2%，同样不及预期，但好于前月的1.9%。市场关注的“潜在通胀指标”核心CPI4月环比微涨0.1%，同样不及预期，至此核心CPI已经连续3个月维持0.1%的增长；4月核心CPI同比增长2.1%，超过前月的2%。于CPI数据公布的前一日公布的PPI数据显示，美国4月PPI同比增长2.2%，与不及预期值2.3%；4月PPI环比增长0.2%，同样不及预期值，且低于前值0.6%。核心数据方面，美国4月核心PPI同比增长2.4%，增速创11个月新低，与去年5月以来最低增速持平；4月核心PPI环比上涨0.1%，同样低于预期，前值为上涨0.3%。美国4月的CPI和PPI数据暗示着美国经济中的通胀压力比预期的弱。

　　图3：美国季度GDP环比折年率（单位：%）

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　　图4：美国月度核心PCE同比（单位：%）

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　　图5：美国CPI及核心CPI同比（单位：%）

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　　图6：美国PPI及核心PPI同比（单位：%）

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　　美东时间5月23日公布的美联储会议纪要显示，今年5月1日到2日的货币政策会议上，美联储官员认为，在加息的决策方面，即使全球经济环境继续改善，耐心再一段时间可能也还是适合的。联储官员认为，“近期PCE通胀下行可能是暂时的”。多位与会者认为，如果通胀没有显示未来几个季度内回升的迹象，存在通胀预期锚定在联储目标下方的风险，那可能造成通胀长期内难以达到联储目标；少数人认为，如果经济发展符合他们的预期，可能需要收紧货币政策。多人认为，包括全球经济、英国脱欧和贸易磋商在内的部分经济前景风险已缓和。

　　1.2 中国4月经济数据出现回落，整体仍运行在合理区间

　　5月15日，国家统计局公布了一系列4月经济数据，在2019年一季度超预期表现后，4月多项经济数据再度出现回落。数据显示，2019年4月，中国社会消费品零售总额为30586亿元，同比名义增长7.2%，增速较3月回落1.5个百分点；若考虑4月份节假日天数同比减少两天的因素，测算4月当月社会消费品零售总额同比增速为8.7%，与3月持平；1-4月，社会消费品零售总额128376亿元，同比增长8%，增速较一季度回落0.3个百分点。2019年4月，全国规模以上工业增加值同比实际增长5.4%，增速较3月回落3.1个百分点；1-4月，规模以上工业增加值同比增长6.2%，增速较一季度回落0.3个百分点，与2018年全年持平。1-4月，全国固定资产投资（不含农户）155747亿元，同比增长6.1%，增速较一季度回落0.2个百分点。

　　图7：中国社会消费品零售总额同比（单位：%）

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　　图8：中国社会消费品零售总额累计同比（单位：%）

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　　图9：中国规模以上工业增加值同比（单位：%）

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　　图10：中国规模以上工业增加值累计同比（单位：%）

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　　5月31日，国家统计局公布数据显示，中国5月官方制造业PMI为49.4，低于预期的49.9，较前值50.1回落，在创下3个月新低的同时也重回荣枯线以下；此外，本次5月中国官方制造业PMI还为同月历史最低值。从分类指数来看，在构成制造业PMI的5个分类指数中，生产指数和供应商配送时间指数高于临界点，新订单指数、原材料库存指数和从业人员指数低于临界点：生产指数为51.7%，较4月回落0.4个百分点；新订单指数为49.8%。较4月下降1.6个百分点；原材料库存指数为47.4%，较4月回升0.2个百分点；从业人员指数为47%，比4月下降0.2个百分点；供应商配送时间指数为50.9%，比4月上升1.0个百分点。

　　图11：中国官方制造业PMI指数（单位：%）

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　　图12：中国官方制造业PMI分项指数（单位：%）

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　　5月9日，国家统计局发布的数据显示，4月中国CPI同比上涨2.5%，创下近6个月新高，环比上涨0.1%；4月PPI同比上涨0.9%，涨幅较上月增加0.5个百分点，环比上涨0.3%。统计数据显示，4月中国CPI同比高于60%的同月指标，而PPI同比则高于50%的同月指标。在居民消费价格指数中，4月食品烟酒价格同比上涨4.7%，影响CPI上涨约1.4个百分点；其他七大类价格同比六涨一跌，医疗保健、教育文化和娱乐、居住价格分别上涨2.6%、2.5%和2.0%，其他用品和服务、衣着、生活用品及服务价格分贝上涨1.9%、1.8%和1.1%，交通和通信价格下降0.5%。工业生产者出厂价格中，生产资料价格同比上涨0.9%，涨幅比上月扩大0.6个百分点；生活资料价格同比上涨0.9%，涨幅比上月扩大0.4个百分点。

　　图13：中国CPI同比（单位：%）

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　　图14：中国PPI同比（单位：%）

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　　2．供需分析

　　2.1 国内产区遭遇持续干旱，原料价格持续上涨

　　自5月开始，东南亚各主产区基本全面开割，不过由于当前仍处于开割初期也4月持续的高温干旱天气对产区造成一定影响，新胶产出释放较为有限。5月泰国合艾地区天然橡胶原料价格震荡走高，胶水、烟胶片月内均价较4月略有下跌，生胶片和杯胶均价则有所上涨，各品种价格继续处于2018年以来高位。截至5月31日，泰国合艾地区胶水价格为50.9泰铢/公斤，5月均价为50.80泰铢/公斤，较34月微跌0.21泰铢/公斤；烟片胶价格为55.71泰铢/公斤，5月份均价为53.86泰铢/公斤，较4月微幅下跌0.19泰铢/公斤；生胶片价格为52.99泰铢/公斤，5月份均价为51.27泰铢/公斤，较4月略微上涨0.27泰铢/公斤；杯胶价格为42泰铢/公斤，5月份均价为41.76泰铢/公斤，较4月小幅上涨0.74泰铢/公斤。

　　5月国内产区受到天气影响较为严重，云南连续遭遇高温干旱天气，西双版纳产区在月中出现大面积停割保树的情况，据悉停割率高达90%，而海南产区在5月也遭遇过一段时间的高温干旱，整体来看国内新胶产出较少。5月云南产区和海南产区天然橡胶原料价格均连续上涨，仅在月末两天略微回调。截至5月31日，海南地区胶水价格为13000元/吨，5月均价为12883.33元/吨，较4月均价大幅上涨828.79元/吨；云南地区胶水和胶块价格分别为10450元/吨和10100元/吨，5月均价分别为10364.29元/吨、9900元/吨，较4月分别上涨584.74元/吨、620.45元/吨。

　　图15：泰国合艾地区天然橡胶原料价格（单位：泰铢/公斤）

　　数据来源：卓创资讯，中信建投期货

　　图16：国内天然橡胶原料价格（单位：元/吨）

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　　2.2 4月中国天然橡胶进口量环比下降、同比上涨

　　海关最新统计数据显示，2019年4月，中国进口天然橡胶（包含乳胶、混合胶）共计43.40万吨，环比3月减少8.37%，同比上升37.03%。分类别来看，中国4月进口标准较12.23万吨，环比3月上升7.37%，同比2018年4月上升39.10%；进口烟片胶0.64万吨，环比3月下降24.11%，同比2018年4月下降48.88%；进口混合胶24.20万吨，环比3月下降12.44%，同比2018年4月上升66.98%；进口复合胶0.80万吨，环比3月上升15.11%，同比2018年4月下降23.15%。

　　图17：中国天然橡胶月进口量（单位：万吨）

　　数据来源：卓创资讯，中信建投期货

　　图18：中国天然橡胶月进口量（分品种）（单位：万吨）

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　　2.3 轮胎企业开工略有下滑，市场整体库存压力有所增加

　　5月国内轮胎企业生产仍处于相对高位，但全钢胎及半钢胎开工率与4月相比均有一定下滑。开工出现下降的主要原因在于月初五一假期期间部分轮胎厂存在停产检修安排；此外，终端市场表现持续疲弱，内销市场表现逊于4月，而出口市场则受到国际贸易摩擦的影响，轮胎厂商不得不主动调节其开工负荷以应对上升的库存压力。市场方面，5月国内轮胎市场销量表现出现差异化，在给予政策引导及任务疏导的情况下销量转移较好，但在无政策引导及库存压力的情况下销量则表现不佳；此外，5月市场整体库存也有所增加。截至2019年5月31日，国内全钢胎周度开工率为75.53%，较4月2926日当周上升0.95%，5月平均开工率为74.01%，较4月下降1.15%，较2018年同期下降2.51%；国内半钢胎周度开工率为72.26%，较4月26日当周上升0.50%，5月平均开工率为71.17%，较4月上升下降0.65%，较2018年同期下降1.31%。

　　图19：国内轮胎企业全钢胎开工率（单位：%）

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　　图20：国内轮胎企业半钢胎开工率（单位：%）

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　　2.4 4月国内车市产销再度转冷，重卡产销双双出现回落

　　在3月国内车市出现好转迹象后，4月车市再度出现产销大幅下跌的情况，跌幅较3月大幅增加；市场消费信心不足、受国五国六标准切换和对国家刺激消费政策期待等因素影响消费者观望情绪明显是4月车市再度转冷的主要原因。5月10日，乘联会发布了4月全国乘用车市场分析报告。数据显示，2019年4月，全国广义乘用车产量为165.34万辆，同比下降17.6%；1-4月，全国广义乘用车累计产量为684.61万辆，累计同比增速为-14%。销量方面，4月国内广义乘用车销量为153.97万辆，同比下降16.6%；1-4月，国内广义乘用车累计销量为671.26万辆，累计同比增速为-11.8%。

　　5月13日，中汽协发布了4月汽车工业产销数据，整体来看4月汽车产销数据并不乐观，销量跌幅进一步扩大，且一向表现良好的新能源汽车增幅也出现了收窄的情况。具体数据方面，4月国内汽车整体产销量分别为205.2万辆和198万辆，环比下降19.8%和21.4%，同比下降14.5%和14.6%，同比降幅分别扩大11.7和9.4个百分点；1-4月，国内汽车累计产销分别为838.9万辆和835.3万辆，同比分别下降11%和12.1%，降幅与一季度相比也有一定扩大。

　　图21：乘联会广义乘用车月产量及同比增速

　　数据来源：Wind，中信建投期货

　　图22：乘联会广义乘用车月销量及同比增速

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　　图23：中汽协乘用车月产量及同比增速

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　　图24：中汽协乘用车月销量及同比增速

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　　5月10日，中国汽车流通协会发布的2019年4月“汽车经销商库存”调查结果显示，4月份汽车经销商综合库存系数为2.0，同比上升20.5%，环比上升11%，库存水平位于警戒线以上。分类别来看，4月自主品牌库存系数为2.55，环比上升20.9%；合资品牌库存系数为1.74，环比下降2.2%；进口品牌库存系数为1.78，环比上升17.9%。最新一期“中国汽车经销商库存预警指数调查”显示，2019年4月，国内汽车经销商库存预警指数达到61%，同比上升6.47%，库存预警指数仍在警戒线之上。此外，汽车流通协会发布的《2018年汽车经销商生存调查》数据显示，2018年经销商新车毛利率从2017年的5.5%下即将到0.4%，经销商的亏损面从2017年的11.4%增加到39.3%；进入2019年，除少数品牌之外，经销商的新车毛利普遍为负，亏损面进一步加大。

　　图25：汽车经销商库存系数

　　数据来源：Wind，中信建投期货

　　图26：汽车经销商库存系数（分类别）

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　　3月旺季过后，4月国内重卡市场产销双双出现回落。最新数据显示，4月国内重卡汽车产量为11.79万辆，环比下降12.43%，同比下降0.18%；4月国内重卡汽车销量为11.88万辆，环比下降20.20%，同比下降3.31%。1-4月，国内重卡汽车累计生产41.58万辆，与去年同期相比下降2.01%；国内重卡汽车累计销售43.80万辆，与去年同期相比下降1.74%。

　　图27：中国重卡市场月产量（单位：辆）

　　数据来源：卓创资讯，中信建投期货

　　图28：中国重卡市场累计产量（单位：辆）

　　数据来源：卓创资讯，中信建投期货

　　图29：中国重卡市场月销量（单位：辆）

　　数据来源：卓创资讯，中信建投期货

　　图30：中国重卡市场累计销量（单位：辆）

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　　2.5 天然橡胶库存继续下降，但库存压力仍旧存在

　　由于云南天然橡胶产区出现大面积停割，新胶产出受到较大影响，上期所天然橡胶新仓单入库速度明显放缓。5月天然橡胶期货库存基本维持稳定，较4月末水平略有下降，且明显低于去年同期水平；从总量上来看，目前上期所天然橡胶期货库存仍处于超过41万吨的水平，库存压力仍然存在。截至5月31日，上期所天然橡胶库存423305吨，较4月30日上升9167吨，期货库存414950吨，较4月30日下降3170吨。青岛保税区由于自2018年10月开始对其区域内仓库进行重新划分，涉及区域内仓库的规划及新老仓储管理系统的切换，因此库存数据暂时停止更新。据卓创资讯统计，截至5月底，青岛保税区内库存总计13.31万吨，环比减少1.63%，同比减少24.03%；保税区外库存总计42.68万吨，环比减少2.69万吨，降幅在5.93%，同比增长54.97%。受混合胶政策影响，人民币混合胶现货走货加速，去库存明显，因此区外库存继续下滑。

　　图31：上期所天然橡胶库存（单位：吨）

　　数据来源：Wind，中信建投期货

　　图32：青岛保税区天然橡胶库存（单位：万吨）

　　数据来源：Wind，中信建投期货

　　表1：2019年4月30日-2019年5月31日上期所天然橡胶库存变化

　　数据来源：上期所，中信建投期货

　　3．技术面分析

　　从主力合约RU1909多、空方持仓前20位持仓量来看，5月份多、空双方持仓前20名合计持仓量均减少，且空方持仓减少量远超过多方。截至5月31日，RU1909多方持仓前20位共计持仓104584手，较4月30日减少5084手，空方持仓前20位共计持仓134574手，较4月30日减少12152手，净空持仓减少7068手。从持仓分布来看，5月多、空双方持仓集中度均有下降。截至5月31日，RU1909合约多方持仓排名前5位合计仓位占前20位合计仓位的45.20%，较4月30日下降1.53%；空方持仓排名前5位合计仓位占前20位合计仓位的54.84%，较4月30日略微下降0.24%。

　　表2：2019年4月30日-5月31日天然橡胶期货RU1909合约持仓变化表

　　数据来源：上期所，中信建投期货

　　从RU1909合约日级K线图来看，日级MACD红柱在5月数次出现扩大后收敛的过程，而月K线图中MACD红柱在5月放大；趋势方面，RU1909价格位置在5月持续在趋势通道上沿与通道中心线之间波动，通道本身呈微幅上行态势。5月31日，RU1909日级MACD红柱放大，夜盘后大幅收敛；其在趋势通道内位置仍旧位于通道中心线附近，通道继续呈现上行态势。

　　图33：近6个月天然橡胶RU1905合约K线图

　　数据来源：Wind，中信建投期货

　　三、价差分析

　　1．天然橡胶期现价差（现货-期货）

　　2019年5月，天然橡胶期现价差扩大，波动幅度与4月相比有所减小。2019年5月6日至5月31日，天然橡胶现货与期货主力合约价差在1175元/吨至1660元/吨之间波动，波动幅度与4月相比减小145元/吨；平均价差为1340.77元/吨，较4月扩大101.44元/吨。5月31日，天然橡胶期现价差为1250元/吨，较前一交易日收窄220元/吨。

　　2．天然橡胶跨期价差（RU1909-RU2001）

　　2019年5月，天然橡胶9-1价差大幅收窄，波动幅度较与4月相比略有增加。2019年5月6日至5月31日，RU1909合约和RU2001合约价差在-920元/吨和-1115元/吨之间波动，波动幅度较4月增加30元/吨；平均价差为-984.75元/吨，较4月大幅收窄192.39元/吨。5月31日，天然橡胶9-1价差为-955元/吨，较前一交易日收窄10元/吨。

　　图34：天然橡胶期现价差（现货-期货）（元/吨）

　　数据来源：Wind，中信建投期货

　　图35：天然橡胶跨期价差（RU1909-RU2001）（元/吨）

　　数据来源：Wind，中信建投期货

　　四、行情展望与投资策略

　　宏观方面，在库存投资以及出口的共同推动下，美国一季度GDP增速略好于预期，但消费支出的低迷以及通胀持续低于美联储目标值使得市场的担忧情绪加剧；美联储则认为在加息决策方面当前仍需保持耐心。在2019年一季度超预期表现后，中国4月多项经济数据再度出现回落，而5月官方制造业PMI再度降至荣枯线下方，也表明前期各类稳增长的举措在当前效果并不明显，中国经济持续健康发展的基础仍需巩固。

　　供给方面，泰南产区开始割胶后，全球各天然橡胶主产区均已开启今年新一轮割胶，然而国内产区在5月遭遇了持续的高温干旱天气导致大面积停割，东南亚产区也因为开割初期产量释放有限，因此天胶产量提升幅度有限。需求方面，国内轮胎企业开工率继续维持在相对高位，但市场交投情况并未出现明显提升，5月轮胎厂商以及市场内经销商的库存压力均有一定增加，部分企业开始主动调整其开工负荷；汽车市场未能延续3月产销降幅收窄的趋势，双双再度出现两位数大幅下降，国内车市复苏艰难而曲折。库存方面，由于云南产区遭遇干旱导致新胶产出几乎停滞，上期所天然橡胶新仓单入库速度明显放缓，期货库存较4月略微下降，目前已明显低于去年同期水平；而保税区内库存则受混合胶政策影响去库存明显。综合来看，近期云南产区开始出现降雨，不过胶园尚未完全恢复割胶，而东南亚产区新胶还在逐渐释放中，因此短期内天然橡胶供给或将延续偏紧格局，但随着天气好转产区割胶的恢复，后期天然橡胶供给仍将逐步提升；下游轮胎企业虽然开工情况较好，但终端市场需求增长缓慢、企业以及市场内经销商的库存压力均有增加，后期轮企开工进一步提升的可能性较小，而国内车市再度转冷，受制于最新的国六排放标准即将在7月开始实施，近期消费者观望情绪较浓，6月车市或难以出现明显的回暖，后期天然橡胶需求缺乏明显的增长点；受海关严查混合胶入关以及云南产区停割影响，短期内国内天然橡胶库存还将维持去库的态势，但随着东南亚产区新胶的到来以及云南产区割胶的恢复，在下游需求没有明显提升的情况下，后期库存仍存在上升的可能，库存压力仍然存在。预计后期天然橡胶将以偏空运行为主，短期内受海关以及云南产区消息影响可能出现较大幅度的波动。

　　建议RU1909在12000元/吨附近逢高适量布局空单，止损位设在12400元/吨，止盈位设在11500元/吨，注意控制仓位。

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责任编辑：宋鹏