中信建投：产区全面开割供给提升 天胶偏空运行为主

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　　摘要：

　　行情回顾：4月国内天然橡胶期货整体呈现出震荡下跌的走势，月末主力合约RU1909一度下跌至11250元/吨附近，4月30日受海关总署关于进口天然橡胶guan税的影响，RU1909大幅上涨，单日涨幅达3.77%。

　　宏观环境：美国2019年一季度GDP增速表现超预期，同时就业市场以及通胀数据也出现回升，不过消费数据略显疲软也使得市场担忧美国经济亮眼表现能否延续。中国一季度GDP同比增长6.4%超过预期，整体来看中国经济运行积极因素逐渐增多，全年经济稳定健康发展获得了一个良好的基础。

　　供需关系：随着5月初泰南产区开启割胶，国内外各天然橡胶主产区将基本结束停割状态，后期天然橡胶供给将逐步提升；下游轮胎终端市场需求增长缓慢以及企业库存量的上升将倒逼轮企主动调整其生产负荷，高开工的情况难以长时间持续，而国内车市正在逐步企稳当中，后期天然橡胶需求难以出现明显的增长；随着2019年新一轮割胶的陆续开启，在下游需求没有明显提升的情况下，后期库存仍存在上升的可能，库存压力仍然存在。

　　操作建议：预计后期天然橡胶主力合约RU1909将以偏空运行为主，短期内受进口guan税的影响可能出现反弹。建议RU1909在11800-11900元/吨附近逢高适量布局空单，止损位设在12100元/吨，止盈位设在11300元/吨。

　　不确定风险：国内汽车市场超预期反弹、产区受天气等影响产出不及预期、主产国推出新的挺价计划、中国与美国经贸磋商结果

　　一、上月行情回顾

　　4月国内天然橡胶期货整体呈现出震荡下跌的走势，月末主力合约RU1909一度下跌至11250元/吨附近，4月30日受海关总署关于进口天然橡胶guan税的影响，RU1909大幅上涨，单日涨幅达3.77%。截至2019年4月30日，上期所天然橡胶主力合约RU1909日盘收于11700元/吨，较3月29日上涨135元/吨，涨幅为1.17%。

　　图1：上期所天然橡胶RU1909合约近三个月走势

　　数据来源：Wind，中信建投期货

　　图2：国内天然橡胶现货基准价

　　数据来源：Wind，中信建投期货

　　4月国内天然橡胶现货市场走势继续出现分化，青岛保税区内天然橡胶现货价格震荡走高，而山东地区天然橡胶现货价格在4月第一周出现一定上扬后震荡下跌；从均价来看，青岛保税区内天然橡胶现货4月均价较3月小幅上涨，而山东地区现货市场均价较3月出现了较大幅度的下跌。截至4月30日，云南国营标一胶价格为10600元/吨，近一个月均价为10911.36元/吨，较3月均价下跌438.64元/吨；泰国3#烟片胶价格为12400元/吨，近一个月均价为12747.73元/吨，较3月均价下跌385.61元/吨；越南3L胶价格为10850元/吨，近一个月均价为11061.36元/吨，较3月均价下跌336.26元/吨；青岛保税区泰国20#标胶价格为1500美元/吨，近一个月均价为1472.5美元/吨，较3月均价上涨11.79美元/吨；青岛保税区泰国20#复合标胶价格为1510美元/吨，近一个月均价为1481.14美元/吨，较3月均价上涨12.09美元/吨。

　　二、价格影响因素分析

　　1．宏观分析

　　1.1 美国一季度经济增长超预期表现，美联储会议纪要显示年内可能不再加息

　　北京时间4月26日晚间，美国商务部数据显示，一季度美国GDP年化季环比初值为3.2%，大幅高于此前预期的2.3%和前值2.2%，创2018年三季度以来新高。从公布的数据来看，出口、库存以及地方政府投资的增加构成美国一季度GDP增速大幅反弹的主要提振力量；一季度美国出口大幅增加3.7%，州和地方政府投资增速2.4%，民间投资也有所增加，同期非农企业库存增加0.67%，为去年第三季以来最大增幅，且为连续第三季库存增加。尽管增速超出预期，但仍有分析指出美国一季度GDP增速的亮眼表现并不意味着美国经济前景的乐观，主要原因在于库存激增和贸易逆差大幅缩小这两个推动一季度GDP增速回升的重要因素都是不可持续的，而消费和固定投资均较2018年第四季度有所下降，PCE和资本支出仅增长1.1%，约占GDP增长的三分之一。北京时间4月29日，美国商务部发布了美国2月和3月的个人消费支出（PCE）数据。公布的数据显示，美国2月名义PCE（个人消费支出）物价指数环比增长0.1%，同比增长1.3%；3月的名义PCE物价指数环比增长0.2%，同比增长1.5%。作为美联储更喜欢的通胀指标，去除了食品和能源后的数据显示，美国2月核心PCE环比增长0.1%，同比增长1.7%；3月核心PCE环比持平，同比增长1.6%，同、环比双双低于预期，这也代表着3月的核心PCE物价指数同比涨幅为2018年1月以来的14个月最低。

　　与3月一强一弱的表现不同，4月美国ADP就业以及新增非农就业数据双双大超预期，美国就业市场再度表现强势。北京时间5月1日晚间公布的数据显示，美国4月ADP就业人数增加27.5万人，创去年7月以来新高，预期值为18万人，前值由12.9万人上修为15.1万人。据统计，2019年4月美国ADP就业人数变动高于90%的同月指标，历史上，4月美国ADP就业人数变动的最大值为27.5万人，出现在2019年，最小值为3.2万人，出现在2010年。两天后，美国4月新增非农就业人数同样大超市场预期。北京时间5月3日晚间，美国劳工部公布的数据显示，4月美国非农就业人口增加26.3万人，创3个月新高，预期为19万人；3月非农就业人口由19.6万人下修为18.9万人，2月由3.3万人上修为5.6万人。此外，美国4月失业率为3.6%，低于预期和前值3.8%，为1969年以来的新低。统计数据显示，2019年4月美国非农就业人口变动高于70%的同月指标，历史上，4月美国非农就业人口变动的最大值为29万人，出现在2010年，最小值为11.5万人，出现在2012年。

　　在食品与能源价格上涨的推动下，3月美国CPI实现超预期反弹。4月10日，美国劳工部公布数据显示，美国3月CPI同比增长1.9%，高于预期值1.8%以及前值1.5%，结束了为期4个月的连续下滑。在核心CPI方面，美国3月核心CPI同比增长2%，略低于预期值2.1%，较前值下滑0.1个百分点。分项数据显示，核心CPI的下滑主要受服装、汽车（含二手车及卡车）价格下降的拖累：其中，服装价格同比下降2.2%，环比下降1.9%，创1949年以来最大降幅。4月11日，美国劳工统计局公布的PPI数据显示，受能源价格大涨影响，美国3月PPI环比增长0.6%，超出市场预期并创5个月最大涨幅；3月核心PPI环比上涨0.3%，同样超出市场预期。同比数据方面，美国3月PPI同比增长2.2%，超过市场预期值和前值1.9%；3月核心PPI同比增长2.4%，与预期相符，但略微不及前值2.5%，并且创下了去年10月以来的最低增速。

　　图3：美国季度GDP环比折年率（单位：%）

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　　图4：美国月度PCE及核心PCE同比（单位：%）

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　　图5：美国新增ADP就业人数（单位：万人）

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　　图6：美国新增非农就业人数（单位：万人）

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　　图7：美国CPI及核心CPI同比（单位：%）

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　　图8：美国PPI及核心PPI同比（单位：%）

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　　今年3月的美联储会议释放了超出市场预期的鸽派信号，美东时间4月10日，美联储公布了3月会议纪要。会议纪要显示，在3月的美联储会上，大多数与会官员预计，经济前景及其相关风险的变化可能保证今年以内保持利率不变，其中数人指出，利率接近他们预计的长期中性目标，预期经济增速将继续接近他们预计的长期趋势水平。与会者指出，他们的经济前景存在相当高的不确定性，包括全球经济和金融形势变化相关的不确定性。基于这些不确定性，以及通胀压力温和的持续迹象，与会者总体一直认为，仍然适合在判断未来利率调整时持耐心的态度。

　　1.2 中国一季度经济表现超出预期，通胀数据继续回升

　　北京时间4月17日，国家统计局公布了一系列一季度经济数据。公布的数据显示，中国一季度GDP同比增长6.4%，高于预期的6.3%，与2018年四季度前值持平。工业方面，一季度全国规模以上工业增加值同比增长6.5%，增速较1-2月份加快1.2个百分点，较2018年四季度加快0.8个百分点；消费方面，一季度社会消费品零售总额97790亿元，同比增长8.3%，增速比1-2月份加快0.1个百分点；投资方面，一季度全国固定资产投资（不含农户）101871亿元，同比增长6.3%，增速较1-2月份加快0.2个百分点；外贸方面，一季度中国货物进出口总额70051亿元，同比增长3.7%，增速较1-2月份加快3.0个百分点，其中出口37674亿元，增长6.7%，进口32377亿元，增长0.3%。国家统计局表示，国内市场预期明显改善，发展信心有所增强。国家统计局还表示，中国一季度经济运行在合理区间，积极因素逐渐增多，为全年经济稳定健康发展打下了良好基础；但是结构性矛盾仍然比较突出，下行压力犹存，改革发展任务艰巨。

　　图9：中国季度GDP同比（单位：%）

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　　图10：中国规模以上工业增加值累计同比（单位：%）

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　　图11：中国社会消费品零售总额累计同比（单位：%）

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　　图12：中国固定资产投资累计同比（单位：%）

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　　4月30日，国家统计局公布数据显示，中国4月官方制造业PMI为50.1，低于预期值50.5，较前值50.5有所回落。从企业规模分类来看，大、中型企业PMI出现回落，小型企业PMI则较前月有所上升。从分类指数来看，构成制造业PMI的5个分类指数均出现下降，其中生产指数和新订单指数继续高于临界点，而原材料库存指数、从业人员指数以及供应商配送时间指数则低于临界点。此外，同时公布的数据还显示，4月官方非制造业PMI为54.3，较3月下降0.5，但仍位于较高扩张区间；4月官方综合PMI指数为53.4，较3月下降0.6，表明国内企业生产经营活动总体继续扩张，但步伐有所放缓。

　　图13：中国官方制造业PMI指数（单位：%）

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　　图14：中国官方制造业PMI（分企业规模）（单位：%）

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　　图15：中国官方制造业PMI分项指数（单位：%）

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　　图16：财新中国制造业PMI（单位：%）

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　　4月11日，国家统计局公布了3月中国CPI及PPI数据。2019年3月，中国CPI同比上涨2.3%，创5个月新高，近四个月以来首次回升至2%上方；其中，食品价格上涨4.1%，非食品价格上涨1.8%。2019年第一季度，全国居民消费价格总水平比去年同期上涨1.8%。有分析指出，3月CPI回升主要受到非洲猪瘟导致的猪肉价格趋势性回升以及蔬菜价格回落幅度显著低于季节性的推动；数据显示，鲜菜、鲜果3月分别上涨16.2%、7.7%，猪肉价格3月上涨5.1%，为同比连降25个月后首次转涨。与CPI一样，3月中国PPI同样出现回升。数据显示，3月中国PPI同比上涨0.4%，涨幅较2月扩大0.3个百分点；其中，生产资料价格由上月下降转为上涨0.3%，生活资料价格上涨0.5%，涨幅较2月扩大0.1个百分点。

　　图17：中国CPI同比（单位：%）

　　数据来源：Wind，中信建投期货

　　图18：中国PPI同比（单位：%）

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　　2．供需分析

　　2.1 各产区陆续开启新一轮割胶，原料价格稳中有涨

　　4月绝大部分时间东南亚主产区均处于停割状态，宋干节后泰国北部以及越南产区率先开启新一轮割胶，天然橡胶产出将逐渐从年内低位回升。4月泰国合艾地区天然橡胶原料价格窄幅调整，各品种价格继续处于2018年以来最高水平。截至4月30日，泰国合艾地区胶水价格为51.3泰铢/公斤，4月均价为51泰铢/公斤，较3月微涨0.85泰铢/公斤；烟片胶价格为53.75泰铢/公斤，4月份均价为54.04泰铢/公斤，较3月小幅上涨1.56泰铢/公斤；生胶片价格为50.55泰铢/公斤，4月份均价为51泰铢/公斤，较3月上涨2.45泰铢/公斤；杯胶价格为41.5泰铢/公斤，4月份均价为41.02泰铢/公斤，较3月微涨0.86泰铢/公斤。

　　4月国内产区割胶全面开启，不过由于产区雨水偏少，气候较为干旱，且目前尚处割胶初期，天然橡胶产量释放有限。4月云南产区天然橡胶原料价格震荡走高，海南产区原料价格相对稳定，各品种月内均价与18年4月相比均有上涨。截至4月30日，海南地区胶水价格为12100元/吨，4月均价为12045.45元/吨；云南地区胶水和胶块价格分别为9950元/吨和9550元/吨，4月均价分别为9779.55元/吨、9279.55元/吨。

　　图19：泰国合艾地区天然橡胶原料价格（单位：泰铢/公斤）

　　数据来源：卓创资讯，中信建投期货

　　图20：国内天然橡胶原料价格（单位：元/吨）

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　　2.2 3月中国天然橡胶进口量同、环比双增

　　海关最新统计数据显示，2019年3月，中国天然橡胶（10个税则号）累计进口47.36万吨，环比增长62.66%，同比增长7.57%。分品种来看，3月中国天然乳胶进口量约6.8万吨，环比增长100.15%，同比下降13.53%；烟片胶进口量为0.84万吨，环比下降14.41%，同比下降50.06%；标准胶进口量为11.39万吨，环比增加81.08%，同比基本持平；复合胶进口量为0.69万吨，环比增长40.82%，同比下降29.59%；混合胶进口量为27.63万吨，环比增长53.91%，同比增长25.61%。

　　图21：中国天然橡胶月进口量（单位：万吨）

　　数据来源：卓创资讯，中信建投期货

　　图22：中国天然橡胶月进口量（分品种）（单位：万吨）

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　　2.3 轮胎企业开工继续处于高位，市场整体销售出现下滑

　　4月国内轮胎企业生产继续处于高位，全钢胎及半钢胎开工率较3月均有一定提升。开工提升的主要原因在于3月库存消耗相对较多，使得月初多数厂家整体库存偏低，厂家积极开工以保障供应；此外，当前季度排产任务相对较高，厂家可生产指标相对高位，一定程度上也支撑了高开工的延续。市场方面，4月国内轮胎销售整体较3月出现一定下滑，市场表现并不理想。截至2019年4月26日，国内全钢胎周度开工率为74.58%，较3月29日当周下降1.31%，4月平均开工率为75.16%，较3月上升0.44%；国内半钢胎周度开工率为71.76%，较3月29日当周上升0.32%，4月平均开工率为71.82%，较3月上升1.27%。

　　图23：国内轮胎企业全钢胎开工率（单位：%）

　　数据来源：卓创资讯，中信建投期货

　　图24：国内轮胎企业半钢胎开工率（单位：%）

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　　2.4 国内汽车市场跌幅收窄，重卡产销再创历史新高

　　3月国内车市虽然仍旧处于同比下滑状态，但降幅较此前几个月有明显的收窄，国内车市逐步开始止跌企稳。4月9日，乘联会公布了3月国内乘用车市场分析报告，数据显示，2019年3月，国内广义乘用车产量为2044095辆，同比下降6.9%，连续第九个月出现同比下降，但降幅较前一个月收窄14个百分点；广义乘用车销量为1789445辆，同比下降11.6%，连续第十个月出现同比下降，降幅较2月收窄6.6个百分点。中汽协4月12日公布数据显示，2019年3月，国内乘用车产销分别完成209万辆和201.9万辆，环比分别上涨83.3%和65.6%，同比分别下降5%和6.9%，降幅较上月明显收窄；1-3月，国内乘用车产销分别完成522.7万辆和526.3万辆，产销量同比分别下降12.4%和13.7%，降幅比1-2月分别收窄4.4和3.8个百分点。

　　图25：乘联会广义乘用车月产量及同比增速

　　数据来源：Wind，中信建投期货

　　图26：乘联会广义乘用车月销量及同比增速

　　数据来源：Wind，中信建投期货

　　图27：中汽协乘用车月产量及同比增速

　　数据来源：Wind，中信建投期货

　　图28：中汽协乘用车月销量及同比增速

　　数据来源：Wind，中信建投期货

　　4月10日，中国汽车流通协会发布的2019年3月“汽车经销商库存”调查结果显示，3月国内汽车经销商综合库存系数为1.8，同比上升16%，环比下降14%，库存水平继续位于警戒线之上。分类别来看，3月自主品牌库存系数为2.11，环比下降2%；合资品牌库存系数为1.78%，环比下降20%；进口品牌库存系数为1.51，环比下降20%。最新一期“中国汽车经销商库存预警指数调查”显示，2019年4月，国内汽车经销商库存预警指数达到61%，同比上升6.47%，库存预警指数仍在警戒线之上。

　　图29：汽车经销商库存系数（分类别）

　　数据来源：Wind，中信建投期货

　　图30：汽车经销商库存预警指数

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　　随着节后各地基建投资的陆续启动，国内重卡产销在3月双双再创历史新高。最新数据显示，3月国内重卡汽车产量为13.46万辆，环比上升83.22%，同比上升5.94%；3月国内重卡汽车销量为14.6万辆，环比上升94.67%，同比上升5.42%。1-3月，国内重卡汽车累计生产29.79万辆，与去年同期相比下降2.72%；国内重卡汽车累计销售31.7万辆，与去年同期相比下降1.83%。

　　图31：中国重卡市场月产量（单位：辆）

　　数据来源：卓创资讯，中信建投期货

　　图32：中国重卡市场累计产量（单位：辆）

　　数据来源：卓创资讯，中信建投期货

　　图33：中国重卡市场月销量（单位：辆）

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　　图34：中国重卡市场累计销量（单位：辆）

　　数据来源：卓创资讯，中信建投期货

　　2.5 天然橡胶库存有所下降，整体继续处于高位

　　4月上海期货交易所天然橡胶库存基本维持稳定，整体来看，尽管库存量仍处于42万吨左右的高位，但较3月末已有所下降，且已经低于去年同期水平。截至4月29日，上期所天然橡胶库存414138吨，较3月29日下降22764吨，期货库存418120吨，较3月29日下降4030吨。青岛保税区由于自2018年10月开始对其区域内仓库进行重新划分，涉及区域内仓库的规划及新老仓储管理系统的切换，因此库存数据暂时停止更新，据市场了解，截至1月20日前后，青岛保税区区外橡胶库存累计约为42万吨，环比增加2.1%，同比增加32.7%。

　　图35：上期所天然橡胶库存（单位：吨）

　　数据来源：Wind，中信建投期货

　　图36：青岛保税区天然橡胶库存（单位：万吨）

　　数据来源：Wind，中信建投期货

　　表1：2019年3月29日-2019年4月30日上期所天然橡胶库存变化

　　数据来源：上期所，中信建投期货

　　3．技术面分析

　　从主力合约RU1909多、空方持仓前20位持仓量来看，4月份多、空双方持仓前20名合计持仓量均增加，且空方持仓增加量多于多方。截至4月30日，RU1909多方持仓前20位共计持仓109668手，较3月29日增加20018手，空方持仓前20位共计持仓146726手，较3月29日增加34105手，净空持仓增加14087手。从持仓分布来看，4月多方持仓集中度略有下降，空方持仓集中度大幅上升。截至4月30日，RU1909合约多方持仓排名前5位合计仓位占前20位合计仓位的46.73%，较3月29日略微下降0.39%；空方持仓排名前5位合计仓位占前20位合计仓位的55.08%，较3月29日大幅上升10.13%。

　　表2：2019年3月29日-4月30日天然橡胶期货RU1909合约持仓变化表

　　数据来源：上期所，中信建投期货

　　从RU1909合约日级K线图来看，日级MACD绿柱在4月前几个交易日持续收敛，并在4月10日翻红，而在4月18日MACD红柱再度转绿；趋势方面，RU1909价格位置在月初几日从通道下沿逐渐向通道中心线靠拢，此后基本维持在中心线下方附近小幅波动，通道本身呈微幅下行态势。4月30日，RU1909日级MACD绿柱翻红，其在趋势通道内位置穿过通道中心线来到中心线上方附近，通道本身下行趋势放缓。

　　图37：近6个月天然橡胶RU1905合约K线图

　　数据来源：Wind，中信建投期货

　　三、价差分析

　　1．天然橡胶期现价差（现货-期货）

　　2019年4月，天然橡胶期现价差略有扩大，波动幅度与3月相比大幅增加。2019年4月1日至3月30日，天然橡胶现货与期货主力合约价差在800元/吨至1430元/吨之间波动，波动幅度与3月相比大幅增加260元/吨；平均价差为1239.33元/吨，较3月扩大55.49元/吨。4月30日，天然橡胶期现价差为800元/吨，较前一交易日大幅收窄445元/吨。

　　2．天然橡胶跨期价差（RU1905-RU1909）

　　2019年4月，天然橡胶5-9价差收窄，波动幅度较前一个月大幅扩大。2019年4月1日至4月30日，RU1905合约和RU1909合约价差在-180元/吨和-350元/吨之间波动，波动幅度较3月大幅扩大70元/吨；平均价差为-255元/吨，较3月收窄12.25元/吨。4月30日，天然橡胶5-9价差为-305元/吨，较前一交易日扩大55元/吨。

　　图38：天然橡胶期现价差（现货-期货）（元/吨）

　　数据来源：Wind，中信建投期货

　　图39：天然橡胶跨期价差（RU1905-RU1909）（元/吨）

　　数据来源：Wind，中信建投期货

　　四、行情展望与投资策略

　　宏观方面，美国2019年一季度GDP增速表现超预期，同时就业市场以及通胀数据也出现回升，不过消费数据略显疲软也使得市场担忧美国经济亮眼表现能否延续。中国一季度GDP同比增长6.4%超过预期，三驾马车中消费继续成为需求动力的主导力量，投资、进出口也有亮眼表现，整体来看中国经济运行积极因素逐渐增多，全年经济稳定健康发展获得了一个良好的基础。

　　供给方面，4月各天然橡胶产区陆续开始新一轮割胶，泰国南部主产区也将于5月初开割，天然橡胶产出将逐步从年内低位回升。需求方面，国内轮胎企业开工率继续维持在高位，但市场交投情况并未出现明显提升，4月轮胎市场整体销量较3月出现一定下滑；汽车市场继续着产销双降的局面，但降幅较之前几个月已有明显的收窄，国内车市正在逐步企稳。库存方面，国内天然橡胶库存量较3月出现一定下降，与去年同期水平相比也有一定回落，但整体来看库存量仍旧处于较高的水平，库存压力仍存。综合来看，随着5月初泰南产区开启割胶，国内外各天然橡胶主产区将基本结束停割状态，尽管开割初期产量释放较为缓慢，但后期天然橡胶供给仍将逐步提升；下游轮胎企业虽然开工情况较好，但终端市场需求增长缓慢、企业库存量自4月下旬开始上升也将倒逼轮企主动调整其生产负荷，高开工的情况难以长时间持续，而国内车市正在逐步企稳当中，不过若想出现明显的回暖仍需时间以及政策的支持，后期天然橡胶需求难以出现明显的增长；尽管当前国内天然橡胶库存量有一定下降，但随着2019年新一轮割胶的陆续开启，在下游需求没有明显提升的情况下，后期库存仍存在上升的可能，库存压力仍然存在。4月30日有消息称海关将加强查验进口天然橡胶通关情况，过去以混合胶的名义进口其他品种天然橡胶的行为将得到严查，由于混合胶的guan税低于其他品种，此举将在一定程度上推升进口天然橡胶价格。预计后期天然橡胶主力合约RU1909将以偏空运行为主，短期内受进口guan税的影响可能出现反弹。

　　建议RU1909在11800-11900元/吨附近逢高适量布局空单，止损位设在12100元/吨，止盈位设在11300元/吨。

　　中信建投期货

责任编辑：宋鹏