【调研报告】需求总体偏差做空L2101期货或期权|农膜_新浪财经

　　【调研报告】需求总体偏差，做空L2101期货或期权　

　　来源：兴业期货

　　摘要

　　2020年10月12日至16日，我们开展了山东地区聚乙烯（PE）产业专项调研，5天3地，共走访了10家企业，涉及2家仓储物流企业（交割库）、2家贸易公司、2家管材企业、1家中空企业、2家棚膜企业和1家地膜企业。中游仓储物流企业和贸易商的期货交割品（线性低密度聚乙烯）库存均偏低，下游中空和管材订单充足，而地膜棚膜订单不足去年同期一半，下表中简单梳理了所有企业当前的经营状况和对后市的看法，具体内容详见正文中的调研记录。另外我们还将调研中了解到的企业痛点汇总成7个问题并附上主观解读，最后根据本次调研结果，推荐做空L2101期货或期权。

　　调研发现

　　1．低库存成为常态：聚乙烯全产业链无论原料库存还是产品库存都维持低位，低库存可以有效增加企业抵抗原料价格剧烈波动风险的能力。另外企业成品库存较高，不一定是销售不畅，也有可能是已售未提货或爆款产品的常备库存。

　　2．环保限产力度不及去年一半：去年山东9月23日就已经开启环保应急响应，出现重污染黄色预警，农膜企业要强制停工一半，橙色全部停工，今年放宽为黄色不限产，橙色停工一半，且今年尚未开始环保应急响应。2019年山东各市共发布重污染天气预警138次，其中黄色预警45次，橙色预警92次，红色预警1次，如果照搬这一数据计算，今年的限产次数不及去年的一半。根据我们为期一周的调研，实际空气质量要远远好于去年，可能最终对下游的限产力度仅为去年三分之一或更低。

　　环保限产指示牌

　　3．下游分化严重，整体需求不及去年：根据本次调研，山东地区PE下游订单数量：包装膜>中空>管材>农膜，国内日用品需求稳步增长，海外订单转移，都令包装膜需求大放异彩，这也是线性和拉丝（期货交割品，包装膜主要原料）的价格自6月以来一路上涨的主要原因。中空和管材受益于终端汽车和基建的回暖，表现可圈可点。而农膜在产能过剩加剧和高端农膜抢占市场份额的双重夹击下，只能用惨淡度日形容。综合而言，二季度内需集中释放后，三季度已经略显疲态，四季度下游企业普遍看空，除了订单量下滑，加工利润微薄这些现实因素外，部分还担心海外疫情加重和聚乙烯新装置大量投产。

　　4．农膜行业形势严峻：农膜中地膜占比53%，棚膜占比47%，北方作物种植结构一般分为9月和1月两轮定植，所以农膜具有显著的季节性，地膜旺季多在11-3月，棚膜旺季多在7-10月，走访中两家棚膜企业表示旺季基本结束，大蒜膜已经不再生产，而地膜企业本应该接力，但订单较去年同期减少50%以上，走访涉及的三家大中小型农膜企业实际开工率远低于卓创公布的61%样本开机率，更接近于隆众统计的47%，当然这也可能只是当地的特殊情况。2019年全国农膜产量85万吨，淄博当地就有超过2000家大大小小农膜企业，总产能可以满足全国的需求，目前农膜产能已经严重过剩，而由于单条生产线投入低（10-30万元）和回报快（满负荷半年回本），产能扩张脚步仍在继续。近几年随着农膜新规（厚度增加25%）的执行和PO膜（使用寿命为低端农膜的2-3倍）的推广，农膜需求总量持续减少，直接导致了农膜这一最具季节性的下游对PE价格的影响作用快速衰退。

　　5．可降解膜推广任重道远：可降解膜生产工艺复杂，原料需要经过多次改性，最终价格比普通地膜高出2万元/吨，目前订单量极少且全部来自政府，在海外也没有市场。另外，可降解膜的降解时间不可控，容易提前裂开影响作物正常生长。价格昂贵和品质不稳定成为可降解膜推广的直接阻碍。

　　6．煤化工仍受偏见：煤化工聚烯烃颗粒发黄的问题近几年已经鲜有耳闻，不过走访的大型地膜和管材企业都提到煤头原料会对高端产品的质量，不过随着煤制工艺的改进、可选择牌号的增多，配合其更贴近市场行为的竞拍销售方式，未来煤化工低价冲击不容忽视。

　　7.LDPE高价难以维持：LDPE（低密度聚乙烯，也称作高压聚乙烯）主要用于食品或日用品包装，比如买衣服时附赠的购物袋。也可与线性混搀生产农膜，不过由于三季度以来高压价格快速上涨，农膜原料中高压占比由往年最高的30%降低至目前的10%。回顾高压与线性的价差，在10、13、16和20年三至四季度均出现过单边扩大的情况，目前更是达到了历史最大值。高压价格飙升的主要原因都是国内外供应收缩，以2020年为例，1-9月PE产量1484万吨，同比增加13%，但高压产量同比增速仅为1.5%，高增速的贡献主要来自于低压。进口方面，由于三季度伊朗船货频频到港推迟，1-8月高压进口量同比减少7.5%，进一步激化了供应紧张的矛盾。过去三次高压与线性的极端价差修复都是通过下跌完成，我们认为本次也不例外，不过考虑到短期进口量无法显著增加，真正的下跌可能要等到明年一二季度国内新增产能（延长中煤30万吨，浙石化40万吨和古雷炼化30万吨）逐步释放之后。

　　策略推荐

　　基于本次对山东聚乙烯中下游的调研结果，我们对L2101合约持看空观点，未来两个月不考虑意外因素，L2101看跌至7000。而明年由于新增产能巨大以及需求增速放缓，L2105合约跌破7000的概率较高，主要风险点在于出口需求大幅增加。期权策略上，考虑到时间价值开始加速衰减，推荐卖出虚值三挡以上看涨期货并持有至11月底。期货策略上，供应宽松矛盾仍在，做空L2101合约持有至7000或更低。

　　调研记录

　　D1-淄博-大型物流企业A

　　企业简介：临近胶济铁路金岭镇站，以铁路运输为载体，主营石油和化工品物流。公司拥有铁路专用线14 条（2条危化品），汽车300 余辆，仓库10 万平方米，罐区100 万立方米（规模全国前十），年周转货运量1000 万吨，2018年成为大商所指定聚烯烃交割库。

　　调研发现：（1）库存中等：PP和PE库存容量6万吨，3月疫情期间曾经满库，目前约存放4万吨，略高于去年同期，其中PE占60%，货源主要来自西北煤化工和中石化，仓储费0.55元/吨/天；（2）铁路运输优势明显：铁路批量运输费用较汽运显著减少，2018年起政府支持公转铁后，汽运效率会受环保和安检影响。目前一天能够卸货30车皮，每车皮载重60-70吨，卸货费用也比汽运低廉，最终运费每吨铁路能比汽车节省10元/吨以上。

　　D1-淄博-中型棚膜企业

　　企业简介：主要生产双防膜，PO 膜，灌浆膜，西瓜膜等农用大棚膜，也生产少量工业包装膜。10条生产线，20名员工。

　　调研发现：（1）原料采购情况：主要从当地贸易商处拿货，采购比例90%以上为线性，少量高压和茂金属，其中进口货源占比超过80%，PE年用量约为6000吨，目前日用量50吨左右；常备库存短则2天长则5天，约100-200吨，往年最高时能够达到800吨（2）订单稀少：目前只开了2条农膜和1条包装膜生产线，去年同期满负荷生产。今年订单量减少50%的主要原因是农膜产能过剩（淄博的农膜产能可以满足全国的需求）和需求滞后（天气因素）；（3）加工利润微薄：目前农膜加工费900-1000元/吨，成本主要有三项，电费400元/吨，人工成本300元/吨以及纸管费100元/吨，实际每吨农膜生产利润100-200元/吨。

　　D2-淄博-小型中空企业

　　企业简介：家庭作坊类的小工厂，主要生产润滑油桶和机油桶，共有两台PE吹塑机和4台PET吹瓶机，工人不到10人。

　　调研发现：（1）环保限产放松：今年环保限产标准较去年有所降低，黄色预警不再限产。去年同期山东地区已经开始限产，今年尚未开始正式限产。（2）原料使用情况：由于原料使用量很少，一天1万吨左右，所以牌号固定为盘锦石化的5502，从附近贸易商处随用随买，较少使用进口料。（3）开工率高：由于二季度起乘用车、农用车以及卡车产销同比大幅增长，油品需求也显著增加，工厂一直满负荷生产，一台机器24小时能够生产图中所示机油桶3000个。

　　中空吹塑机

　　D2-临沂-大型物流企业B

　　企业简介：是江北最大的固体化工原料集散中心，大连和郑州商品交易所指定交割仓库，国家战略储备棉指定承储库，同时还为钢材线上交易和集散、医药、商超、农资物流提供一站式服务。

　　调研发现：（1）库存偏低：聚烯烃库容8万吨，目前仅存放2.5万吨，其中标品占比少于三分之一，货源主要来自中石化、阳煤、蒲城和延长。（2）吞吐量偏低：无铁路专线，仅靠汽运，目前日吞吐量约2500吨，较去年同期略微下降，今年4月份峰值时期日吞吐量达到8000吨以上，一年的吞吐量约为100万吨。（3）取消交割库的原因：交割量减少以及期货升水导致交割库很少被使用，企业主动申请取消交割库资格。

　　库存偏低

　　D3-临沂-中型贸易公司A

　　企业简介：2000年起从事国内聚烯烃贸易，2008年起涉足进出口贸易，以伊朗石化、大藤石化和美国货为主，国产货源占比70%，进口占比30%，2019年聚烯烃贸易量约15万吨。自有仓库两个，一个1万平方米，一个4万平当米在建。

　　调研发现：（1）库存偏低：最大库容8000吨，去年同期库存为5000吨，今年只有2000吨，其中60%都是低压，剩下是线性。（2）进出口贸易不稳定：海外疫情加重，上半年还有贸易往来的印度和台湾客户已经失去联系。（3）贸易商报价紧跟期货：由于今年期货价格波动较大，多数贸易商日内都会根据期货实时价格频繁调整报价。

　　D3-临沂-大型管材企业A

　　企业简介：主要生产市政、燃气、疏浚、矿业、灌溉和电力6大类工程HDPE管材，拥有德国际顶级生产线130 余条（今年新增25条），专用注塑机以及各种辅助设备90余套，塑料管道年产能30 余万吨，管件年产能6000 余吨。员工超过500人，在全国7个省有生产基地。

　　调研发现：（1）原料采购情况：主要从贸易商处采购低压和线性，进口货源占比超过80%，少量使用副牌料和过渡料。目前原料库存2000吨，足够临沂工厂半个月使用。（2）订单偏少：2020年管材需求最旺的时候在4-6月份，随着下半年需求转淡，7-8月管材产量仅为6月时一半，9-10月产量又回升，由于疫情影响，需求反预期情况时有发生，当前开工率52%，低于往年同期。（3）利润良好：人工和电费成本约为500-600元/吨，加工费1300-1400元/吨，加工利润700元/吨左右。（4）成品库存较高：管材成品库存3000吨，接近旺季半个月的产量，看似很高但实际上大部分都已支付定金（30%）或全款支付后未提货。

　　德国进口管材生产线

　　D4-临沂-小型棚膜企业

　　企业简介：拥有30年历史的小型农膜工厂，共6台生产线，年产量5000吨，每日用量稳定在20吨左右。

　　调研发现：（1）订单稀少：由于青州PO膜抢占淄博市场，以及农膜新产能不断增加，今年整体订单量较往年显著减少，目前开工率不足50%，同样的基本无成品库存。（2）加工利润微薄：低端农膜（图中砂糖橘膜）售价7200元/吨（含纸管），净重8200元/吨，原料价格约7200元/吨，近几年毛利润被压缩至只有200-300元/吨，十几年前600元/吨的利润彻底消失。（3）受环保和安检影响较大：去年四季度基本无法正常开工，今年虽未限产，但每周要面临多次检查，开停一次单台机器约损失1000元。

　　农膜吹塑机

　　D4-济宁-大型管材企业B+下属中型贸易商B

　　企业简介：主板上市公司，亚洲最大的工程管道生产企业，同时提供管道安装、维护和技术支持等一系列服务。承接国内多项重大工程，例如南水北调（水管），京津冀煤改气（燃气管）和神华煤矿（工矿用管道）。2019年PE管道产量50万吨，钢丝管道产量27万吨，涂塑管道产量32万吨。下属贸易公司除了销售管材产品外，还从事管材专用原料的相关贸易。

　　调研发现：（1）原料采购情况：2019年PE采购量约10万吨，今年9月采购量1700吨，10月截止第二周已经采购1900吨。原料主要来自中石油和贸易商，多使用油化工和进口原料，煤化工只作为添加料。常备3000吨原料安全库存，此外再采购1500-2000吨。低原料库存有效地降低了采购均价，这一点可以从年报中得到印证，2018年企业PE采购均价比期货均价高600，2019年仅高出200。（2）订单良好：4月疫情结束复工后，订单量达到历史单月最高，6-7月因气温和降水影响管道施工，订单量下滑至年内最低，9-10月订单量又开始回升，11月随着天气变冷预计订单量再度减少。另外海外订单受疫情影响显著减少。

　　各类型管材展示

　　D5-济宁-大型地膜企业

　　企业简介：济宁市塑料加工龙头企业，拥有地膜加工设备80余台，2020年新增设备20多台，年产量3.5万吨。旺季时工人200人，淡季只有100人。

　　调研发现：（1）原料采购情况：每年PE采购量约1.6万吨，其中90%都是线性，高压价格太高，用量逐渐减少。原料随用随买，不做常备库存。煤化工原料使用很少，产出的地膜稳定性不足，普遍存在韧性差和寿命短的缺点。（2）订单稀少：生产线只开了20条，开工率不足30%。（3）加工利润极低：地膜除原料外成本800元/吨，加工费1000元/吨。毛利润不足200元/吨，地膜销售面向农户，价格易跌难涨。（4）可降解膜推广任重道远：可降解膜生产工艺复杂，原料要经过多次改性，最终价格比普通地膜高出2万元/吨，目前订单量极少且全部来自政府，在海外也没有市场。另外，可降解膜的降解时间不可控，会对作物正常耕种产生影响，近几年难以推广。

　　黑白地膜（烟草）