股指分化之年 建议抓小放大

　　后市关注多IC空IH策略

　　通过观察盘面资金状况发现，2018年的最后两周虽然指数持续下探，但是盘面的总委卖额并不多。虽然市场抛压一直处在较低的水平，但多头没有信心，并没有利用低抛压的市场环境。上周五成为近期市场的一个转折点，政策面和消息面的利好提振了多头的信心。

　　新年第一周央行就明确了稳健偏宽松货币政策的态度，分别对商业银行1月15日和25日两个时间点各降准50个基点，一季度到期的中期借贷便利（MLF）1.2万亿元不再续作。本次央行降准是2016年2月以来首次的“全面降准”，其中透露出了用偏宽松的货币政策来稳定经济增长的信号，短期有助于提振市场的情绪。本次降准释放资金约1.5万亿元，净释放长期资金约8000亿元。结合二、三季度MLF到期量观察，二季度将有1.19万亿元MLF到期，三季度将有1.66万亿元MLF到期，未来仍存在较大的流动性压力，但是央行工作会议明确强调将进一步强化逆周期调节，预计年内还有两次降准的可能。

　　除了政策面的开门红外，消息面也迎来利好。1月7日上午，美国贸易代表团进入商务部，展开为期两天的中美副部级经贸磋商。先前，中方已经率先对美方的需求给予响应，取消惩罚性汽车关税以及积极参与知识产权全球治理的表态，显示了中方对于中美谈判的诚意。美国总统特朗普在公开社交媒体推特上也多次表达了对于良性谈判结果的期望。中美摩擦的好转有助于改善市场对系统性风险的预期。

　　我们认为，政策面是反弹的基础，消息面是反弹的催化剂。在宽松的货币政策落地后，市场对政策面的期待将转向财政政策，在去年12月的中央经济会议中就已经明确了今年将实施更积极的财政政策，更有力度的“减税降费”政策的出台成为市场期待的重点，其中如何降低增值税成为重中之重。增值税不管是三档并两档，还是在现行的基础上降低税率，都会对企业的盈利水平产生积极的影响，政策面的持续利好将一直维持到3月的全国两会期间。中美谈判时间期限为3个月，我们预计谈判结果将偏乐观，会有相应的部分协议达成，未来消息面还会有利好落地。在2019年3月之前不管是消息面还是政策面都将偏向多头。

　　结构性行情值得期待

　　从资金流动性的角度观察，2018年A股市场处于减量博弈的状态中，A股市场资金净流出近4000亿元。我们预计，2019年A股市场将小幅净流入450亿元左右，相较于整体A股市场的体量，市场将处在存量博弈的状态中，普涨行情无法期望，但结构性行情值得期待。

　　从市场风格的角度观察，2018年上半年Beta属性较低的医药生物、食品饮料、白色家电等防御性行业表现较为强势，到了下半年Beta属性较高的非银金融、基建、军工等进攻性行业表现较为强势。这表明在经过了连续的下跌之后，市场中的存量资金对于市场的走势已经由上半年的担忧市场下跌而选择Beta属性较低的防御性板块去规避系统性风险，转变成期待超跌反弹而选择Beta属性较高的进攻性板块去追求超额收益，存量资金会更加主动。

　　从估值的角度来观察，中证500指数的PE仅为历史最低的16.3，距离长期均值减2倍方差的估值悲观极限距离十分有限。对比PE还处在正常运行范围的沪深300指数和上证50指数，中证500指数更具有吸引力，2019年很有可能出现中证500的估值回归行情。

　　从政策扶持方向的角度来观察，2018年11月1日，习近平主席在民营企业座谈会上的讲话充分肯定我国民营经济的重要地位和作用，正确认识当前民营经济发展遇到的困难和问题，提出要大力支持民营企业发展壮大。明确表明要抓好减轻企业税费负担、解决民营企业融资难融资贵问题等政策举措的落实。如果说供给侧改革拯救了陷于危难之中的国有企业，那么当前政策的重点将放在拯救陷入增长乏力困境下的民营企业。2019年对于民营企业的政策扶持将继续大于国有企业。上证50成分股中仅有7家为民营企业占比14%，沪深300成分股中有106家为民营企业占比35%，中证500成分股中共有231家为民营企业占比46%，所以中证500相比上证50和沪深300将更为受益。

　　市场反弹力度还需观察量能

图为A股每周日成交量

　　2018年A股在1—2月还处于流动性宽裕的阶段，在2—4月市场处于流动性均衡的状态，即蓝筹的见顶并没有直接导致流动性危机。由于中美贸易摩擦不断升级，在4—10月半年的时间里A股都处于流动性缺失的状态中，流动性的匮乏在9月到达极致直接导致了因股权质押带来的流动性危机。在国资缓解股权质押政策出台以及监管层呵护股市的集体表态后，A股在10月后旬到11月中旬出现了明显反弹，流动性回到均衡状态。但是反弹过后，市场再度进入流动性缺失的状态，目前A股流动性稍有回升仅稍好于9月。如果市场再出现集中性的杀跌，那么股权质押风险可能将再度暴露，所以市场可以持续反弹的前提是流动性至少可以回到均衡状态。

　　期指成交持仓均明显活跃

　　2018年12月3日中金所再次松绑股指期货。此次股指期货的松绑使得期指市场流动出现了明显改善。在期指成交方面，IF合约自松绑后成交量提升18%，IH合约自松绑后成交量提升10%，IC合约自松绑后成交量提升19%，其中对远月合约的流动性的提升尤为明显，各合约当季和下季合约成交量提升都在50%以上。三大股指期货合约自松绑后持仓量提升都超过20%。

　　跨品种套利 建议多IC空IH

　　2019年在市场整体处于存量博弈的环境下，中证500指数的估值安全边际更高，对于流动性的吸引力更强，走势相对强势。上证50指数在市场风格切换以及基本面承压的客观条件下，走势将相对弱势。

　　从期指主力持仓的角度观察，目前前20主力持仓IC合约净多仓690手，IH合约净空仓992手，也偏向于多IC空IH的策略。

　　在期指的操作上，可以做多IC/IH比值。目前IC/IH比值为1.85处于历史低位，IC/IH价比的5日平均较250日平均偏离达到9%，偏离程度位于历史的58%分位。做价比套利时，尽量保证多空双边的合约价值相同，建议手数比为1手IC：1.2手IH。合约选择上，出于流动性的考虑，建议选择主力合约。策略的理想平仓位置在IC/IH比值为1.93，考虑保证金制度的杠杆效应，理想收益率36%。

　　单边策略上，坚定看多IC，建议布局1903合约。在2019年3月之前不管是消息面还是政策面都将偏向多头，中证500指数很有可能出现估值回归行情。从时间节点的角度考虑，布局1903合约不需要换月，可以节省交易费用和冲击成本。从基差结构的角度考虑，目前IC1903贴水1.33%对于多头存在贴水保护。  

　　（作者单位：国贸期货）

责任编辑：张瑶