一、行情回顾
截止6月30日，沪指收报3192.43点，上半年沪指累计上涨2.86%，深成指上涨3.46%，中小板指上涨7.33%，创业板指逆市大跌7.34%，表现最强的上证50指数飙升11.50%。大小盘出现了较大分化，以白马、行业龙头为代表的“漂亮50”持续上行，而剩下的股票表现更为分化。在存量博弈的时间维度，一方面表现为大小盘之间的分化，另一方面市场的成交活跃度进一步萎缩，上证综指换手率降至0.5%，而万得全A的换手率也仅有0.6-0.7%。我们注意到，5月中旬开启的这一轮上行，并有带动市场的热情，沪深300和上证50的成交额依然趴在地上。
二、宏观分析
库存周期或已接近尾声。自2016年下半年开始的补库存周期，从近两个月的产成品库存PMI指标来看，已经出现拐点，工业企业库存数据也已经显示库存投资出现下降趋势。我们认为库存周期或已接近尾声，但并不意味着经济将大幅回落。
经济增长存在超预期可能。本月制造业PMI和非制造业商务活动指数均有所回升，订单继续维持强劲，制造业新出口订单则创下新高。需求整体不弱，外需维持强劲。而制造业利润空间继续改善。综合看，下半年经济增长存有支撑，贸易对经济增长和转型的带动作用不可低估，制造业的结构分化也值得重视。我们认为下半年经济增长有超预期可能，不可过于看空。
制造业出现内部整合趋势。大型企业PMI走势显著好于中型和小型企业，且从生产经营方面看，大型企业新订单指数持续回暖，生产指数也在上升趋势当中。从工业企业利润的增长情况看，大型企业的同比增速也是各类型企业中最好的。
资金紧张可能是下半年的关注重点。从统计局的描述看，6月PMI调查中，反映资金紧张企业的比重连续4个月超过四成，在金融去杠杆过程仍将持续的背景下，下半年资金紧张或仍难以大幅缓解。但从6月央行[微博]公开市场操作的情况看，我们认为下半年货币政策紧缩难以更进一步，从边际变化看，货币政策边际微松的可能性要远大于更紧。
三、行情展望
供给侧改革对于上游企业利润表的修复提供经济转型中的缓冲空间，而承担供给侧结构性改革任务的市场之手--股权市场将继续承担奖优劣汰的职责。新的估值体系下权益投资的逻辑将发生更重大的转变，今年上半年3000-50生态如果说是这种转变的缩影，不如说是旧生态的自救。白马非马，在我们的理解里只有长期不以追求价格波动为评价标准的低风险偏好投资者才青睐这类权益品种。但是上半年多数机构的蜂拥显示出市场的非理性，只要是非理性就有泡沫就有破裂的一刻，我们需要等待时间去印证。
华闻期货 袁然
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