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　　报告摘要

　　本份报告主要从四个维度对当前豆粕和玉米1309合约所构成套利组合进行分析，以期能够较为准确的捕捉到本对套利组合的运行规律；且当前是否存在可行的套利投资机会；以及如果存在切实的投资机会，那么本对套利组合可能所运行的时间框架和空间架构。

　　在本份报告中所采用的四个维度分别为：

　　(1)豆粕和玉米9月合约套利组合所运行的空间架构；

　　(2)豆粕和玉米9月合约套利组合比价的概率分布；

　　(3)豆粕和玉米9月合约套利组合的季节性波动趋势；

　　(4)5月合约与9月合约分别所构成的豆粕玉米套利组合之间的关系。

　　通过9月合约豆粕玉米的套利组合分析，后期豆粕玉米1309合约套利价差有可能运行至1000-1200区间，套利比价有可能运行至1.45-1.5，启动时间点则可能在5月合约进入现货月后。另，当前由于豆粕期货价格仍处于弱势运行过程中，因此短期内该套利组合难有明显起色，但可在此段时期内，布局投资仓位。

　　第一部分 豆粕玉米9月合约套利组合的空间运行架构

　　豆粕和玉米9月合约所构成的套利组合历史波动图显示，该套利组合波动性较强，具有一定的投资价值。该套利组合历史价差最小值为542，最大值为2681，均值为1065；而从其价差运行态势分析，2008年9月合约是及其明显的分水岭，在此之前(含该合约)价差的主体运行区间为800至1700，并在2008年7月4日创出该价差的历史极大值2681；后期随着玉米期货价格运行区间的抬升，该价差的波动区间缩窄至500-1300，少有时间段运行在1500之上。在这两段时期的价差均值分别为1205和948，相差257。

　　截至2013年4月12日，豆粕玉米1309合约价差运行至731，比值为1.3013，处于该套利组合价差和比值的低位区间。

　　表1展示了2004年至今豆粕玉米套利组合历年9月合约价差的高低点，在过去的八个合约中，有五个9月合约套利价差以扩大走势为主，在剩余的三个9月合约套利价差则以缩小为主，而同期豆粕和玉米的期货价格趋势都为弱势运行。另，在各合约套利价差高低点间最小差值为355，达到豆粕0709合约期货价格年均价的14%，应证该套利价差具备较强的投资价值。从该价差高低点时间分布来看，在价差主体运行趋势为扩大的合约，价差低点多分布在前一年的12月至当年的4月，价差高点多分布在当年的6-7月份；而价差主体运行趋势为缩小的合约，价差高点则多分布在前一年的10-12月，价差低点往往出现在当年的4-6月份。

　　第二部分 豆粕玉米9月合约套利组合比价概率分布

　　豆粕玉米9月合约套利比价的历史概率分布显示，本套利组合比价多分布在1.3-1.65及1.89-2.0两个区间，应对这两个区间的比价分布概率分别为60.6%和13.1%。当前豆粕玉米1309合约的套利组合比值为1.3013，正处于该比价高概率分布区间的下轨，相较低于该比值的比价概率分布为6.27%，换言之，整体有97.3%的该套利组合比值高于当前比值1.3013。

　　由于豆粕玉米9月合约套利比价关系呈现为明显的两段波动区间，且在0809合约(含此合约)前该套利比价最低值为1.41，因此将0809合约后的套利比价数据再次进行概率核算。

　　所统计的0909合约至1209和玉豆粕玉米套利比价概率分布数据显示，该套利比价分布的集中区间为1.28-1.62，比价分布概率为85.52%；当前的比值1.3013仍处于这一区间的下轨附近，低于该比值的比价概率分布为11.52%，那么仍有88.48%的比值分布在当前比值之上。

　　第三部分 豆粕玉米9月合约季节性波动趋势

　　豆粕玉米9月合约套利比价的季节性运行趋势显示，该比值的季节性波动可分为三个阶段，第一阶段为9月合约上市初期至12月中旬，在此期间比价关系以缩小为主；第二阶段为12月下旬至当年的4月底，比价关系运行一波扩大和缩小的完整波动；第三阶段为当年的5-7月，比价运行呈现较为明显的扩大趋势。目前豆粕玉米1309合约套利比价运行至1.30，处于相应的底部区间，后期的运行趋势有可能以扩大为主。

　　另一方面，在过去的八个该套利合约中，有三个套利合约的比价运行趋势以缩小为主，所占的比例较大。但是通过该套利比价的季节性运行趋势与三个以缩小趋势为主的套利比价走势的对比分析(图5所示)，除0609合约外，1009与1109合约的套利比价在5-7月份期间也呈现较为明显的扩大趋势。

　　因此，从季节性运行去死的角度分析，豆粕玉米9月合约套利比价关系在5-7月份整体出现扩大的概率是比较高的。

　　第四部分 5月与9月合约豆粕玉米套利组合之间的关系

　　截至2013年4月12日，豆粕玉米1309合约套利价差运行至731，比值为1.30；同期豆粕玉米1305合约套利价差为1171，比值为1.5。那么1309合约的套利价差和比价是否会向1305合约的价差和比价进行回归呢？而豆粕玉米套利比价的季节性显示，5-7月份该比价会出现明显的扩大趋势，这种走势是否会与5月合约的套利比价存在一定的关系呢？

　　通过对历年各豆粕玉米5月和9月合约的套利价差、比价对比走势分析，在过去的八个年度的走势中，其中四个年度(2008、2009、2010和2011年)在2-4月份5月合约的套利价差和比价运行在9月合约之上(见附图1)，后期当豆粕和玉米的5月合约下市后，豆粕玉米9月合约的套利价差与比价向5月合约套利价差、比价所运行的区间回归。由此而言，豆粕玉米1309合约套利价差、比价运行区间向5月合约回归的可能性也较高。

　　第五部分 小结

　　通过对豆粕玉米9月合约套利价差、比价数据进行四个维度的分析，豆粕玉米1309合约当前所运行的区间具备一定的投资价值，后期该套利价差和比价有扩大的趋势。而根据9月合约套利比价的概率分布，当前5月合约套利价差与比价所运行的区间，以及当前豆粕期货价格弱势运行的态势，后期豆粕玉米1309合约套利价差有可能运行至1000-1200区间，套利比价有可能运行至1.45-1.5，启动时间点则可能在5月合约进入现货月后。因此可在当前至5月初这一时间段内择机布局投资仓位，但需进行较好的风险控制。

　　附图1

　　中粮期货