李元丰:私募基金将迎来历史性发展机遇

　　李元丰：低利率对投资提出挑战 信用出清风险与收益并存

　　在私募基金“百舸争流、万马齐奔”的时代，2020全球战“疫”背景下，如何生存下来？近期，明毅博厚总经理李元丰在新浪财经《私募的力量》专访中表示，全球资产行业有几个引人注目的趋势，包括：被动投资的兴起，管理费用趋势性下降；形成了少数巨头指数基金和大量有特色的专家型精品公司的格局；标准化市场超额收益竞争日趋激烈，另类投资占比进一步提升；同时，更看好中国机会。

　　而国内方面，未来私募基金也将迎来历史性的发展机遇。一方面，随着监管趋严，投资者对私募基金认识有所提高，私募基金行业也可能出现超大规模的寡头，强者恒强的效应也将更加明显，行业集中度在将不断提升。另一方面，随着我国金融行业加速对外开放，外资私募加速进场，可能会引起“鲶鱼效应”，私募行业竞争将会更激烈，而各方面也更为规范，推动私募行业回归资管行业“受人之托，代人理财”的内核。

　　在这种情况下，私募基金首先要尽快形成并坚守自己的风格，成为某一领域的专家，为客户创造价值。其次，要坚持高标准的做事准则。第三，做好投资者服务。最后，贴近客户需求，降低费率，提供更少更聚焦的产品。

　　发言实录：

　　新浪财经：当前全球资产管理行业的发展有哪些趋势？

　　李元丰：全球资产管理行业规模高达100万亿美元，其中美国市场规模超过40万亿美元。远远超过国内市场。全球资产行业目前有几个引人注目的趋势：

　　（1）被动投资的兴起，管理费用趋势性下降。2015年以来，主管管理基金资金平均每年净流出高达2000亿美元，被动指数基金则净流入超过2000亿美元。被动投资兴起很重要的原因首先是其费率的规模效应，被动基金的规模越大，费率就越低。其次，一个资产的流动性越强，收费压力也越大。量化宽松导致越来越多的资金涌入资管行业，流动性泛滥，传统对冲基金的高费率结构也很难维持。最后，国外越来越多的实证研究表明，很难在高昂的费用和绩效之间找到积极的联系。恰恰相反：一项研究发现，表现最差的基金收费最高。

　　（2）形成少数巨头指数基金和大量有特色的专家型精品公司的格局。目前，指数基金和交易所交易基金（ETF）已占据美国集合证券投资基金的大部分。目前头部20家公司占据全球资产管理行业份额的42%，较2005年上升了5个百分点。按照目前的发展趋势，他们可能在不久的将来吞噬股票投资基金的绝大部分。投资者将把承担市场风险、规模较大的指数基金公司和从承担非系统风险的、规模较小的专家型公司的风险敞口组合在一起。如果不是行业巨头，想要在行业动荡中生存下来，就必须有一种专注的技能、投资理念和方法。这些专家型公司的竞争将围绕为特定需求设计开发产品来展开。该行业的市场结构就像钟乳石和石笋一般一滴一滴地形成。

　　（3）标准化市场超额收益竞争日趋激烈，另类投资占比进一步提升。全球低利率环境使得资金纷纷涌入标准化市场，资产价格飞涨，压缩了行业未来的超额收益空间。但在资产流动性较差的另类私募市场，管理人对资产的评估技巧、耐心仍能够获得回报。低利率使得高收益资产越来越稀缺，因而房地产、基础设施、资源、新能源领域的私募股权和债权投资越来越受到养老金等长期机构配置资金的追捧。黑石今年以来获得了620亿美元的资金净流入，拥有大量现金可以进行逆周期收购。贝莱德另类投资部门准备将其230亿美元现金储备中的一部分用于遭受疫情打击的公司，评估陷入困境的房地产、私人债务和股权领域的新机会。太平洋投资管理公司（PIMCO）牵头收购了意大利联合信贷银行（UniCredit）177亿欧元（200亿美元）的贷款。与中国资产标准化程度较低，需要标准化相反，全球资产管理行业标准化程度很高，需要从非标准化资产中寻找超额收益。

　　（4）中国的机会。中国的抗疫表现体现出了其制度优势。中国独特的政治、经济结构为机构投资者资产分散化配置、对冲风险提供了难得的负相关资产。中国还是世界上唯一保持了正常货币政策空间的大型经济体，利率水平在全球都处于高位。更重要的是，中国的金融市场，是一个巨大、有流动性，但同时缺乏效率的市场，这意味着能够给主动管理带来超额收益空间。今年以来，全球资产管理机构都开始增加中国资本市场的配置，境外投资者持有中国的股票和债券资产已经接近6万亿人民币，这一净流入趋势仍将继续。

　　新浪财经：在国内资产管理行业中，私募基金发展，有哪些变迁？将面对怎样的环境？

　　李元丰：根据易纲行长的研究，2018年末，包含代客理财、资金信托、证券投资基金在内的特定目的载体规模达53.5万亿元，与 GDP之比为58.2%，较2007年末提高了46.4个百分点。过去资管行业存在产品多层嵌套、期限错配、信息不透明、规避监管、刚性兑付等问题，有的实际上是影子银行。2018年，人民银行会同银保监会、证监会、外汇局发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》，为行业规范发展创造了基础性制度环境。

　　当前，中国居民部门存款高达78.6万亿，但直接的证券投资仅14.5万亿（其中股票13.1万亿，债券1.4万亿）。中国家庭资产以实物资产为主，住房占比近七成，住房拥有率达到96.0%，金融资产占比较低，仅为20.4%。《资管新规》推动资管产品走向净值化和标准化，居民财富配置也将从过去银行理财和房产的组合，转向股票和债券两大标准金融资产，私募证券基金行业将迎来历史性的发展机遇。今年以来，私募证券基金出现了加速发展的态势，规模达到3.68万亿，较年初增加7000亿，占到私募基金整体规模增量的54%，是规模增长主力军。国内证券类百亿私募管理人已经超过60家。

　　在新时代金融治理框架下更突出宏观审慎监管，严防系统性金融风险，新的监管体系主要包括一委、一行、两会和双支柱，即“货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架”。10月31日，刘鹤副总理主持召开国务院金融稳定发展委员会专题会议，指出要“将金融活动全面纳入监管”，未来将是一个金融强监管、严监管的年代。

　　在强监管的时代，影子银行再难大行其道，资管通道业务将被遏制，“高收益、零风险”的刚兑产品竞争力不复存在，专业化的私募证券基金正逐渐成为我国资本市场中不可忽视的力量，为高净值客户提供诸多定制化的资管方案。在这样的时代，私募基金决策灵活、主动管理能力突出、产品策略多元化等优势都会相对显现，其一直以来坚守资产管理业务精神本源的私募证券基金进一步被市场所认知，将在资产管理领域发挥更重要的作用。

　　未来，随着我国金融行业加速对外开放，外资私募加速进场，私募行业竞争将会更激烈。外资私募的进入可能会引起“鲶鱼效应”，外资私募的发展时间较长，而且各方面也更为规范，外资的进入可能会推动私募行业回归资管行业“受人之托，代人理财”的内核。

　　随着私募基金监管趋严，投资者对私募基金认识有所提高，未来私募基金行业也将出现超大规模的寡头，业内强者恒强的效应也将更加明显，我国私募行业已涌现出一批“龙头”，行业集中度在不断提升。据统计，在近9000家私募证券投资基金管理人中，前40名管理人管理规模占比已经达到30%。但目前国内私募行业渗透率和集中度与国外同行相比仍存在一定差距。贝莱德一家机构就占据了资产管理行业份额的7%，中国还没有一家私募机构能够占据中国市场份额的1%。

　　新浪财经：私募总规模中，证券类私募占比仍较小，有哪些原因？

　　李元丰：首先，从私募基金的发展来看，早年就是私募股权的形式才获得了在大部分投资者中的知名度和发展空间。私募证券基金这一身份一直到2014年才获得基金业协会的备案许可，有了适应的法律地位和监管，起步时间更晚。

　　第二，相对私募股权基金，私募证券基金资产投向是标准化的市场，其信息披露程度要求更高，资金是在托管账户和证券账户之间闭环循环，很难有监管套利的可能和空间，因此受到的约束更多，没有迎合过去一段时间影子银行体系的扩张需求。

　　第三，私募证券基金对于投研、交易、风控的前期系统建设投入要求相对私募股权基金要高得多，小型的私募证券基金很难负担，有很高的淘汰率。

　　第四，标准化资产波动性强，没有刚性兑付，与一些明股实债的私募股权产品相比，缺乏比较优势。在标准化资产当中，居民能够直接参与的只有股票，债券市场并不为广大投资者所认识。私募证券基金当中的债券基金基金管理人，在过去的发展过程中又出现了一些曲折，在百亿私募中，债券类的基金占比仅10%。但从公募资产投向来看，80%是投向了债券市场。私募债券基金发展不佳，也是证券类私募基金占比较小的一个重要原因。

　　最后，私募基金行业整体尚处于朝阳阶段，但目前行业集中度低，数量太多，平均单只产品规模只有1亿，头部一些机构单只产品平均规模也只有5亿。相对美国对冲基金行业单只产品规模有非常大的差距。证券基金行业有很强的规模效应，但因为行业集中度低，长期能持续盈利的私募基金只占10%，大部分业绩都较差，或者根本不赚钱，这也变相鼓励了90%的私募机构，去做短期的博弈来做短期业绩，从而赚取短期的管理费和超额业绩回报，缺乏长期投资的理念。

　　新浪财经：私募基金有什么优势？

　　李元丰：有一位智者曾经说过，资本主义的所有问题都是代理问题。资管行业有两重代理问题，一个是投资者和资管机构的委托代理问题，一个是资管机构员工和股东之间的委托代理问题。解决委托-代理问题的关键在于激励机制的设计。什么样的考核方式，决定了什么样的行为方式。在坏的激励方式下，好人也可以变成坏人。在好的激励方式下，坏人也能成为好人。

　　私募基金最大的优势就是机制设计。私募基金可以采用绝对收益考核，也可以很方便地进行员工持股计划。相比很多基金采用相对收益考核，绝对收益考核关注资产本身的风险，避免攀比和嫉妒心理，更能实现投资者利益和管理人利益的一致。

　　私募基金通过很好的机制设计不仅可以克服很多委托-代理问题，而且还可以逆向而行，不向拥挤的地方去，获取被大家忽视的收益。

　　新浪财经：外资资管机构陆续进入中国，对国内市场将产生哪些影响？该如何应对？

　　李元丰：未来，随着我国金融行业加速对外开放，外资私募加速进场，私募行业竞争将会更激烈。外资私募的进入可能会引起“鲶鱼效应”，外资私募的发展时间较长，而且各方面也更为规范，外资的进入可能会推动私募行业回归资管行业“受人之托，代人理财”的内核。作为私募管理人应该做好以下方面来应对：

　　首先要尽快形成并坚守自己的风格，成为某一领域的专家，为客户创造价值。资管行业通道化问题比较明显，目前国内资产管理行业中真正进行主动管理的机构仍然偏少。私募机构在缺乏金融牌照、股东背景的情形下，更应该发挥自身主动管理能力，给客户带来更好的投资回报，以过程信用的优势拟补初始信用的缺乏。我们认为，资管行业的本质是用一流的人才，处理一流的信息，形成一流的业务工作流程和工作纪律，为投资者带来好的、稳健的投资回报。持续强化主动资产管理能力，做到在某个细分领域精细化的管理，才能为客户创造价值。

　　其次，要坚持高标准的做事准则。建立一套严格的投资和风险管理流程，这些准则是防范各类风险和疏漏，确保资产投向与投资者利益和风险承受能力一致的根本保障。

　　第三，做好投资者服务。资产管理人既要为客户带来好的投资结果，即带来资产的保值增值，也要让客户参与资产增值的过程，从产品设计、信息披露、答疑沟通等方面增加客户在资产管理过程中的参与感。资产管理的工作是为客户提供风险管理，将信息传递给客户，因此管理人必须时刻跟上信息的变化，必须要做到时刻都能给出回答。私募基金管理人的工作是在分秒中与时俱进的，在过去适用的，未必在未来同样适用。如果不能和世界一起前进，就注定会失败。

　　最后，贴近客户需求，降低费率，提供更少更聚焦的产品。资产管理领域的竞争将围绕为特定需求设计的产品展开。对于一家中型公司来说，一个大胆的回应是缩小规模，专注核心能力和那些有机会与众不同的产品，回应特定客户的特定需求。史蒂夫·乔布斯（Steve Jobs）在1996年回到苹果时遵循了类似的策略。

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责任编辑：石秀珍 SF183