创金合信基金陈建军：看好猪周期和白酒投资机会，五年实业经历教会我脚踏实地做研究
3月10日15：00创金合信消费主题股票基金经理陈建军分享：等闲识得东风面，低利率下的消费投资机会。
2009年到2013年，我在一家消费类上市公司的投资者关系部，主要负责信息披露及行业并购。2013年7月加入第一创业证券资产管理部，任大消费研究员。此后历任创金合信基金消费行业研究员、第一创业证券资产管理部投资主办等。现为创金合信消费主题股票基金经理。
五年的实业经验对投资、研究帮助挺大。搞笑一点说，从实业里面出来做投资，脑回路比较直一点，对很多市场热点很难get到。在实业里工作过，我能真切体会到每一分钱是如何挣来的，当市场炒热点的时候，有时我很难get到怎么能够那么快挣到钱呢，所以经常被热点甩在后面。但是同时也带来一个好处，就是鼓励我脚踏实地地去做研究。一个公司是不是确确实实在挣钱，在创造价值，我会以实业人的眼光来衡量。所以，也躲过了很多危险。
反映到业绩上，我管理的创金合信消费主题基金A份额2019年的收益率为71.20%，超额收益率为21.82%，较好地抓住了一些板块的投资机会，如猪周期和白酒。
消费行业两条主线：优选高成长的行业和公司，其次是高ROE且现金流好的行业和公司，同时再从CPI维度去配置
新冠疫情对各行各业都有影响，但影响最大的是消费行业。但是损失已既成事实，风险已经反映在股价上了，我们不应该继续守着老一页不肯翻过去。应该看到在中国政府强有力的防控下，疫情已经得到了较好的控制，我们相信中国一定是全球最快打赢防疫战的国家。从策略上讲，中国领先全球打赢防疫战，A股将会获得加分，尤其是现在A股的平均估值并不高。同时，疫情在全球扩散，给全球经济复苏带来更多困难，预计各国逆周期调节将会持续。美联储已于3月初降息50bp，同时美国十年期国债利率创出了历史新低——0.7%。美联储降息，加上国际油价下跌，CPI上升的压力在减少，我国货币政策调整空间在扩大，这些对A股都是策略上的利好。
如果把时间拉长点，往前推5年、10年甚至30年，可以发现一个规律，发达经济体的基准利率持续往下，无风险收益率持续往下。交银施罗德的洪灏老师在题为《展望2020：静水深流》的报告里做了近几十年的复盘，同时还提到一点，从2010年开始资本的投资回报率还在逐年往下。所以，我们正处在低利率甚至负利率时代，资本的投资回报率不断往下，但2019年以来我们的CPI却是在不断攀升的。
在全球流动性宽松和资本回报率逐年下降，且当前国内较高CPI的三重背景下，消费行业配置的核心逻辑主要在两个方面：
一是优先选择高成长的行业和公司，并从ROE+现金流角度筛选。先找成长的行业和公司。如果行业成长性已经比较稳定了，属于比较成熟的行业——消费行业里很多都是比较成熟的行业，快速成长已经不太现实了，比如说虽然白酒的业绩很好，但是这个行业不算高成长的行业。那么，从这些比较成熟的行业里找高ROE的。二是CPI配置策略，优选贡献CPI的行业，其次选择受益于CPI的行业。
需要强调的是，这两条主线并不是隶属关系，而是相互嵌套。在一个成长性很好的行业里，肯定优选贡献CPI的行业。比如说我比较看好生猪养殖行业，两者都符合。ROE很高，高速成长的行业，同时属于贡献CPI的行业。
看好四个板块投资机会
一是生猪养殖。此板块是极少不受疫情影响甚至还有利好的行业。生猪价格预期全年较乐观，主要抓养殖龙头。
二是白酒和家电。这两个行业具有全球竞争优势，行业业绩稳定，高ROE，现金流好。经过此次回调之后，已经变得更便宜了。
三是化妆品。行业正处于较快成长的红利期，同样是高ROE，且现金流好。即使在疫情期间，我们看到线上化妆品销售依然保持高增长。
四是地产竣工周期：预计逆周期调节力度将会加大，同时2019年以来的竣工周期依然持续，那些在住宅全装修产业链上，拥有订单充足的上游建材和家居公司，预计今明两年都能保持较高增速。即使一季度订单受疫情影响，也很可能在接下来的三个季度里快速回补订单。
猪周期畅想——非洲猪瘟提高行业壁垒
猪周期是客观存在的，因为价格波动的原因。而白酒没有那么强的周期性，是因为它有品牌效应，可以通过提价来保证价格。猪价大幅度剧烈地波动，当价格不好时，它的ROE非常低，甚至还可能亏损。而价格是供给造成的，供给大幅度增加，就会造成价格下降。
从2006年至今，共有三、四轮猪周期，最近的一次周期是2016年猪价大幅上涨至高点后又迅速下跌，周期性比较明显。但是2018年发生非洲猪瘟，给生猪行业带来了前所未有的变革。
非洲猪瘟从首次被发现至今快100年了，但安全有效的疫苗一直没有被开发出来，主要是非洲猪瘟病毒结构太过于复杂，独有5层（外膜、衣壳、双层内膜、核心壳层和基因组）结构，包含3万余个蛋白亚基，组装成直径约为260纳米的球形颗粒，是目前近原子分辨率结构得到解析的最大病毒颗粒。科学家到现在对他很多结构功能并不清楚。灭活疫苗已经证明无效，所以要有效疫苗必定是弱毒株的，这就意味着不安全，因为有可能发生变异，带来更大灾害。基于此，我认为要相信科学，预计1-2年的时间内疫苗被开发出来的可能性很小。大家总指望疫苗出来就什么事都没有了，仿佛马上就会有大量的供给出来，所以每次一个疫苗重大进展的新闻，养猪股就暴跌。但是市场学习能力很强，前面确实跌过，而最近的一次疫苗进展报道，行业不跌反涨了。这足以说明市场对疫苗的理解更深了。
生猪行业正处于一个十字路口，现在有两条路径可供选择，一个是疫苗路径，一个是净化路径。从全球的经验来看，走净化路径是最有效也是低成本实现防控非瘟的目的。国内已经有不少养殖龙头选择净化路径，并且逐渐被证明成功了，如果已经有公司通过生物安全防控，成功实现低成本快速扩产，那么疫苗就更没有那么迫切了。
即使真正有疫苗出现的话，走净化路线的公司也不吃亏，因为疫苗是增加成本，而且打疫苗会引起一些应激反应，有可能会影响猪的生长，会让饲料转化率慢一些。
非瘟的出现给了养殖行业较高的壁垒。当一个行业出现高壁垒时，周期性就会逐暂时消失，直到壁垒降低，行业才会恢复周期性。所有的周期性都是价格剧烈波动带来的，而价格剧烈波动，就是供给端大幅增加。为什么茅台没有太强波动性，也是因为高壁垒，世界只有两种白酒，一种是茅台、一种是其他。最后，可以从哲学角度理解成长性或周期性，我们不能机械地说什么行业一定是周期，什么行业一定是成长。现在养活猪非常难，供给大幅增加，暂时是很困难的，那么周期性会短暂消失，一直到有一天全社会可以较低成本顺利养活猪，周期性又会恢复。
当前时点，猪周期的投资逻辑就是一点：量，不要去期待价格涨多少。能够快速出栏的公司，预计今年和明年的业绩会比较好，而且这种业绩是有现金流的业绩。所以，在受疫情影响较大的消费行业，预计养殖行业是业绩比较确定的板块。当然，有可能不是全行业业绩都不错，其中能够低成本养活并且出栏快速增长的公司，业绩才会比较靓丽。
个人投资心得
我喜欢历史和哲学，所以觉得良好的格局观在投资中很重要，要善于把握趋势性机会。比如，我入行的时候最早是研究旅游行业，在旅游行业里有两个子板块，一个是免税行业，一个是出境游行业。我们可以看到过去几年免税行业跟出境游行业的表现，2015年以后天差地别。有一个意思的现象是，免税龙头公司牛市的起点，和跟韩国萨德事件时间非常吻合。大约在2017年3月份，如果你有一个比较好的格局观，你在当时就会有一个大胆的判断：能把美元留在国内的生意会是好生意，而把美元花出去的生意可能就不是好生意。免税行业是吸引消费回流的，出境游这个行业是鼓励大家把美元花在外面，从美元的流动方向上看，这两个行业是相反的。回过头来看，这两个行业从股价和业绩上面，确实差别很大。
有了这个判断后，我们再去紧密跟踪公司的业绩，仔细研究公司的报表，最后你会发现一个季度一个季度用业绩印证了你的观点。一个业绩越来越好，一个就越来越差了。有了业绩印证你的观点，那么配置上你就应该保持这个趋势不变，而不是去想着要不要抄底，其实抄底是顶尖高手才能做的事。
我比较喜欢看孙子兵法，觉得即使是残酷的战争也充满了哲学的智慧，特别打动我的一句话是：善战者之胜也，无智名，无勇功。我把它当座右铭，这也决定了我的配置风格：喜欢持股不动，并且非常集中，但为了分散风险，所以在行业上尽量均衡配置。一句话概括是：优选行业均衡配置；精选个股，集中持仓；持续学习，动态调整。以“弱者”视角建仓，不博弈、不轮动、不立危墙，寄望优秀公司自身发展带来的投资收益。
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我在蚂蚁财富有大V号“小二的逗比生活”，欢迎大家到蚂蚁财富，进入“创金合信消费主题基金”，我几乎每天都会和网友们互动一下。
我一直倡导快乐投资，如果买一个股票或者一个基金，让你患得患失，让你焦虑，那为什么要买呢？所以，在讨论群里，我都会和大家分享一些好玩的事，和涨跌无关，希望我们每个投资者都拥有诗和远方。
1、新浪网友提问：ROE指什么？
陈建军：ROE听上去是一个比较高大上的指标，简单说，比如我打算去做卖包子的生意，投入100元的本金去做这件事，这100块钱就是E，就是你的本金。等包子卖完了之后，除去你进货的成本和各种费用，最后挣了20块钱，这20块钱差不多算是回报。20除以100，是20%，简单理解就是你卖包子的ROE，当然这是一种最简单的算法，不是太严谨，但可以说明问题。ROE本质是一种资本的回报率，反映的是一个公司对于资金的使用效率。
如果在全球都具有极高的竞争力，比如高端白酒和家电，它一般是一个高ROE的行业。可以这样理解，股东投钱给公司，公司拿了钱去做生产、销售，赚来的钱效率非常高。实际上ROE是一种真正的价值创造。
还有要提醒大家，不要简单的理解股价跟ROE有一致性关系，不是说ROE高股价一定涨。股价有很多因素影响，ROE是一种长期影响，短期可能完全不相关。
2、新浪网友提问：养猪的环保门槛高吗？
陈建军：现在养猪的环保门槛依然很高。其实并不是因为缺猪就不讲环保，这个行业一直都在讲环保。环保的要求对大企业更有利，特别是龙头企业，龙头企业的优势就是有钱。像环保方面的投入，龙头公司可以按照标准进行，不会觉得负担重。
我去调研，参观很多龙头公司现代化的猪场，环保做得非常好。猪粪完全发酵，发酵完作为有机肥就出售了，卖给当地的一些种植户，用于有机蔬菜的种植。
所有的环保需要配备相关设备，对小企业来说，资金方面有很大的压力。正因为环保的要求，进一步提高了养猪行业的进入门槛。
3、新浪网友提问：怎么看外围暴跌跟A股的关系？
陈建军：外围市场的剧烈波动，可能主要还是疫情蔓延，再加上石油暴跌，但是我个人认为，这两个因素其实都是利好A股市场，细的原因就不讲了，大家可以细细琢磨。
大家如果在蚂蚁财富社区关注我的“小二的逗比生活”，在我们的讨论群里，我反反复复跟我的“老板们”（持有人）讲过一句话，“你若盛开，清风自来”。
我们在投资后应该自信一点。“你若盛开”意思是你买的是一个很好的资产，它真的是一个在创造价值的资产，并且它的成长性还不差，你不用看外面怎么样。尤其我们处在一个低利率时代，无风险收益率在不断下降，优质资产极其稀缺。对很多消费白马股而言，最好的策略是做时间的朋友。至于降低波动性，就是在行业上稍微分散一点。我一直强调行业相对分散，个股集中持仓，用时间去保护你的净值。如果一家公司真的是非常有价值的，在做一门创造价值的生意的话，这个市场是很有效的，时间长了都会反映在股价上面。
投资的这个过程中，我们要克服人性的弱点，如果你看到别人的股票都在涨，你的净值在跌，是扛不住的。很多时候，我们不是输在选错标的上，而是输在低卖高买上。因为在大幅回撤的时候，人性的弱点会充分展现，让你失去正确的判断。投资时往往因为经不住净值大幅回撤，剁在了最低点，然后一反弹，担心踏空，又追在高点位置，这种错误犯两次，你基本就出局了，所以分散风险是很有必要的，在行业上要稍微均衡一点。
刚入行的时候我师傅教过我，如果一个股票，你买后晚上睡不着觉，第二天就该减了。在这个市场上面要能活下来，你首先不要自己虐待自己。
我跟客户一直倡导的快乐投资是第一重要的。如果你买一只股票、买一个基金睡不着了，今天怕踏空，明天怕暴跌，不如把钱存银行买理财，我们很难相信在恐惧和焦虑中的人可以把投资做好。投资跟吃饭、穿衣一样，是一件平常的事情。这就是我把自己的V号叫“小二的逗比生活”的原因，投资是一种平常的生活，需要平常心对待。
嘉宾简介：
创金合信消费主题股票基金经理 陈建军
管理学硕士，曾任消费类上市公司投资者关系部主管，负责信息披露及行业并购，2013年7月加入第一创业证券资产管理部，任大消费研究员。此后历任创金合信基金消费行业研究员、第一创业证券资产管理部投资主办等。现为创金合信消费主题股票基金经理。
从业以来专注于大消费领域，5年消费行业实业经验及5年消费行业研究经验相得益彰，为提高消费投资胜率提供源泉。2019年创金合信消费主题基金A收益率为71.20%。
投资特点：拥有较好的格局观，善于把握趋势性机会。优选行业，均衡配置；精选个股，集中持仓；持续学习，动态调整。以“弱者”视角建仓，不博弈、不轮动、不立危墙，寄望优秀公司自身发展带来的投资收益。
投资感悟：善战者之胜也，无智名，无勇功。
责任编辑：常福强
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