债市观察丨PMI走弱，6月债市怎么看？

本期“债市观察”对话财通基金固收投资部研究主管周岳。他认为，目前博弈长债利率继续下行的赔率相对较低，或可关注其他期限或品种的补涨机会；信用债方面，可能需要攻防兼备，更多转向点状挖掘，在控制好久期和杠杆的情况下博弈超额收益。

 周岳 ：央行公告显示，5月央行累计进行1510亿元逆回购，当月共有7910亿元逆回购到期，虽然本月公开市场操作大幅净回笼，但银行间资金市场供给相对充裕，带动短端收益率进一步下行。临近跨月，央行逆回购单日投放规模有所增加，且有500亿国库现金定存投放，资金面整体平稳。4月经济数据显示经济总体仍处在修复进程中，但复苏节奏整体不及预期，基本面情况或利好债市。本月短端利率下行幅度较大，据Wind数据，1年期国债收益率由2.14%下降17bp至1.97%；长端方面延续窄幅震荡态势，10年期国债收益率由2.76%下降7bp至2.69%；超长债收益率下行幅度较小，20年期国债收益率由2.99%降至2.97%，30年期国债收益率由3.12%降至3.07%。收益率曲线进一步陡峭化。

信用债方面，Wind数据显示，5月一级发行量7147亿元，较上月的14033亿元下降51%。净融资额由正转负，由4月份1350亿元净融资额降至-1799亿元。二级市场方面，信用债收益率大多压降至2015年以来10%分位数以内，曲线趋于平坦。利差方面，资产荒行情下，信用利差已压缩至 2015 年以来的相对低位，中高等级、中短久期信用债利差持续压缩的空间已明显收窄；5月以来基金等投资机构单周净买入长债规模有所缩减，期限利差有所回升。

 周岳 ：从基本面来看，一方面，当前经济修复节奏放缓、通胀弱势运行，“弱经济现实”可能对债市有所支撑；另一方面，政策博弈升温，5月PMI 走弱显示需求不足或是当前经济运行的核心矛盾，需求端刺激政策加码可能性上升，市场预期波动可能加大。我们认为，从资金面来看，为支持实体经济运行，短期资金面整体易松难紧，据Wind数据，5月以来DR007持续低于7天OMO利率，但市场利率与政策利率难有较大的偏离，如果对比历史同期可以发现DR007走低基本符合季节性。在缺少短端资金价格下行的驱动下，10Y国债收益率在2.70%附近可能存在一定阻力。因此目前博弈长债利率继续下行的赔率相对较低，建议关注其他期限或品种的补涨机会。

信用债方面，短期来看“资产荒”逻辑仍将继续，宏观层面，经济复苏放缓叠加流动性合理充裕对信用债依旧形成支撑；从供需关系看，当前实体融资需求尚未完全修复，信用债整体上依然处于欠配状态。但当前资产荒已经演绎到较为极致的状态，中高等级、中短久期信用债利差大多压降至较低水平，获取超额收益难度有所上升。我们认为，当前并不存在一致的占优投资策略，并且在信用利差已处于低位的背景下，可能需要攻防兼备，更多转向点状挖掘，在控制好久期和杠杆的情况下博弈超额收益。

【债市重要数据回顾】

数据来源：Wind，2005.01-2023.05。

数据来源：Wind，2002.01.04-2023.05.31。

数据来源：Wind，截至2023.05.31。

数据来源：中国人民银行、Wind，截至2023.05.31。

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