泰观点｜市场充分反应悲观预期，复苏趋势不必担忧

本期大盘冲高后回落。4月底5月初，伴随中央政治局会议召开，市场风险偏好有所修复，权重蓝筹的强劲上涨也使得5月上旬大盘再创新高；进入后半程，经济数据不及预期使投资者开始关注增长修复持续性，汇率走势受到较多关注，以“中字头”为代表的权重股调整更是加大了市场波动，故指数调整明显。风格方面，5月市场风格较为均衡，小盘成长表现较好，大盘成长跌幅明显。

5月指数均下跌，沪深300跌幅最大。截至5月31日，上证指数报收3204.56点，下跌3.57%；沪深300下跌5.72%，创业板指下跌5.65%；中证500下跌3.1%，中证1000下跌2.4%。

31个申万行业中有5个行业上涨，其余行业下跌。整体来看分化明显，上期回调较多的TMT板块本期表现突出，前期热点中特估值主题相关板块持续走弱，大宗商品和消费相关板块仍偏弱。受煤价下跌影响，火电盈利得到修复，行业基本面持续向好，公用事业（+4.28%）走出领涨趋势；电子（+2.26%）、通信（+1.36%）、、计算机（+0.03%）等TMT板块经历上期回调后，本期有所企稳，实现微弱涨幅。受经济复苏不及预期影响，商贸零售（-11.66%）录得最大跌幅，农林牧渔（-10.05%）、建筑材料（-8.87%）、食品饮料（-7.90%）、家用电器（-7.37%）、房地产（-6.86%）等亦表现不佳；建筑装饰（-8.87%）、石油石化（-8.08%）等受益于一带一路、中特估值催化的板块本期回调明显，跌幅较大。

宏观方面：本期来看，4月经济数据普遍低于预期，环比明显走弱；结构上外需是最主要拖累，内需分化复苏（服务业好于制造业，消费好于投资）。海外基本面符合预期，市场普遍认为美联储加息周期已结束，进入观望期。展望下期，宏观面给予中性观点。一是复苏趋势并未结束，下半年到明年会迎来“库存回补—外需触底—企业和居民信心恢复”的阶梯式复苏路径；二是决策层对经济的认知客观使得财政和产业政策已有相应储备；三是前期市场走弱已较充分反映了悲观情绪。总体上，看好未来复苏方向，向下关注新一轮疫情的冲击，向上关注中美关系修复的可能性。

估值方面：合理，对股市影响中性略偏正面。以中证800为代表的股市收益率高于7年期国债收益率，仍超出历史平均水平。本期PE估值有所下降，权益资产在大类资产配置中仍具备相对性价比优势。结构方面：医药、机械板块估值分位数处于偏高水平，周期、金融地产板块估值分位数处于历史较低水平。

政策方面：资本市场政策对股市影响偏中性。2023年4-5月，资本市场关键人物开始到任，围绕高质量发展仍然以鼓励为主，但行为监管仍然较为严厉：1、李云泽上任成为国家金融监督管理总局总书记，公开表态指出“互联网金融、金融科技、科技金融，无论哪种说法，归根到底还是金融，必须要实施监管”。2、证监会主席易会满指出，要坚持严的主基调不动摇，以强有力监督打造廉洁的注册制。3、近期，沪深交易所均开会部署提升公司治理水平。4、私募监管收紧。中基协就《私募证券投资基金运作指引》公开征求意见，拟对私募证券投资基金募集、投资、运作管理等环节提出规范要求。

资金方面：场内资金供需缺口环比缩窄。本期场内资金供需缺口环比缩窄，主因市场下跌，各类资金需求都略有减少，但资金供给仍然不足。展望下期，资金需求难再下降，资金供给还未能看到明显起色，陆港通资金在连续3期净流出后可能会有所恢复。供需缺口预计环比略有减小。

展望后市，给予中性观点。月度宏观数据较弱，市场预期从偏高恢复到理性的状态，尽管对经济复苏的幅度不宜高估，但对年内复苏的趋势延续则不必担忧；估值处于合理区间，权益资产在大类资产配置中仍具备相对性价比优势；政策基调偏松但执行层面仍然偏紧，整体偏中性；场内资金供需缺口随环比缩窄，但资金供给仍然不足，资金面仍略偏负面。整体来看对后市观点偏中性，建议均衡配置，优选基本面扎实、质地优良的标的。

国内经济复苏可望持续，慢复苏、长复苏对股市偏积极。根据前文分析结论，国内经济复苏可望持续，下半年可能存在正向预期差：复苏并非线性，仍在梯次展开；疫情开放持续有利于服务业就业改善，就业改善有利于居民收入预期的修复和稳定，由此带来的大额消费将为经济复苏提供加速动力；同时，海外经济体通胀压力放缓，货币政策有望转向。此外，指数回调已充分反应偏悲观的情绪，中期来看，机会大于风险，后续密切关注经济复苏进程。 

短期来看，主题投资市场情绪比较极端，主题交易顶峰已过。在“中特估”带动下，大盘成长超额收益接近短期极值；此外，传媒、计算机等代表性行业的交易拥挤度处在高位，估值也已快速修复至合理/偏高的水平；故短期来看，主题投资的情绪演绎比较极致，可能迎来消化整理期。中期来看重点关注：经济复苏进程、地缘政治风险、二次疫情。

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