债市观点：政策悬念揭晓，利率波动加大

01

市场回顾

现券市场：政策悬念揭晓，利率先上后下。

周一，受当周供给压力继续上行影响，债券收益率延续调整之势；

周二，政策担忧叠加供给压力，市场情绪依旧谨慎，收益率继续调整；

周三，1340亿国债发行，供给压力有所释放，债市情绪有所好转，收益率小幅下行；

周四，市场情绪好转，收益率小幅震荡；

周五，财政政策基本符合预期，货币政策延续宽松表述，政策担忧消退，叠加国际关系预期悲观，权益市场下跌，债券收益率大幅下行。

全周来看，利率债收益率先上后下，7年以上期限整体下行，7年以内期限整体上行，其中1年期国债上行17BP至1.39%，1年期国开债上行6BP至1.45%；10年期国债下行6BP至2.62%，10年期国开债下行3BP至2.93%。

信用债收益率上行幅度小于利率债，其中3年期AAA、AA+、AA分别上行3BP、1BP、1BP至2.59%、2.78%及3.21%，信用利差除7年期品种以外均有所收窄，期限利差走阔，等级利差继续收窄。

上证综指下跌1.91%，中证转债指数下跌2.46%，全市场平均转股溢价率继续回落；行业方面，食品饮料、商贸零售、交运、钢铁及银行跌幅最小，计算机、电子及通信跌幅最大。

资金面：税期影响，资金利率小幅回升。

上周央行继续暂停公开市场操作，逆回购到期为零，公开市场当周零投放。上周临近税期，资金需求回升，资金利率低位小幅上行。

全周来看，DR001上行24BP至1.09%，DR007上行2BP至1.52%。

02

市场研判

基本面：海外经济低位回升，国内经济延续修复。

美国新增确诊病例依然处在平台期，5月22日美国新增确诊出现小幅反弹，创5月9日以来的最高值，主要受佛罗里达州等三个州的经济重启引发疫情明显反弹影响。德、法、意、西每日新增均降至三位数水平，日本每日新增降至两位数水平。上周公布了美欧主要经济体的5月PMI数据，较4月底部均有所回升，但仍明显低于荣枯线，经济修复情况低于国内3月情况。美国5月Markit制造业PMI为39.8，较前值36.1有所回升，服务业PMI为36.9，前值26.7；欧元区5月制造业PMI为39.5，前值33.4。

国内经济高频数据延续改善之势，其中5月中旬，六大集团发电耗煤增速上行至10%，高炉开工率同比转正，汽车轮胎开工率同比修复至-13%。需求方面，5月第二周汽车零售销量同比降幅较第一周收窄，且批发销量同比转正；30大中城市商品房成交面积同比降幅收窄至-8.6%。5月战略新兴产业采购经理指数为55.9，较上月回升1.9个百分点。总体看来，5月国内经济延续修复之势，但改善速度未见明显加快。

政策面：相关政策落地，基本符合预期

近期，相关政策落地，各项政策基本符合预期，总体看来，政策没有选择强刺激经济，而是加大了对地方的支持力度、对就业和民生的支持保障力度以及对中小企业的支持力度。具体来看：

1）“今年赤字率拟按3.6%以上安排,财政赤字规模比去年增加１万亿元,同时发行１万亿元抗疫特别国债”。并强调上述2万亿元全部转给地方,资金直达市县基层、直接惠企利民,主要用于保就业、保基本民生、保市场主体。赤字和特别国债对投资的拉动或低于此前市场预期。并且，今年受疫情影响，财政收入预期降1%，财政支出预期较去年仅增加7706亿元，同比增长仅3.2%。

2）在扩大有效投资部分提到，“今年拟安排地方政府专项债券3.75万亿元,比去年增加1.6万亿元,提高专项债券可用作项目资本金的比例,中央预算内投资安排6000亿元。”考虑到去年预算内投资安排资金为5776亿元，与今年金额相当，因此今年对基建投资的增量拉动将主要依赖于专项债。5月底前地方专项债发行规模将达到2.39万亿，剩余未发行专项债规模不足1.4万亿，地方债供给压力将有所缓和。

3）“稳健的货币政策要更加灵活适度。综合运用降准降息、再贷款等手段,引导广义货币供应量和社会融资规模增速明显高于去年。”宽松货币政策的基调没有改变，降准降息仍有望继续实施。

03

市场策略

总体看来，5月过后，利率债供给压力将有所缓解，相关政策落地后，政策不确定性担忧亦有所消退，债市情绪有所修复；未来海外经济重启带来的疫情反复、外需下滑压力及货币宽松再次落地均对短期交易行情有所支撑。

但经济逐季改善的预期未有改变，利率突破前低概率较低，博弈情绪将加大利率波动；此外，公开市场操作价格明显高于货币市场价格使得短期资金价格受需求影响更大，而经济修复叠加利率债供给加大影响下，资金价格仍有上行压力，进而制约中短端下行，短期曲线平坦化概率更高。

风险提示

市场观点将随各因素变化而动态调整，不构成投资者改变投资决策或选择具体产品的法律依据。基金有风险，投资需谨慎。

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