大成基金徐彦：基于对社会与时代的理解践行价值投资|中国证券报_新浪财经

如果给A股真正践行价值投资的公募基金管理人列一份名单，大成基金的徐彦一定位列其中。2007年加入基金行业至今，对价值投资的信仰，一直驱使着徐彦不断奋进前行，他的研究与投资也同步经历了锤炼打磨到融会贯通的过程。

“基于对社会与时代的理解，以合适的价格买入好公司”。重剑无锋，大巧不工。徐彦对于价值投资的理解大道至简，但贯彻始终。

从表观上来看，徐彦的风格是精选个股，敢于重仓，不跟风，不追高，长期换手率低，组合偏向投资低估值成长股。同时，历史回报稳定，换手率大幅低于市场平均，回撤控制较好。

而作为深度价值投资者，徐彦的投资业绩更加亮眼且具有持续性。Wind数据显示，从历史上来看，共有74只偏股混合型基金在2013-2017年连续由同一位基金经理管理。其中，徐彦曾管理的大成策略回报在这五年间的年化收益达24.81%，排名第3。

展望未来，徐彦认为低利率时代已然来临，只有精选优质个股才能获取超额收益。值得一提的是，由徐彦拟任基金经理的大成睿享已于12月2日起正式发行。

理解社会与时代践行价值投资

价值投资，大道至简。徐彦亦如是，基于对社会和时代的理解，以合适的价格买入公司，是他一以贯之的投资方法论。

【中国证券报】：如何理解您的投资理念与方法论？

【徐彦】：我的理念是价值投资，具体而言就是基于对社会和时代的理解，以合适的价格买好公司和好团队。

价值投资的方法论很成熟，不需要创新。重要的是理解那些关键点以及那些点的前提条件，并持续运用到中国的实践中。

【中国证券报】：如何以合适的价格买入好公司？投资中有哪些坚守的原则？

【徐彦】：最伟大的公司肯定符合社会和时代发展的大趋势。然后，再分析行业生态、商业模式、核心竞争力和管理团队等因素。

而从合适的价格角度而言，对能掌握足够信息的成熟公司，在熊市或因非关键因素股价下跌时买入。但最大的机会是拥有超越时代的远见，在新事物发展的早期就看清买入、跟踪并长期持有，这种机会一生只有几次。

原则方面，首先，在投资中坚守能力圈，弱水三千只取一瓢。然后，在研究中极度求真，超越市场。

我相信价值投资永远有效，但在拥有正确的非共识时更有效。价值投资不仅是面向过去的，更是面向将来的。

【中国证券报】：旗下产品获得了长期投资业绩优异，如何理解管理组合超额收益的来源？

【徐彦】：用外部数量模型分析，超额收益的来源总可以归因到个股选择、行业配置或者仓位选择等因素上。但这些并不是我投资的出发点。

我的出发点是判断企业价值，并以此为基础做投资，投的好的是因为想清楚了，投的不好的是因为没想清楚；运气会影响短期业绩，但长期看是中性的。

我并没有觉得自己的投资业绩出色，在很长时间里我的理念并不成熟，分析框架也不完善，更不用说能力的积累需要一个长期的过程。我想我的超额收益更说明了对于管理大规模资金而言，价值投资相对于其它方法更有效。

【中国证券报】：投资生涯中，有哪些成功或者失败的典型的投资案例值得分享？

【徐彦】：谈不上成功的案例。失败的案例很多，分为三类：

缺乏理念时犯的错误、有理念但方法不成熟时犯的错误、有理念有方法但能力不够时犯的错误。

第一类错误严格来说没有资格叫错误，因为没有理念没有原则根本谈不上对错，对错都是运气。有理念但方法不成熟时犯的错误主要是2014与2015年，尤其是2014年，大量被系统性低估的硬资产即便没有成长估值也太低了，错过的主要原因是方法不成熟。

2016年及之后，犯错的主要原因是能力不够，表现形式不是买了哪些公司而是没买哪些公司，背后是对价值投资最简单但也最关键的点理解不深，同时能力圈也不够广。未来，要进一步降低犯第三类错误的概率，能力提升永无止境。

循序渐进静水流深

罗马并非一日建成。回首来时路，徐彦的投资研究也经历了从零到一，苦练升级的砥砺之旅。

【中国证券报】：可否简单介绍您的从业经历？从事基金投资多年，有哪些经验体会？

【徐彦】：我2006年硕士毕业，毕业时有机会来证券行业，不过当时选择了一家处理银行坏账的金融资产管理公司。工作一年后2007年来到大成基金，当时觉得基金公司在投资上更专业化、更市场化。

工作了这么多年，有几个感受：

✓ 第一、多行业从业经验有助于对投资的理解，一直在基金公司未必没有局限性。

✓ 第二、证券市场的方方面面，从制度建设到基金公司的专业能力再到投资者的成熟程度，不可能超越全社会的发展阶段，整体都还在初级阶段。

✓ 第三、基金行业的相对影响力在下降，这有和整个体系适应性的原因，也有自身的原因。作为基金从业人员，我们必须加倍努力。

【中国证券报】：2007年开始的投资生涯，最初就遇到了A股那两年的剧烈牛熊转换，现在回顾有哪些体验？

【徐彦】：2007年我刚到基金公司，是大牛市。那时候主要就是跟着卖方分析师做研究和推荐。当时卖方分析师很少，往往推荐什么什么就涨，我跟着推荐就行。这很容易让人对分析师这个职业的价值和能力要求产生错误的认知。

因为之前处理银行坏账的经历，我自然会想为什么一些几年前还需要债转股的公司，现在就成了股票市场的香馍馍，真实世界似乎远比分析师认知的复杂。在我还没有学会做一名“牛市研究员”的时候，市场就迎来了下跌，连绵不断的下跌以及间或出现的强劲反弹。坦白说，作为一名刚入行几个月的新人，我在很长时间里并没有因为下跌而感到压力，反而会觉得强劲反弹特别刺激。

直到指数下跌一半之后的某一天，大盘再次几乎跌停，我才知道了恐慌的感觉。雷曼兄弟倒闭的那天，我倒是很平静，想起了曾经读过的一本书《诚信的背后》，书中描述的一切离我们并不遥远。2008年四季度经济数据急剧恶化加剧了恐慌，以致于四万亿推出、股市反弹几个月之后我还被恐慌支配。事后才知道，四季度便是股市底部，而四万亿才真正是经验范围之外的事。

【中国证券报】：在投资研究工作中，有哪些典型案例或者印象深刻的事情？

【徐彦】：做研究员时，对我影响最大的是工程机械行业。对这个行业和重点公司的研究和跟踪让我同时理解了认知局限、反身性、周期，以及体制差异、企业家精神、核心竞争力和长期的力量。

“四万亿”之后，基建大热，工程机械需求旺盛，整个2010年行业盈利非常好。工程机械购买者基于对未来几年基建的乐观预期做出购买决策；同时，各企业和金融机构推出了低首付政策以鼓励购买。乐观预期叠加低首付进一步提升了行业景气，金融机构提供更多信贷支持，企业做出扩产决策；企业盈利好，股价大幅上涨，大家都融到了资去扩产。一切似乎都很完美。

但最终的事实是，2011年之后全行业进入五年的下行周期，行业亏损，市值下跌了70%以上。产业链中的每个参与者都存在认知错误，这种认知极大影响了行业基本面，最终扩大了周期波动。

行业调整期，各家企业的战略选择、调整策略、经营思路等出现了很大差异。有些差异是体制造成的。逆境中更体现企业家精神，在亏损、裁员、关厂的情况下，能不能坚持下去，怎么坚持下去？有些企业在产品、研发、渠道等体现核心竞争力的方面继续做长期投入。当行业经过漫长的调整期复苏之后，这些企业的投入都转换为竞争优势，行业地位也大幅提升。

【中国证券报】：从研究员升任基金经理之后，有哪些不一样的感受？

【徐彦】：我做投资分两个阶段，第一个阶段是更明白自己靠什么做投资，第二个阶段是做好第一个阶段想明白的事。

做基金经理之后更自由，选择更多，可以做个股选择，也可以做行业配置、板块轮动、仓位选择等。我在最开始做投资的一年多里，明确了自己要以判断企业长期价值为基础做投资，因为这是我做研究员时的能力积累。后来到现在再到将来，一直是第二阶段，就是把判断企业长期价值这件事做好。

【中国证券报】回顾2015年，股市再次经历大起大落，当时的感受是怎样的？

【徐彦】：2015年股市波动很大，我的业绩排名波动也很大，但其实心态一直很平稳。倒是2014年，我的心态波动很大。

我在2012年下半年做基金经理，2012、2013年确定了投资理念。2014年，是低估值蓝筹的大牛市，金融地产公用事业等涨了很多，我组合里这些行业不多，业绩也不突出，当时一度很怀疑自己的理念。经过2014年我的反思是：投资理念并没有问题，这些低估值蓝筹大涨恰恰说明了价值投资的有效性；我的问题主要是方法不成熟，在判断投资机会时对价格的重视度不够，同时在有安全边际的机会上没有下重注。

2015年，我心态很平稳，因为从头到尾都没有怀疑过自己的理念，也没有怀疑过很多大涨的公司没有长期投资价值。但2015年的市场同样让我有很多反思。我反思的结果是：要分析商业模式，要理解时代精神，科技和创新将变得极其重要。

精选优质个股看好白马与企业转型机会

展望未来市场，徐彦预判低收益率时代的来临。对与2020年，徐彦仍然会坚持对企业价值的判断，精选优质个股，侧重于估值合理的优质白马以及有望转型升级的公司。

值得一提的是，由徐彦拟任基金经理的大成睿享已于12月2日起正式发行。

【中国证券报】：展望未来，如何看待2020年的市场？

【徐彦】：全社会已经进入了低收益率时代。拉长看，从12年初到19年，全A指数年化收益率约8%。未来长期低收益率的大环境不会变化。单看2020年，我的判断是指数窄幅震荡，精选优质个股才有望取得超越指数的收益。

【中国证券报】：当前看好哪些行业？将会使用怎样的投资策略？

【徐彦】：我并不是行业配置的思路，对企业价值的判断是我投资的出发点。

有些行业不同，但商业本质相同；有些行业相同，商业本质却完全不同；不能简单按行业划分。另外，同一个行业有不同的发展阶段，某些阶段行业生态趋向复杂，某些阶段相反，关注度会不一样。

未来，我的投资策略依然是精选优质个股、长期集中持有。

在当前时点，会侧重于估值合理的优质白马和有望转型升级的公司。

【中国证券报】：可否简单介绍大成基金权益投研团队，投资文化和投资理念？