邬传雁致投资者的信:莫听穿林打叶声 何妨吟啸且徐行

　　莫听穿林打叶声 何妨吟啸且徐行

　　——邬传雁致投资者的一封信

　　各位投资者朋友们，大家好：

　　刚刚经历了极不平静的一周，在这一周里，我们看到全球资本市场在一种激烈的情绪中动荡不安，美股在10天之内四次熔断，而A股也在外部恐慌情绪的压力之下应声而落。在这短短数天的时间里，我所管理的基金净值也出现了较大幅度的回撤，甚至一部分持有人的账户开始出现浮动亏损。我知道，对于我们的持有人而言，这是异常艰难的时刻。我想，在这样的时刻，没有什么比沟通更能化解担忧。

　　先介绍一下这段时间里我的主要工作。在这段时间里，我主要做了两件事情：一是反反复复审视我们的持仓，我们所投的企业足够优秀吗？还有没有瑕疵？有没有尚未被发现的风险？二是了解投资者的疑问，问题涵盖了方方面面：疫情还会蔓延吗？全球股市暴跌还将持续吗？A股能够独善其身吗？金融危机的脚步逼近了吗？……凡此种种，最终都指向一个方向，那就是A股投资价值到底如何？正是这些疑问和担忧，推动着这一轮波动当中理性或者非理性决策的发生。

　　所以在开始回答这些问题之前，让我们先定定神，来分析一下，在这个市场当中，恐慌是如何产生的？资本市场的恐慌，说到底是一种被放大的悲观情绪，它和泡沫阶段的高亢情绪相似，是每个投资者都会遭遇的。恐慌情绪落到操作上，不论是下跌过程中的大幅减仓，还是在泡沫阶段的大规模加仓，实质都是在经历击鼓传花式的损失确认，最后的接棒者成为了损失最大的那个人。

　　在恐慌当中，我们盲目地卖出股票，这之后，会出现两种结果：一是恐慌结束，市场反转，当初的卖出行为演变成了不可弥补的永久损失；二是市场如预期那样继续下跌，恐慌情绪进一步加深，我们不分良莠地卖出了手中的股票，面对泥沙俱下的波动久久观望不敢出手买回，直到市场再次回到一个高点，我们始终无法以原有的价格买回那些优质的股票，损失依然被确认。     

　　以上，就是人性的悖论，也是投资中最难克服的部分。好股票的价值是难以估量的，想要买在最低点卖在最高点，其实是无法实现的。频繁交易的结果往往只是损失了长期收益，而无法规避真正的风险。所以，在很多时候，情绪的自我管理成为决定投资结果的一个重要因素。在恐慌之中不受干扰，不被传染，背后的力量是对自己所持有的资产怀有坚定的信心。接下来，我们就来谈一谈，A股市场的信心之源。

　　经历了2018年的金融、实体经济的去杠杆，A股的估值实际上已经回落到了一个历史较低的位置，低泡沫、更健康、更成熟，是长期风险释放后的A股市场的真实状况，这为我们的投资带来了更高的安全边际。在2018年股市低迷消沉之际，我们曾经做出过一个长达十年乃至更久的结构性牛市或将始于这一时刻的判断。而站在眼下这个时点，我们看到的，却是比2018年底更大更显著的机遇，这个机遇就来自于在疫情的全球蔓延中，各国所暴露出的问题，以及国际经济格局的演变，而这，或将成为中国下一个十年甚至更长期牛市的开篇。

　　此次疫情对于各个国家而言，都是一场巨大的压力测试，它将各国经济的隐忧暴露无遗，也使大国之间的抗风险能力和实力对比发生着翻天覆地的变化。疫情作为导火索，引爆的是欧美经济世界中长期存在的流动性问题，这非一日之寒，它是美国资本市场漫长的10年牛市的泡沫累积，而这，也是导致欧美股市一泻千里的根源所在。

　　最近这段时间，我们看到A股持续下跌，外资不断变现，风险资产和避险资产同步大幅下跌。这些现象的背后，折射了以美国为代表的国家经济所隐藏的流动性风险。次贷危机以来，欧美经济长期处于低利率的环境之中，上市公司风险意识和风控机制弱化，不断加杠杆回购股份，企业资产负债率畸高，资产定价已远超出其内在的价值，经济金融体系脆弱。如果说次贷危机削弱了欧美经济原有的抗风险能力，那么本次疫情则令欧美经济金融体系的问题一览无余，这些问题或许不是几次安抚性政策所能缓解，也为这些经济体的下一次风险埋下了伏笔。

　　放眼全球，再审视自己，我们会发现，这一次，中国的情况全然不同。经历了过去几年的去杠杆、强监管，上市公司的信息披露更加全面，A股市场在低泡沫的情况下走向成熟，国家和企业负债率同比降低，风险应对能力变得更强。在疫情当中，我们看到从中央到地方，管理效率大幅提升，全社会都在释放管理效率改进所带来的红利。目前中国的疫情已经度过了最为艰难的阶段，不论从国家的管控力度，还是医疗体系的完善程度，以及各项经济措施的实施效果来看，中国都已进入疫情对经济影响逐步减弱的阶段，而A股市场的波动也在逐步收敛。相信过不了多久，随着复工的加速、各项管控措施的放开，以及新基建、医疗体系等投入措施的出台，中国经济将很快步入复苏的轨道。在这种情况下，A股的恐慌或已进入尾声，A股作为全球资本市场中最为优质的资产，也将再次吸引全世界的目光。

　　疫情对国家经济的影响是深远的，它折射出的是整个社会在风险应对机制上的薄弱之处，更唤醒了包括国家、地方政府、企业以及全社会在内的各个层面的风控意识，这种意识将使全社会的管理效率大幅改进，经济的质量大幅提升。

　　投资也好，管理企业也罢，风险控制都是极为重要的一项意识，在关键时刻它决定着企业的生死存亡。所以，在寻找投资标的的过程中，我始终坚持将风控文化作为一项重要的考量因素。值得欣喜的是，在调研了无数企业之后，我们也发现了很多把风控做得非常超前的企业，它们对于市场的不确定性和重大危机有充足的准备和充分的应对能力，它们的存在也让我们的投资更能经受市场和时间的考验，并成为我们提高中国投资价值的重要前提。

　　今日之世界已与往日大为不同，今日之中国已与十几年前大为不同，不论是经济的健康程度、股市的健康程度，还是企业的创新能力和竞争力，中国正在成为这个世界上独立且更加强大的力量，而中国的优秀企业也将在更长的时间里散发光芒。站在一个更为健康且更具前景的经济基本面之上，中国和欧美的资本市场正面临完全不同的长期走势。

　　市场的波动是投资无可避免的日常，面对波动的决策才是决定投资成败的关键。回看多年来的投资历程，我所管理的几只产品，均在一次又一次的震荡、回撤之后创下新高，其实都是因为在恐慌之中多了一些坚持。目前A股市场的黄金坑已经形成，长期配置价值毋庸多言。在这种形势下，变动仓位或者做空，都是风险极高的行为，都将与长期收益失之交臂。所以一个理性的做法或许是，在众人恐慌的时候适当加仓，如果做不到，那么保持不动，不做非理性的交易也是正确的方法。

　　世界正迎来百年未有之大变局，A股的投资也将迎来前所未有的价值提升。那么，就让我们把投资的目光向内聚焦，找到那些最优秀的企业代表，坚定地去拥抱它们。当然在这个过程中，市场会有波动，基金的净值会有回撤，但这也是为了一个更好的长期收益所必须付出的等待。

　　这是一个非同寻常的时刻，想对你们说的话还有很多，感谢你们的信任，也感谢依然坚定持有的你们，片言之语，难表感激。我想再多的言语都不及行动有力，未来的投资，我依然会与你们坚定地站在一起，与中国最灿烂的明天站在一起。坚持正确的投资方向，寻找最好的投资标的，“莫听穿林打叶声，何妨吟啸且徐行”，在噪音不断的市场中，把正确的事情坚持下去，唯有此，你我才能最终品尝投资的芬芳之果。

　　邬传雁

　　于2020年3月24日

责任编辑：石秀珍 SF183