【债券深度报告】：华创债券银行系类货基系列专题之二：当偏离度引入货币基金评价
华创证券 吉灵浩
由于货基估值方法较为特殊，因此我们将在类货基第二篇专题中介绍摊余成本法以及相关的影子定价，然后引出偏离度影响货币基金评价的话题。
当二级市场发生不利波动时，出售资产会造成一定程度的折价，因此摊余成本法并没有真实反映组合的实际价值。另一方面，货币基金净值保持1让投资者一直以为货币基金保本，但本轮金融监管对打破刚兑的要求一直没有放松。为了避免采用摊余成本法计算的基金资产净值与按市场利率和交易市价计算的基金资产净值发生重大偏离，监管机构在货币基金估值体系中引入了影子定价，摊余成本法估值结果和影子定价估值结果的差异被称作偏离度。影子定价最早出现在05年《关于货币市场基金投资等相关问题的通知》里，此后证监会对影子定价和偏离度的规定也越来越具体，比如区分了正偏离和负偏度，规定了不同偏离度情况下基金管理人的措施。
当债券价格下跌时，投资者会选择赎回货基，而且相较于后赎回的投资者，提前赎回收到的可能超过了实际市值，相应亏损则由后赎回的投资者承担，造成投资者在赎回货币时容易引发踩踏式赎回。赎回压力主要来源于市场资金紧张、收益率过低、发生信用风险事件、股市大涨提高风险偏好等几个方面，而12年以来货币基金共经历了三轮赎回潮，分别是13年3-6月，16年3月和16年12月-17年3月。
既然货币基金摊余成本法存在一些问题，那么货基评价不应局限于收益率指标，而应结合期间内偏离度情况。今年二季度债市有所回暖，所以货币基金极端负偏离现象尚未发生，但正偏离现象较为普遍。正偏离对基金来说是好事，通过卖出债券兑现浮盈即可释放业绩表现，但这些都是短期行为。因为如果新买入债券或者存单资产的利率较低、债市回暖停滞，那么货币基金业绩表现也就不会太好。相反，负偏离对货币基金投资者来说就是偏负面的信号，如果负偏离持续存在，而且偏离程度越来越高，那么就需要考虑修正对该货币基金的评价，选择适当赎回。
我们发现济安金信将货币基金偏离度引入了评价体系中，具有一定的指导意义。根据2010年版济安金信基金评价体系，货币性基金以活期存款为绝对基准，依次考察盈利能力和业绩稳定性，尤其是影子定价偏离度。其中影子定价偏离度惩罚因子主要将偏离度绝对值处于0.25-0.5%和超过0.5%的异常情况纳入考核，同时对偏离度绝对值超过0.5%的特殊情况赋予更高的权重。当某只货币基金的偏离度异常值较多，自然而言就会对该货币基金评价结果产生不利影响。
综合而言，货币基金评价需要考虑正偏离可能导致释放业绩带来短期盈利表现利好，也需要考虑负偏离导致的潜在赎回压力，而偏离度的产生又与债券存单利率表现、市场资金面、基金资产配置和基金申购赎回等变量有关，因此货币基金评价也是个很重要的话题，我们将在后面的专题尝试研究。
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责任编辑：常福强
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