中国基金报 · 公墓投资展望

来源：杨德龙宏观策略研究

杨德龙

前海开源基金首席经济学家

本文转载自：中国基金报

前海开源基金杨德龙：A股将迎来黄金十年

当前我国处于重要的战略机遇期，“危”与“机”并存。在有外部压力的情况之下，要集中精力来办好国内的事情，自力更生，保持经济的成功转型和稳定增长，想方设法促进资本市场的繁荣，而一个繁荣的资本市场是推动经济长期稳健增长的重要推动力，特别是会有效地促进消费的增长。

面对新的国际形势，我们只有坚定深化改革、扩大开放、鼓励创新、鼓励研发投入，及时地进行策略上的调整，激发经济内在的增长动力;通过立法来保护知识产权，提高技术升级，进一步提高我国企业的国际竞争力，从而实现经济的可持续增长，成功跨越“中等收入陷阱”，经过未来十年的增长步入到发达国家的行业。

未来十年，中国经济将从高速增长转入高质量增长的阶段，通过有效措施减少贫富差距，实现共同富裕，A股有望迎来慢牛、长牛行情，我把它称为A股的“黄金十年”。

事 实 上 ， 现 在 A 股 的 “黄 金 十 年 ” 行 情已经启动三个多月， 即从2018年10月19日上证指数探到2449点的低点开始，A股已经正式启动“黄金十年”。

虽然后来上证指数再次创新低到2440点，但是像券商、5G等强势板块已经率先走出底部， 实现40%左右的涨幅，标志着局部牛市已经启动。

未来十年，A股市场将会出现震荡上行的态势，“黄金十年” 也是广大投资者能够真实获益的十年。建议投资者在当前历史大底的位置，积极布局能代表中国经济未来的优质白马股，以及科技龙头股，分享中国经济高质量增长所带来的回报。

虽然还不具备产生全面牛市的基础，但是局部牛市行情已经展开。在市场完成了探底之后，现在已经进入到筑底的阶段，虽然筑底的过程一波三折，但是市场底部会不断地抬升。在市场历史底部的位置，我们既要具备信心，又要具备耐心。

(杨德龙为前海开源基金首席经济学家)

国投瑞银基金蔡玮菁：债券牛市空间缩窄

未来3-6个月，债券牛市未尽，但空间较去年有所缩窄。总体而言，全球经济增速在中短期内难有起色，美国经济触顶概率较大，而国内经济短期依然惯性下行，缺乏明确的经济增长点。

目前货币政策的重点已经从去杠杆、防风险转向稳增长，积极的财政政策也需要货币政策的配合，预计在未来一段时间其会保持稳健中性，保证流动性合理充裕。如果未来宽信用渠道仍难以打通，经济下行压力可能会进一步加大，进而倒逼货币政策进一步宽松，收益率短端下行阻力有可能被打破，从而带动整条曲线下移。这些都意味着债券牛市的根基未发生变化。

结构上看，短期内利率债短端品种受制于政策利率，波动空间不大;长端品种围绕经济下行压力加大和经济刺激政策加码之间博弈，走势会比较曲折，节奏上大概率震荡下行。

信用债中，中高等级信用债利差变动趋势和流动性具有很高的相关性，在流动性维持宽松的环境下，这类品种信用利差大幅走扩的风险不大。低等级信用债和民企债市场收益率和信用利差均处于较高水平。 这类高收益债目前规模不断扩充，收益率也在逐渐反映其真实信用风险和流动性风险的定价。

可转债的投资机会成本大幅降低，已经开始具备配置价值。

(蔡玮菁为国投瑞银基金固定收益部副总监)

方正富邦基金王健：2019债市赚谁的钱

今年债券市场无论继续走牛，还是横盘震荡，都有一个基本一致的观点，那就是债券熊市远未到来。对于今年年的实际操作中，将产生三种不同的投资策略:

保守型策略，短久期+少量加杠杆。采取短久期策略，具体久期在1年以内，利用债券自身来屏蔽利率风险，最多加少量杠杆，增厚一点收益。

稳健型策略，中短久期+加杠杆。采取中短久期策略，具体久期在1年-3年，加适量杠杆，以增厚收益。

进攻型策略，长久期。采取中长久期策略，具体久期在3年-5年，区别于短久期利用债券自身屏蔽利率风险， 该策略是利用市场来屏蔽利率风险。

本人更推荐进攻型策略，首先，今年前三季度的债券市场进入熊市是小概率事件，不是牛市继续，就是横盘震荡。

其次，市场的横盘天然屏蔽了大部分的利率风险，在利率风险较小的前提下，为什么不持有中长久期的债券呢? 如果提前采取保守性策略， 配置短久期债券，那组合收益就会很低，基本与货币基金收益相同，这将失去中长久期债券带来更高收益的机会。

第三，既然已经是加久期了，就没有必要加杠杆。

第四，既然判断今年债市向下的空间有限，上行空间也不大，那么，买入时点最好选择在收益率上行后，又开始掉头小幅下行之时，而不是下行中的疯狂时点。

当然，利用市场来屏蔽利率风险，进而选择长久期的进攻型策略的前提是， 一定要在债市走熊之前撤退。

总之， 今年债券市场的横盘或下行将天然屏蔽利率风险，继续持有中长久期债券将是最佳策略， 但需要时刻关注熊市拐点信号的出现。

(王健为方正富邦基金固收基金投资部副总经理)

华宝基金周晶：高波动性或为全球市场主旋律

今年以来全球风险资产1月份的躁动，源自于对联储货币政策的乐观预期。但是，暂停加息对于联储而言是相对容易进行的举措，而关于缩表，鲍威尔可能需要更多的经济数据下滑佐证才能下定决心搁置。

主要经济体的经济发展都面临着巨大挑战。在全球缺乏革命性的技术进步的前提下，各主要经济体都有进一步放松货币政策，通过加杠杆的方式来刺激经济增长的动力。

随着美国经济的下滑，美联储的货币政策会有放松，节奏将会是先暂停加息，后续才会暂停缩表。在美联储选择宽松之后，其他各国央行都会有更大的空间施行宽松，全球流动性会有比较明显的改善，而且越往后流动性会愈加充裕。

但是今年全球经济的下滑，也可能比2018年更加猛烈，联储任何的犹豫和迟疑，都可能会导致经济的下滑时限延长、程度加剧。对于投资者而言，在资产选择上今年仍可能会比较艰难。对于各类大类资产的历史估值水平以及横向跨资产比较估值监测和把握至关重要，而交易拥挤度等微观结构也需要特别关注，市场的Risk-On和Risk-off预计将格外频繁，波动性可能仍会相当高。唯有当全球经济后续发出明显的企稳反弹的信号之后，类似于2017年那样全球风险资产的盛宴才能真正开启。

(周晶为华宝基金国际业务部总经理)

国海富兰克林基金王晓宁：寻找慢牛股

哪些科技趋势将引领未来5年，我们看到了新能源的契机，相信“能源变革”是重点之一。

能源变革的关键词是“再电气化”。未来2年-3年，有望看到“再电气化”的提速。

以风电、光伏为代表的发电侧，便宜发电即将变为现实。风光伏发电距离平价已不到2年时间，随着技术进步，越往后越便宜。平价后的需求释放不再受到补贴政策的影响，增长曲线更加平滑，增长斜率也会缓慢抬升。考虑到我国渗透率占比不到10%，未来替代空间广阔。

近期一个大行业即将进入“电替油”的加速替代期——电动车。未来，电动车将不仅是时尚宠儿和限牌套利工具，还会拥有解放驾驶员双手的功能。特斯拉近期在美国豪华车市场表现出的碾压式优势，给了我们足够信心。

处于运输环节的电网侧，在新能源发电比例上升后，也面临持续改造的压力。

“能源变革”是肉眼可见的变化，未来3年，会看到国产特斯拉和bba的豪华电动车满街跑; 价格低廉的风光伏电站批量投产，特高压线路将三北地区的电力源源不断地输送到东南沿海， 智能电网陆续获得改造。

总体来看对今年并不悲观，深度价值类股票的中枢依旧是向上的，经历了大幅回调后的周期成长股也进入了长期建仓区域，而处于“能源变革”行业中的龙头企业是寻找慢牛股的重要线索，类比于2017-2018年的泛消费。

(王晓宁为国海富兰克林基金研究分析部副总经理)

北信瑞丰基金庞琳琳：坚定看好新科技、新消费

股票投资是在一定框架下不断积累的过程，通过基本面分析，深刻认识行业发展趋势和公司发展趋势，更愿意把价值和成长结合起来做分析判断; 长期从空间和时间两个维度把握行业和个股趋势， 短期更关注边际变化。

目前来看，中美贸易争端或有改善或者缓和，就长远而言，贸易摩擦将会常态化;美国方面加息放缓，这或许为中国政策的制定留下空间; 增值税的下调有利于产业结构调整，也在一定程度上促进消费，不过，增值税下调或令中央赤字扩大; 地方基建投资将会受到当地财政情况以及去杠杆制约，中央财政更加积极；地产调控政策或许会有放松，但是优先级在稳基建和结构性减税政策之后。

全年经济仍有下行的风险，CPI、PPI或有分化，财政政策应更加积极，人民币汇率总体稳定。

目前A股估值具备充分吸引力，股票持续下跌和长端利率的适当回落已经提供了极高的股权风险溢价，股权风险溢价已经达到国内、国际统计学标准的历史高位，在人民币资产内部进行比较 (股债房)，A股的风险收益比也非常高。

总体来看，政策底已经确定，近期中美贸易摩擦大幅缓解、股票质押风险得到有效遏制、民营经济发展和解困受到重视，加之年初就开起降准措施缓解流动性; 目前处于政策发酵期，市场关注的是政策的执行幅度和落地节奏。

未来投资方向，一方面，通过高质量发展和补短板契机，经济结构正在不断优化，未来经济增长动力将更加充足。

另一方面，目前90后、00后的消费理念正在发生很大的变化，这类新兴消费群体在消费理念、消费模式上与传统消费存在较大差异，这个领域的消费未来将成为消费的主力军，而布局新兴消费市场的上市公司也有望受益于这个不断成长的市场，未来可能会产生有很好成长性的上市公司。

在行业配置上，坚定看好新科技(即产业升级;包括云计算、自主可控、医药生物、高端装备等)和新消费(即消费升级;包括文体娱、食品饮料、家电轻工用品等)为主。

(庞琳琳为北信瑞丰基金研究总监)

国寿安保基金石伟：把握股债轮动的节奏构建稳健的资产配置结构

当前国内外经济形势复杂多变，资产配置仍是投资的“胜负手”。今年债强股弱的格局尚未看到趋势性逆转信号，但股票资产的长期配置价值在提升。在追求绝对收益的理念下，今年“先债后股”的投资思路，可能是占优的策略。

债券市场牛市心态仍在。股票市场难以形成明显的趋势性机会，大概率全年窄幅波动，但是需要用“望远镜”来观测股票市场的中长期配置价值。

一些重要的产业投资机会也已经开始出现，尤其是中央经济工作会议上“要推动先进制造业和现代服务业深度融合，坚定不移建设制造强国”，高端制造业的发展空间巨大，也是国家中长期竞争力的核心体现，通信、计算机、电子制造、高端机械等领域有巨大的潜力待挖掘，也将成为贯穿全年甚至未来数年的重要投资方向。

除了传统的股债对比的大类资产配置，资本市场的持续扩容、投资品的持续扩容，也给机构投资者带来了巨大的投资机会。比如今年以来转债市场的快速走强就是很好的例证。另外，国债期货、股指期货、期权等产品的丰富，也为投资者把握投资机会、控制风险敞口，提供了重要的工具。由于相关领域研究尚不深入，仍有巨大的投资价值待挖掘，是传统大类资产配置框架中重要的补充。

同时，股票市场结构性的投资机会也需要高度重视。5G、新能源汽车、军工等行业或主题中蕴含重要的投资机会，同时特高压、轨道交通、城市基础设施等行业也是逆周期的重要投资选择。

(石伟为国寿安保基金资产配置部总监)

大成基金王立：严控风险追求长期稳定回报

今年固定收益市场，从基本面来看，目前经济仍处于下行过程中，债券市场的牛市仍未结束， 但融资增速可能将逐渐企稳。

从大市场环境来看，基本面对利率债仍然较为友好，经济仍处于下行过程中，货币政策保持宽松，利率债的牛市仍未结束;但考虑到融资增速将逐渐企稳，叠加当前的收益率水平已经较低，未来收益率下行的空间减小，市场波动可能加大。

当前市场对于经济下行是一致预期，而对于政策对冲的力度和效果存在一定分歧， 目前政府对于大规模的房地产和基建刺激是较为审慎的，也并未见到进行大规模的财政赤字和地方举债的信号。

当前政策更着眼于改善企业融资环境，激发企业市场活力，从长期来看是正确的方向， 但短期意味着经济的下行仍将持续一段时间。

信用债方面，高等级AAA债的信用利差虽然已经非常低，即使认为低等级的信用利差可能出现分化型收窄的机会，也不可能在公募组合中大幅增加低等级信用债的仓位，只能继续精选AA+及以上的信用债，有限获取这部分利差收益。 投资的信用债，仍然偏被动地堆积在中高等级。

可转债市场或存在投资机会。看好权益全年的正回报，可转债的启动应该会早于权益不应错过。

固定收益就是一个聚沙成塔的过程，是一个长期坚持的过程。

我所做的坚持是，虽然不能做到每次都判断对，但我总是努力在判断对的时候往正确方向多偏一点，在犯小错的时候及时认错，不犯大错。在风险收益比确定的时候敢于下重手，在不确定的市场上准确及时地意识到风险，并控制风险。利用各种市场机会、多种策略增加组合收益，相信长期积累下来就能获得意想不到的好结果。

(王立为大成基金固定收益总部总监)

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