博时基金曾鹏:识别“真成长” 如何判断企业成长空间?

博时基金曾鹏:识别“真成长” 如何判断企业成长空间?
2020年07月10日 17:44 新浪财经

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曾鹏 博时权益投资总部投研总监、基金经理曾鹏 博时权益投资总部投研总监、基金经理

  大家好,我是博时基金曾鹏,很高兴今天由我来跟大家分享价值投资课。今天我要跟大家分享的是关于成长股的投资,主要是如何识别真成长、如何判断企业的成长空间。

  说到成长股投资,大家应该都听过,但是成长股投资大家都很难把握,觉得这个市场切换热点太快,或者觉得估值又太贵,不知道如何来看待这类资产的投资,今天我们主要跟大家分享一下我们如何来识别真的成长、来判断这个企业的空间。

  成长股投资,顾名思义,它就是一个投资在成长的过程,从小到大、从弱到强的过程,我们伴随着这个企业的成长。

  如何在这个过程中把握投资呢?大家对成长股的投资往往存在几个误区。首先,觉得这个成长股投资估值特别贵,不知道该如何下手,动不动市盈率100倍,甚至还有的上市公司还在亏损,但是估值还高高在上。

  第二觉得乱。乱在什么?今天来一个云计算,明天来一个量子通信,后天又来一个SaaS,几乎不断有新的热点、新的概念出来,不知道该如何去把握。

  第三个就是晕,晕就是在于经常不断地换手,今天买了,明天卖了,很多市场追涨杀跌。

  其实这些都是大家看到的一些表象,应该来说,这是大家对成长股投资的一个误区,怎么来看?

  首先我们要识别这个成长,正确看待成长股它为什么会贵。我们刚才提到,成长股就是一个企业从弱到强,从小到大的成长、成熟过程。这就好比我们问一个大学生,你一个月赚多少钱?有意义吗?它没有意义,因为他现在还在读书阶段,还没有开始盈利。对很多成长股的企业也是,它现在还处于初创企业,刚刚起步的阶段。它现在可能还没有太高的盈利期限。

  同样的,其实股票的投资也是一样的道理,我们来判断这个企业,最重要的就是判断未来的发展前景如何。我们一般有三个标准:空间、壁垒、弹性,这是我们衡量这个成长股最重要的三个标准。所以说我们在成长股的投资,对这个股票的定义,不会简单的看估值的贵或者便宜,PE是多少,更多会看到的是它未来潜在的空间,可触达的边际空间有多大?也就是我们说的壁垒怎么样,它未来的盈利弹性如何。这是我们来判断这个企业、成长股投资的三个标准。

  那么如何来判断这个股,第一要把定理搞清楚,就是我们刚刚讲的,这个市场有很多概念的投资。其实如何区别概念和成长投资,它有一个最重要的区别,是在于有没有成形的一个商业模式,就好比我们博时在刚成立时。他什么都没有,就属于概念阶段。未来只要随着管理规模的扩张,它的收入利润弹性是很大的,这个阶段也许可能它还没有进入真正盈利的阶段,还没有开始真正赚钱,但是它的商业模式已经初步具备了。当具备这个商业模式后,这个企业就有投资价值了,就不再是一个概念投资。

  其实我们回过头看,比如说海内外一些互联网巨头,他们最开始的时候都是没有盈利的,很多甚至多年都在亏损,但是为什么投资人一直给它很高的估值溢价?在于它未来潜在的产业空间是巨大的,它的卡位、领先优势特别明显,一旦开始信息流转正、开始盈利的时候,它的价值弹性非常大。这就是我们说的,判断一个成长股的投资,首先第一个就是要看它可触达产业边际空间有多大,其次要看它所具备的壁垒和盈利能力怎么样。如果空间再大,什么人都能干,也没有什么太多的价值,它很快就会被人稀释掉了。第三我们要看中它未来的盈利弹性在于什么地方,他所做的业务是未来必有稀缺性的,是具有高附加值的,这就是未来我们判断成长企业三个环境法则:空间、壁垒、环境,这是我们来判断的一个标准。

  当然,如何来判断?这就需要专业的机构投资者,专业的投资人对这个产业进行深度的理解和分析,才能知道它未来潜在的空间有多大。同时我们要聚焦在这个产业里面,它的赛道、它的壁垒、它的竞争环境和格局,最终再看到它的商业模式。

  其次成长股的投资跟我们平时传统做价值股的投资,有一个非常大的不同,因为之前大家都有一个误区,成长股的投资是通过高换手来做交易获得的。真正的成长股投资,它研究的核心点是在赛道,其实是不需要高的换手率。比如我们说过去十年什么时候卖出是对的,回过头来看,你什么时候卖都是错的。为什么?因为当一个赛道已经非常确定,你的格局非常清晰,你的盈利在不断兑现的过程,这就是成长股,你应该是长期持有的,它跟价值股不一样,价值投资它关注的一个是永续成长,同时还关注的是它的价值中枢,当你的价值低于中枢的时候买入,高于中枢的时候卖出,同时关注它的永续成长性。所以价值股研究的核心取决于在价值中枢的判断和永续成长的判断,但成长股的投资,我们更关注的是赛道,关注它的空间、关注它的壁垒和弹性,两者侧重点是不一样的。

  所以在这个基础上面,我们有一个体系,叫成长溢价理论。我们通过对过去国内外十几年成长股成长的历程研究,发现一个特点,基本上成长股的溢价最高的两个阶段,一个是在它的商业模式初步成形的阶段,这个阶段我们称之为主题成长阶段。另外一个是在它的商业模式进入兑现阶段,也就是进入一个量价提升的阶段,这个阶段我们称之为价值成长阶段。这两个阶段处于企业成长的两个不同时期,为什么我们要这样来判断?是因为我们所投资的每一个企业,它背后所对应的有两个周期:

  第一个是它背后企业的产业周期;第二个是企业背后的生命周期。

  当两个周期同时发生共振的时候,也就是说,当企业的产业周期同时叠加企业自身的生命周期,往往我们认为就是牛股诞生的阶段。所以说我们的投资,更重要在于这两个周期。这两个周期之中,通过过去的研究我们会发现,估值溢价最高的两个阶段,一个是它的商业模式初步成形,但是还没有完全实现规模化利润的时候,在这个阶段它的商业模式、空间、壁垒、弹性、可预期的弹性已经开始出现了,这个阶段我们定义为主题成长阶段,这个时候是可以介入的,但不一定适合重仓。

  第二个阶段,是当这个产业已经发展到相对稳定的成熟阶段,开始进入量价快速成长阶段。这个阶段我们称之为价值成长阶段,在这个阶段我们所用的估值标准是不一样的,这个阶段我们看中的是PEG、盈利、现金流等等这些指标。所以我们的投资,尤其成长股投资,他一定要清楚一点,当企业在不同的成长阶段,需要用不同的估值方法去匹配。比如说在主题成长阶段,我们会更多的用产业市值比看它的卡位,以及它未来潜在的盈利弹性去估值。当企业进入价值成长阶段的时候,我们会更多的用PEG、现金流,以及盈利能力、以及产业量价提升的持续力等等这些指标去衡量。

  所以说我们认为,真正在投资里面最重要的就是要把握两个周期:第一个是企业本身背后的产业周期;第二个是企业自身的生命周期,当两个周期叠加的时候,往往就是成长股投资机会最大的时候。

  【风险提示】

  本文中所提及的基金详细信息可在博时基金官方网站基金产品频道(http://www.bosera.com/fund/index.html)查询, 博时基金相关业务资质介绍网址为:http://www.bosera.com/column/index.do?classid=00020002000200010007。

  一、证券投资基金(以下简称“基金”)是一种长期投资工具,其主要功能是分散投资,降低投资单一证券所带来的个别风险。基金不同于银行储蓄和债券等能够提供固定收益预期的金融工具,投资人购买基金,既可能按其持有份额分享基金投资所产生的收益,也可能承担基金投资所带来的损失。

  二、基金在投资运作过程中可能面临各种风险,既包括市场风险,也包括基金自身的管理风险、技术风险和合规风险等。巨额赎回风险是开放式基金所特有的一种风险,即当单个交易日基金的净赎回申请超过基金总份额的百分之十时,投资人将可能无法及时赎回持有的全部基金份额。

  三、基金分为股票基金、混合基金、债券基金、货币市场基金等不同类型,投资人投资不同类型的基金将获得不同的收益预期,也将承担不同程度的风险。一般来说,基金的收益预期越高,投资人承担的风险也越大。

  四、投资人应当认真阅读《基金合同》、《招募说明书》等基金法律文件,了解基金的风险收益情况,及时关注本公司向您出具的适当性匹配意见,各销售机构关于适当性的匹配意见不必然一致,且基金合同中关于基金的风险收益特征与基金的风险等级因考虑因素不同,存在差异。请根据您的投资目的、投资期限、投资经验、资产状况等因素谨慎决策,不应采信违规销售行为或宣传材料,独立承担投资风险,本公司的适当性匹配意见并不表明对基金的风险和收益做出实质性判断或者保证。

  五、基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产,但不保证本基金一定盈利,也不保证收益。基金管理人管理的其他基金的业绩不构成对本基金业绩表现的保证,本基金的过往业绩及其净值高低并不预示其未来业绩表现,基金收益存在波动风险。基金管理人提醒投资人基金投资的“买者自负”原则,在做出投资决策后,基金运营状况与基金净值变化引致的投资风险,由投资人自行负担。

  六、投资人应当通过基金管理人或具有基金销售资格的其他机构购买和赎回基金,《基金合同》、《招募说明书》、基金销售机构名单及本基金的相关公告可登陆基金管理人官方网站http://www.bosera.com/index.html查看。

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责任编辑:胡尊波

博时基金 曾鹏

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