国盛宏观：美元反弹，人民币为何坚挺？能否持续？_新浪财经

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　　来源：熊园观察

　　国盛证券首席宏观分析师，熊园博士

　　国盛证券宏观分析师，刘新宇

　　事件：近期美元指数持续反弹，全球主要货币兑美元均有所贬值，但人民币兑美元却表现坚挺，引发市场对人民币汇率走势的分歧加大。

　　核心结论：

　　1、7月底以来，美元指数累计上涨1.7%，全球主要货币对美元均有较大幅度的贬值，但人民币兑美元仅贬值0.6%，表现十分坚挺。

　　2、近期美元指数的反弹，主要原因是美联储提前Taper的预期升温，而美欧疫情、经济的相对表现等基本面因素并不支持美元反弹。

　　3、去年以来的出口表现已经证明，全球疫情越严重，对中国出口越有利，进而人民币升值动力越强。6月底以来全球新增确诊人数大幅反弹，对近期人民币汇率形成了有力支撑。

　　4、人民币汇率展望：年底之前大概率震荡、贬值压力有限，但明年的贬值压力将有所加大。年底之前，预计美元指数难大幅反弹，全球疫情依然严峻，中美关系有望保持平稳，从而人民币汇率贬值压力有限。但2022年开始，随着全球经济景气度触顶回落，美元有望正式进入上涨通道；同时中美关系也可能趋紧，人民币贬值压力将有所加大。

　　正文如下：

　　1、近期美元反弹引发主要货币兑美元贬值明显，但人民币汇率保持坚挺。

　　7月29日至8月20日，美元指数从91.91持续反弹至93.46，累计涨幅为1.7%。受此影响，全球主要货币兑美元汇率均有所贬值，且大多数货币的贬值幅度超过美元指数的上涨幅度。但在此期间内，人民币兑美元仅贬值了0.6%，在全球主要货币中仅略弱于日元（贬值0.3%），表现可谓十分坚挺。

　　2、近期美元指数的反弹主要受Taper预期影响，缺少基本面因素支撑。

　　7月底以来，由于非农数据表现良好以及7月FOMC会议偏鹰，市场对美联储提前Taper的预期有所升温，这是美元指数反弹的主要原因。反观基本面因素，疫情方面，美国新增确诊人数至今仍不断创新高，而欧洲则从7月底开始拐头向下，美国疫情表现明显差于欧洲。经济方面，美国与欧元区制造业PMI之差在7月进一步下滑至-3.3%，创2008年以来同期最低；美国与欧洲经济意外指数之差自7月底以来仅有很小幅度的上升，且仍处在负区间。因此，疫情与经济表现均不支持美元反弹。

　　3、近期全球疫情大幅恶化，对人民币汇率形成了有力支撑。

　　全球疫情恶化，对生产的影响远大于对需求的影响。去年以来的出口表现已经证明，由于中国高效的防疫措施和强大的供应链能力，全球疫情越严重，对中国出口越有利，进而人民币升值动力越强。从数据上看，全球新增确诊数的拐点稳定领先人民币汇率拐点1个月左右，而本轮全球疫情从6月底开始大幅反弹，意味着若美元指数在7月底之后没有回升，则人民币原本应该表现为升值。

　　4、后续人民币汇率展望：年底前大概率震荡，但明年贬值压力将加大。

　　中短期维度，人民币汇率走势主要取决于三个因素：美元指数、全球疫情、中美关系。其中，美元指数决定了人民币汇率的方向，全球疫情和中美关系则决定了变化幅度。往后看，我们对三个因素的判断分别如下：

　　>美元指数：从历史上看，美元进入上涨周期的一个前提条件是OECD综合领先指标触顶回落，目前该指标仍在上行，但已接近顶部，预示着中期视角美元指数趋于走强，但正式拐点的出现还需一段时间来确认。关于美联储货币政策，Taper方面，在前期报告《Taper要提前了？——7月FOMC纪要与纽约联储调查的信号》中我们曾指出，支持加快Taper的官员大多不是今年的FOMC票委，包括鲍威尔在内的大部分票委目前立场仍偏鸽。我们维持之前的判断：美联储大概率在年底宣布Taper、从明年初开始实施，这也与7月纽约联储调查显示的市场一致预期相符。即便后续美国疫情和就业显著改善，也最多提前到12月实施。8月27日的杰克逊霍尔会议，以及9月3日公布的8月非农数据，将成为判断Taper时点的重要依据。加息方面，目前联邦基金利率期货隐含的2022年加息次数已经达到0.86次，考虑到美联储希望结束购债后再加息，明年加息2次及以上的概率极低。因此，不论Taper还是加息，都无法持续大幅超出市场预期，从而难以支撑美元持续走强。综合来看，我们认为年底前美元指数大概率震荡、难大幅走高，但2022年可能进入上涨通道。