广发固收:从《政府工作报告》看债市走向

广发固收:从《政府工作报告》看债市走向
2020年05月22日 17:34 新浪财经-自媒体综合

  来源: 郁言债市

  原标题:【广发固收】从《政府工作报告》看债市走向

  摘 要   

  不设经济增速目标的两层含义。一是外部不确定性。美欧等发达经济体疫情跨过峰值,但巴西、印度等新兴市场经济体疫情升温。WTO预计2020年全球商品贸易下降13-32%。面对外部不确定性,设定增速目标可能因小(外部)失大(内部)。二是高质量发展的内在要求。逆周期对冲稳住经济基本盘,强调以保促稳,守住底线,重视就业和民生。同时继续推动高质量发展,不走老路强刺激。

  财政“组合拳”较去年多出约3.6万亿,赤字和地方专项债略超此前预期。预算赤字3.6%以上,对应赤字较2019年增加1万亿,财政赤字达到3.76万亿,其中多出1万亿通过转移支付转给地方。需要注意的是,3.6%以上的赤字率并非对应赤字金额未设上限,而是可能考虑到今年未设定经济增速目标,分母现价GDP增速较低的情况下将推升赤字率。地方专项债新增限额3.75万亿,较2019年的2.15万亿多出1.6万亿,大幅高于2019年的多增8000亿。抗疫特别国债1万亿,低于此前我们的预期。特别国债也全部转给地方。

  强调房住不炒,刺激政策有节制。在财政政策扩张的背景下,同时政府工作报告还在强调“房住不炒”,这指向房地产政策大方向未变,未采取类似2008、2014年地产放松政策。在宽信用的背景下,强调房住不炒,预计后续地产销售增速和M1增速可能维持平稳,而非趋势向上。

  企业困难、财政减收等约束下,预计货币政策被动宽松,推动利率下行。如何理解货币宽松?一方面,稳企业保就业,要求降低融资成本,需要宽货币带动宽信用来实现;另一方面,财政收入预计负增长,也要求降低债务融资压力,需要降低无风险利率。企业和财政双管齐下,货币政策将延续宽松,通过适当压低利率的方式,缓解企业和财政困难。

  货币政策延续宽松,长端利率继续下行,曲线可能走向牛平。预计货币宽松将贯穿2020全年。一方面,强调推动利率持续下行,可能需要MLF利率下调引导LPR利率下行,从而降低企业融资成本。MLF利率下调,长端利率可能也随之下行。另一方面,报告提到防止资金 “空转” 套利,可能指向后续隔夜利率等短端利率小幅回升。利率曲线从“牛陡”向“牛平”转化。

  风险提示:逆周期政策超预期。

  1、不设经济增速目标的两层含义

  “需要说明的是,我们没有提出全年经济增速具体目标,主要因为全球疫情和经贸形势不确定性很大,我国发展面临一些难以预料的影响因素。” 

  2020年不设经济增速目标,有两个层面的含义。一是外部不确定性。美欧等发达经济体疫情跨过峰值,但巴西、印度、秘鲁、巴基斯坦和孟加拉国等新兴市场经济体疫情升温。WTO预计2020年全球商品贸易下降13-32%,可能超过2008-2009年全球金融危机期间的跌幅。面对外部不确定性,设定增速目标可能因小(外部)失大(内部)。二是高质量发展的内在要求。逆周期对冲稳住经济基本盘,强调以保促稳,守住底线,重视就业和民生。同时继续推动高质量发展,不走老路强刺激,从而避免重回粗放式增长,也避免短期刺激累积新的风险。

  2、国内财政刺激同比多3.6万亿,但仍有节制

  “积极的财政政策要更加积极有为。今年赤字率拟按3.6%以上安排,财政赤字规模比去年增加1万亿元,同时发行1万亿元抗疫特别国债。这是特殊时期的特殊举措。”

  财政“组合拳”较去年多出约3.6万亿,赤字和地方专项债略超此前预期。预算赤字3.6%以上,高于此前市场预期的3.2-3.5%,对应赤字较2019年增加1万亿,财政赤字达到3.76万亿,其中多出1万亿通过转移支付转给地方。需要注意的是,3.6%以上的赤字率并非对应赤字金额未设上限,而是可能考虑到今年未设定经济增速目标,分母现价GDP增速较低的情况下将推升赤字率。地方专项债新增限额3.75万亿,略高于此前市场预期的3.5万亿,较2019年的2.15万亿多出1.6万亿,大幅高于2019年的多增8000亿。抗疫特别国债1万亿,低于此前我们的预期。特别国债也全部转给地方,资金直达财政相对困难的市县基层。

  强调房住不炒,刺激政策有节制。在财政政策扩张的背景下,基建投资可能走强,同时政府工作报告还在强调“坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位”,这指向房地产政策大方向未变,未采取类似2008、2014年地产放松政策。在宽信用的背景下,强调房住不炒,预计后续地产销售面积增速和M1增速可能维持相对平稳,而非趋势向上。

  3、推动利率持续下行,利率曲线可能走向“牛平”

  “稳健的货币政策要更加灵活适度。综合运用降准降息、再贷款等手段,引导广义货币供应量和社会融资规模增速明显高于去年。”

  企业困难、财政减收等约束下,预计货币政策被动宽松,推动利率下行。政府工作报告定调“稳健的货币政策要更加灵活适度”,意味着货币宽松至少延续至年底。如何理解货币宽松?一方面,稳企业保就业,要求降低融资成本,也就是银行等金融机构向实体让利,这需要宽货币带动宽信用来实现;另一方面,财政收入预计负增长, 地方政府财政收支缺口增大,也要求降低债务融资压力,这需要降低无风险利率。企业和财政双管齐下,货币政策将延续宽松,通过适当压低利率的方式,缓解企业和财政困难。

  货币政策延续宽松,长端利率继续下行。政府工作报告强调稳健的货币政策要更加灵活适度,提到降准降息、再贷款手段,预计货币宽松将贯穿2020全年。如何理解货币宽松对利率曲线的影响?一方面,推动利率持续下行,可能需要MLF利率下调引导LPR利率下行,从而降低企业融资成本。MLF利率下调,对应的债券长端利率可能也随之下行。另一方面,报告提到防止资金 “空转”套利,结合近期央行持续暂停逆回购投放,可能指向后续隔夜利率等短端利率小幅回升。长端利率的下行和短端利率小幅回升,对应着利率曲线从“牛陡”向“牛平”转化。

  风险提示:

  逆周期政策超预期。

 

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责任编辑:李铁民

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