国泰君安：担保行业信用深度报告|担保公司_新浪财经

　　来源：债市覃谈

　　原标题：繁华落尽，回归初心 | 担保行业信用深度报告

　　国君固收 | 报告导读：

　　担保行业发展可分为三个阶段：萌探索展期（1993-1998）、高速增长期（1999 -2011）、规范发展期（2012年至今）。目前行业增长趋势放缓，代偿风险加大，总体呈现“提质减量”格局。展望未来，监管持续趋严，政策性担保回归支小支农本源，投资类业务面临收缩压力是大势所趋。

　　担保业务与机构分类：按业务种类可以分为担保（融资担保和非融资担保）、再担保。融资担保业务又分为直接融资担保和间接融资担保。按照股东背景和经营导向不同，可以分为政策性担保、商业性担保、企业互助担保三类。

　　双轮驱动业务模式：担保业务是主营业务，类似于保险公司的保险业务，通过多数业务的保费收入（担保费用）覆盖少数业务的损失（代偿支出）。投资类业务运用自有资金投资，赚取利息收入获取收益，主要包括金融产品、委托贷款、小贷、信托计划。

　　担保行业分析框架和基本面展望。由于担保行业担保机构盈利主要靠赚取担保和投资两类业务营收扣除成本后的净收益。收入包括保费及相关的手续费和佣金收入，利息收入、投资收益；成本包括计提的各类担保准备金、投资减值损失，业务及管理费用等，因此影响其业务发展与盈利的因素主要监管政策、宏观经济和金融周期几大因素。监管趋紧、经济下行的大环境下，担保行业经营状况承压，成本上升、融资担保倍数持续处于低位、拨备覆盖率和代偿率回升导致行业盈利近几年有所恶化。

　　担保公司评价模型。本报告将担保机构评价模型分为四大类进行：背景实力、财务指标、经营指标以及公司治理和风险控制。具体评价时，结合了包含定量和定性两种评价方式，以期最终的评价分数能够更符合市场实际情况。

　　正文

　　1．担保行业发展历程与未来展望

　　担保作为一种重要的信用增进方式，有利于促进资金融通和商品流通。我国担保行业（主要以融资担保业务为主，所以也称“融资担保行业”）发展，根据行业监管主体和政策演变，发展速度及业务开展情况，可分为三个阶段：萌探索展期（1993-1998）、高速增长期（1999 -2011）、规范发展期（2012年至今）。

　　萌芽探索期（1993-1998）

　　政策性担保机构设立拉开行业发展帷幕，行业发展仍在探索中。上世纪90年代，伴随国内市场化经济体制改革的推进，社会信用制度建设加快。1993年，中国经济技术投资担保公司（现为“中国投融资担保股份有限公司，简称：中投保”）注册成立，标志着国内担保行业的起步，该公司由国家经贸委和财政部共同发起，也是一家政策性信用担保机构。随后监管部门明确，人民银行于1994年8月印发《金融机构管理规定》明确把信用担保机构列为金融机构，由人民银行审批设立，作为主管机关。在此期间，全国各地开展了担保机构发展的探索，不过，由于银行业机构仍较少且信贷资金供不应求，市场对担保服务的需求动力不足，行业发展缓慢。

　　高速增长期（1999-2011）

　　各类担保行业支持政策频出，宽松监管环境下，担保体系建设持续推进，行业快速扩张。1999年国家经贸委发布《关于建立中小企业信用担保体系试点的指导意见》，担保机构试点工作启动，同时明确各类中小企业信用担保机构转为非金融机构。2001年，国家经贸委公布了两批列入全国中小企业信用担保体系试点范围的担保机构名单，将试点范围扩大至全国。2009年2月，融资性担保业务监管部际联席会议的建立标志着统一监管、协调监管的加强。该融资性担保业务监管部际联席会议，由银监会牵头，发改委、人民银行等部门参加，负责拟定融资性担保业务监督制度，地方政府按照“谁审批设立、谁负责监管”的要求，确定相应监管部门。2010年8月，银监会等部委发布了担保行业重要纲领性监管政策—《融资性担保公司管理暂行办法》进一步建立了较系统的担保行业监管框架。

　　各类担保机构快速增长。据银监会（现为“银保监会”）等部门统计，全国各类信用担保机构从2000年底的203家快速增长到2003年的966家，至2011年则达到8402家，年均增长96.22%。

　　规范发展期（2012至今）

　　行业高速发展之下，风控不严，资本实力弱，违法违规经营等行业问题显现，随之监管趋紧，行业进入规范发展期。

　　在此期间，担保行业问题暴露的主要原因有两方面：首先，发展过程中，行业存在野蛮生长、粗放式发展、无序竞争情况；其次，多头监管格局下，地方金融监管职能分散在不同的部门，尚未形成监管合力，加上监管资源与行业发展不匹配，在监管范围和强度上有待提升。在上述背景下，担保公司代偿违约事件也逐步暴露。2014年汇通融资担保，违规操作无力代偿，同年河北大型担保公司—河北融投，担保项目大量违约，公司未能代偿。因陷入多起私募债代偿违约纠纷，中信海达担保被2015年被监管部门撤消了融资性担保公司经营许可证。

　　系列风险引起监管部门重视，在规范行业发展层面，监管的强度和广度等都进一步加强。整体看，自从上世纪90年代行业发展以来，各个监管部门就陆续出台一些行业风险管理的政策，但整体监管环境仍相对宽松，到2009年融资担保业务监管部际联席会议建立后，监管的合力效果开始显现，一系列关于融资担保业务违法违规经营风险提示和风险排查等行动展开。尤其是2012年以来，相关政策密集出台，清理整顿全面展开，在推动行业出清的同时，也进一步提高了融资担保公司设立门槛；还将未取得融资担保业务经营许可证但实际上经营融资担保业务的住房置业担保公司、信用增进公司等机构纳入监管，扩大监管范围；监管体系建设方面，截至2018年末，融资担保的监管体制基本确立，由银保监会统一制定规则，地方金融监管局实施监管。

　　除了规范行业乱象，政策推动从担保信用体系建设、完善银担合作机制、激励制度，优化监管考核等多方面支持行业进一步发展壮大。

　　监管的主导思路是，加快发展主要为中小企业和“三农”服务的融资担保。在此背景下，担保信用体系建设方面，提出构建国家融资担保基金、省级再担保机构、辖内融资担保机构的三层组织体系。2018年7月，国家融资担保基金正式设立，该基金以再担保和股权投资为主要业务模式，与再担保、融资担保机构一起，分散融资担保业务风险，旨在破解小微企业和“三农”融资难题，形成一个政府主导的担保体系；

　　银担合作方面，推动国家融资担保基金与全国性银行业金融机构的“总对总”合作，增强合作力度；激励方面，加大财税奖补支持力度，提升融资担保机构可持续经营能力；监管考核上，支小支农业务实施差异化监管，对贷款利率和担保费率保持较低水平或降幅较大的机构给予考核加分等。

　　展望担保行业未来发展，我们认为以下几点趋势值得关注：

　　（1）监管从严持续，行业整体将持续出清，政策性担保回归支小支农本源，业务规模有望提升。一方面，当前随着各地方金融监督管理局的成立，在地方层面负责融资担保机构统一监管，各类摸底排查、严监管行动已经展开，违法违规机构将进一步被淘汰、出清，有利于资本实力强、规范发展的头部机构。另一方面，随着服务中小企业和“三农”的监管政策导向和激励更加明确，政策性担保机构将进一步聚焦提升支农支小业务规模。

　　（2）行业信用体系建设不断完善背景下，政策性担保和商业担保业务的分化将更加明显，两类业务有独立运营趋势。随着国家融资担保基金的成立和正式运作，政策性担保业务受到的支持愈发明显，政策性担保机构业务风险承受力将极大提高；而根据《国务院办公厅关于有效发挥政府性融资担保基金作用切实支持小微企业和“三农”发展的指导意见》（下称“国办发6号文”），政策性担保不得偏离主业盲目扩大业务范围，不得为政府债券发行提供担保，不得为政府融资平台融资提供增信，不得向非融资担保机构进行股权投资，因此一些商业化担保业务预计将剥离出来，单独运营。这有利于政策性担保回归本源，商业化担保业务更加市场化发展。

　　（3）受监管要求影响，前期过度扩张的投资类业务的担保机构将面临该类业务规模压缩，收益率下降局面。前几年，行业快速发展时期，担保机构投资类业务也大幅扩张，但随着《四项配套制度》出台，对担保机构不同风险类别的投资类资产，实行资产比例管理，投资业务中超比例的资产，尤其是高收益高风险资产部分，将面临强制压缩调整。

　　（4）随着金融科技创新的应用和普及，担保机构风险定价能力有望进一步提升，进而探索“零售担保”发展模式。普惠金融是国家大力倡导的方向，也是担保业务需求旺盛的领域，基于大数据、云计算等技术的金融科技有助于担保机构完善提升风险评估定价水平，在此基础上可以下沉服务更多的中小企业，普惠型小微客户。

　　（5）宏观经济下行压力加大将带来担保机构业务的区域性和行业性融资担保风险提升，或冲击其盈利水平。经济下行阶段，防控风险是重点。行业发展情况看，融资担保机构多数是以省或市县为业务范围开展担保业务，需要注意区域性风险；此外，不少担保机构业务主要是政府融资平台类。在当前部分地区经济增速放缓，地方政府融资平台债务压力增大，违约风险暴露的背景下，可能带来担保机构的代偿风险上升，削弱盈利能力。

　　（6）无论是政策性担保机构提升服务能力，还是商业担保机构获取更大盈利角度看，行业加快补充资本是趋势。资本实力的大小是衡量担保机构业务代偿能力的重要指标，是担保机构扩张业务规模，防范风险的基础。此外，监管趋严带来部分担保机构杠杆倍数提高，资本覆盖率有所下降，资本补充需求上升。

　　2．三角度透视担保行业

　　根据相关法律政策，担保是指担保机构与债权人约定，当被担保人（债务人）不履行或不能履行主合同约定债务时，担保机构承担约定的责任或履行债务的行为。《担保法》明确，担保方式包括保证、抵押、质押、留置和定金。观察担保行业状况，可以从四类主体关系、两大类业务（担保、再担保）、三类担保机构三方面。

　　担保关系涉及的四类主体包括，担债权人、债务人、担保机构、再担保机构。

　　法律关系而言，债权人和债务人因为借款等行为形成借贷关系，建立一项主合同，担保机构作为第三方与债务人和债权人建立担保关系，形成担保合同。根据《担保法》担保合同是主合同的从合同，主合同无效，担保合同无效。同时第三人为债务人向债权人提供担保时，可以要求债务人提供反担保。此外，担保机构为分散担保业务风险，也会和再担保机构合作，按比例一起承担业务风险，形成再担保合同。

　　从业务种类看，可以分为担保（融资担保和非融资担保）、再担保两大类。

　　根据国务院2017年发布的《融资担保公司监督管理条例》，融资担保，是指担保人为被担保人借款、发行债券等债务融资提供担保的行为。非融资担保是指，融资以外的其他经济活动所涉及的担保，主要包括投标担保、工程履约担保、诉讼保全担保等。

　　再担保是对担保的担保，在债务已设立担保的基础上，对该担保再设定担保，当前一担保人不能清偿债务时，由后一担保人在前一担保人不能清偿的范围内对债务清偿。

　　其中，融资担保业务而言，又分为直接融资担保和间接融资担保。直接融资担保包括，债券、基金、信托计划等金融产品担保；间接融资担保包括，银行借贷担保、票据承兑担保、融资租赁担保等。

　　目前中小企业银行贷款这类间接融资担保仍是主要担保业务。主要原因是，国内融资体系以间接融资为主，这类担保业务发展较早。例如，吉林担保业务品种仍以流动资金贷款担保为主，截至2018年占比超90%。随着担保行业的发展，近年来业务越来越多元化，债券等担保业务占比逐渐提升，尤其是一些全国性、商业化担保机构如中合担保、中证信用增进。

　　按照股东背景和经营导向不同，担保行业机构可以分为政策性担保、商业性担保、企业互助担保三类。

　　政策性担保由政府机构或准政府机构出资创立，不以营利为导向，政府承担最终风险责任。商业性担保由国企或民企组建，完全市场化运作、多元化经营、以营利为目的。企业互助担保主要是通过地方工商联、私营企业协会或中小企业自发组建成立，资金主要是会员企业出资，独立法人，自担风险，服务会员企业，不以营利为目的。

　　当前政策性担保机构为主体，商业担保与企业互助担保机构为辅（简称“一体两翼”），各类担保机构定位日益清晰。担保行业在国内诞生之初便是政府层面主导推动，初始定位就是围绕中小企业和“三农”服务，帮助化解融资难融资贵问题，这也是监管一直引导的方向，是国内信用担保体系建设重点。

　　政策性信用担保体系来看，目前已初步形成了由国家融资担保基金和省级担保、再担保基金机构/基金、市县融资担保机构构成的三级体系。

　　3．行业分析框架及基本面展望

　　3.1．双轮驱动业务模式

　　行业发展过程中，形成了以担保为主业，投资类业务也占比较高的业务模式，主要原因可以从内外环境两点来看：

　　（1）担保机构的主业呈现高风险低收益特征，因此多数担保机构通过发展投资类业务补充公司盈利，行业在发展中形成双轮驱动业务模式。目前担保业务的主要形式为全额无条件不可撤销连带责任保证担保，当担保业务发生风险时多数要全额赔付，而收取的保费较低，特别是政策性担保机构本身就以非营利为导向，整体看，担保机构在担保业务风险与收益方面不对称，担保业务风险高、盈利能力较弱。而为持续生存和发展，多数担保机构通过投资类业务增强盈利能力，以弥补服务中小企业的担保主业可能带来的损失。

　　（2）叠加早期行业监管宽松监管套利盛行，也促使担保机构大力发展投资类业务。融资担保机构伴随着我国经济的快速发展诞生成长，这期间国内有大量中小微企业面临融资难融资贵问题，融资担保正是解决这一问题的有力抓手，因此在行业发展的大部分时期，监管以积极鼓励支持为主，带来行业发展担保主业同时，也不断提升投资业务。

　　担保业务以赚取保费收入为主，投资类业务靠赚取息差收益。其中，担保业务是指向客户提供担保服务，帮助信用资质较弱的客户提升信用水平，获得相关融资或业务，在此过程中，担保公司按担保合同金额收取一定比例的担保费，业务模式类似于保险公司的保险业务，通过多数业务的保费收入覆盖少数业务的损失（代偿支出）。

　　投资类业务主要包括，运用自有资金进行投资，包括金融产品、委托贷款、小贷、信托计划等，通过赚取利息收入获取收益。根据2010年发布的《融资性担保公司管理暂行办法》规定，融资担保公司除了担保主业外，经监管部门批准还可以兼营以自有资金进行投资，限于国债、金融债券及大型企业债务融资工具等信用等级较高的固定收益类金融产品，以及不存在利益冲突且总额不高于净资产20%的其他投资。

　　3.2．担保行业分析框架

　　担保机构盈利主要靠赚取担保和投资两类业务营收扣除成本后的净收益。收入角度，主要是在控制风险基础上，获取保费及相关的手续费和佣金收入，利息收入、投资收益；成本支出角度，而与这两类业务相关，计提的各类担保准备金（例如担保赔偿准备金、未到期责任准备金），投资减值损失，业务及管理费用等，则构成了成本支出的主要部分。根据上述分析，影响其业务发展与盈利的因素主要有三方面，行业监管环境、宏观经济、金融周期与货币政策。第一个影响因素更多作用于收入端，第二和第三个影响因素更多作用于成本端。

　　首先，担保行业的政策主导性强，行业监管影响两类业务发展速度、方向和业务结构等。担保行业自诞生之初就承担降低中小企业融资成本的政策使命，监管对行业发展引导较多，且担保行业在我国处于发展初期，制度建设等尚有待完善，监管影响更加凸显。担保业务方面，2017年以来，监管政策在进一步趋严，大力整顿行业中存在的各类问题，如违法违规经营，同时进一步提高行业准入门槛，带来行业整体业务增速和机构数量都有所下降；另一方面，监管考核、激励方面，更加倾向引导担保机构服务中小企业和“三农”，对商业化担保业务，约束其过度扩张，防止过度挤占支农支小业务空间；监管也通过推动政策性担保信用体系建设，进一步强化这一导向。

　　投资类业务方面，监管总体基调是趋严的，主要从投资资产种类和比例限制方面进一步收紧，进而带来该业务的规模收缩和盈利能力下降。考虑到过多开展该类业务会导致担保机构偏离主业，无序发展，因此，监管对该类业务要求较为严格，明确投资应当优先保障资产流动性和安全性，以确保担保公司在担保主业上有充足代偿能力。因此，此前担保机构在投资业务中过于追求盈利导向，投资高风险、流动性较差的资产的行为受到限制。

　　其次，宏观经济情况影响担保行业两类业务规模和资产质量。具体看，担保业务资产端目标客户一般信用资质相对弱，规模较小，抗风险能力较弱，受经济周期影响更明显。在经济下行阶段，中小企业的信用风险更易暴露，诱发担保机构代偿率提升，进而影响其盈利水平。另一方面，也促使担保机构收缩业务规模，提升风控要求，审慎开展业务。

　　投资类业务方面，经济下行时期，随着整体信用风险上升，也会带来资产端不良率提升，资产减值损失加大，尤其是对一些高风险投资资产，这些导致投资业务收益降低。

　　最后，金融周期和货币政策松紧变化影响企业融资及金融机构行为，对两类业务规模扩张和资金成本等有影响。融资担保机构的业务主要集中在金融领域如借款担保、债券担保，金融严监管、去杠杆背景下，企业融资和金融机构业务扩张均受到一定限制，这些也对担保机构的业务拓展带来负面影响；另一方面，在经济下行压力加大背景下，金融监管和货币政策在定向宽松，加大支持中小微企业力度，这也有利于担保业务的提升。从历史来看，金融领域的收紧，对担保机构业务发展总量影响不明显，更多是结构性负面影响。例如，2016年以来，随着金融领域去杠杆推进，担保机构业务规模和资产总额仍在持续上升，但部分担保机构的投资业务和担保业务受资管新规等影响，进行了压缩。此外，货币政策松紧对有外部负债的担保机构的融资成本或其股东的融资成本都有直接影响。

　　3.3．监管趋紧经济下行背景下，行业经营状况恶化

　　整体来看，受上述三因素影响，担保机构面临的经营环境压力较大，盈利能力进一步下滑。其中，担保业务出现收缩、分化；投资类业务面临“量价齐跌”。

　　一、监管收紧之下担保和投资类业务同时承压

　　从上述监管政策对担保行业影响的分析框架可以看出，这一关键影响因素，通过行业信用体系建设、监管考核、财政奖励等多种方式影响行业发展，随着监管趋严，主要有以下几点影响显现：

　　总量影响看，行业增长趋势放缓，呈现“提质减量”格局。其中，“提质”体现在行业资本实力不断增长。融资担保机构平均注册资本由2012年的0.96亿提高至2017年的1.37亿元。据银保监会公布数据计算，截至2019年一季度末，全国融资担保法人机构平均实收资本1.85亿，整体资本实力进一步增强；

　　“减量”体现在，伴随担保业务规模增长放缓，机构数量由升转降。担保行业在保余额是衡量担保机构业务规模的重要指标，数据显示，融资担保机构在保余额已由2012年的1.9万亿增长到2017年的2.83万亿，至2019年第一季度达到2.3万亿，近几年增速有所下降；担保机构数量增长由升转降，截至2019年一季度末，全国融资担保法人机构仅剩5937家，以此计算，较2012年高峰期8590家，下降31%。

　　政策主导降低担保费率对行业盈利有负面影响。国办发6号文明确，各级政府性融资担保、再担保机构要引导合作机构逐步将平均担保费率降低至1%以下。担保行业费率变化看，以陕西、湖北为例，整体呈下降趋势，整体担保业务综合费率将至2%以内，其中，民营担保机构费率仍相对高。整体看，不断降低的担保费率削弱了政策性担保机构的盈利水平，受政府财政资金支持等影响更高，同时保本微利的经营定位更加清晰。

　　监管政策对投资类业务做了进一步限制，拖累投资业绩。主要体现在，对投资类业务的各类资产投向比例做了明确规定，带来投资类业务大调整，部分担保机构的投资类业务收益率有所下降。例如，受《融资担保公司监督管理条例》四项配套制度影响，重庆三峡融资担保2018年以来大幅度减少信托产品、基金产品等Ⅲ级资产，期末投资资产规模同比下降41.96%；还有一些担保机构在投资结构调整过程中，压缩部分高收益投资如信托计划投资、委托贷款投资转投了收益相对低、流动性更高的货币基金。例如，中合担保2018年实现投资收益 4.83 亿元，同比减少 17.96%。不过也有一些机构逆市扩大投资类业务规模如深圳融资担保集团近三年自有资金委托贷款业务规模大幅增长，带来投资收入提升，但在当前监管环境下，该业务面临调整。

　　金融行业去杠杆、严监管持续推进对投资类业务带来负面影响，规模被动收缩。在此前高速发展过程中，担保机构投资类业务过度扩张，也带来非标业务等投资规模提升，金融行业监管收紧，这类业务受影响明显。例如，2018年，中合担保的投资类业务中，资产管理计划投资规模受资管新规影响，同比大幅减少47.20%。

　　结构上来看，商业性担保业务面临调整压力更大。监管政策从财政支持，业务风险分担，降低政策性担保业务权重、降低或取消利润考核要求等多方面鼓励发展政策性担保业务，带来收益较高的商业担保业务调整压力。例如，2018年银保监会发布的《融资担保公司监督管理条例》四项配套制度的通知，鼓励服务中小企业和“三农”，对这类业务在计算融资担保责任余额中，设置的权重较低，而对于高等级债券担保等设置的担保业务权重较高，导致一些商业担保业务比重较大的公司融资担保责任余额大幅上升，进而带来融资担保放大倍数接近监管警戒线。受上述新规影响，重庆三峡融资担保2018 年融资担保责任放大倍数达到8.92倍，接近10倍杠杆要求的监管红线。

　　二、宏观经济下行压力引发行业资产质量下滑，担保代偿率不断提升

　　数据显示，担保行业代偿率（累计担保代偿额/累计解除的担保额）持续走高。2011年行业代偿率为0.5%，此后一路上升，到2017年提高至2.78%。样本机构看，当期代偿率（当年代偿金额/当年解除担保金额）也在上升。

　　不少以债券担保业务为主的商业担保机构，政府融资平台发债担保业务占比较高，受经济下行影响，该类业务风险加大。地方融资平台在前几年发展中，积累了大量债务，当前环境下，地方政府融资平台债务偿还压力增大，违约风险暴露。

　　投资类业务资金投向与担保业务在客户选择上有一定重合，城投平台类投资较多，宏观经济下行增加了这些业务资产端风险。例如深圳融资担保集团投资类业务主要是委托贷款业务，而该业务主要客户是公司的贷款担保客户；重庆三峡融资担保的投资类业务以信托计划和委托贷款为主，主要投向政府融资平台和担保客户。考虑到担保客户整体信用资质比较弱，经济增速放缓背景下，受负面影响更多大；地方政府融资平台违约风险上升，可能带来投资类业务不良上升，针对该类业务计提的资产减值损失有所上升。

　　3.4．行业盈利能力下滑的四点表现

　　受上述因素影响，担保行业盈利能力整体有所下滑，内部分化更明显。国务院发展研究中心金融研究所2019年发布的一份报告显示，2017年全国融资担保机构的营业利润总体呈下降趋势，相关机构的平均净资产收益率（ROE）已低于1%。除了部分规模较大的融资担保机构，多数融资担保机构盈利能力较弱，处于微利或亏损状态，商业可持续性不足。样本机构看，平均ROE由2015年的7.28%下降至2018年4%。不过，行业内部看，部分大型商业化担保机构，凭借其专业业务能力和相对较高的费率、扩张业务规模仍有不错的盈利。

　　行业盈利的恶化主要体现在以下几点：

　　（1）业务收入看，担保机构整体收入水平增长放缓。主要是由于，担保行业整体业务规模增长放缓，投资业务规模也面临压缩调整。样本机构的业务收入均值近几年有所增长，主要是由于业务规模扩张所致，但增速有所下降。部分担保机构仍有不错的收入增长，例如，深圳融资担保集团2016年以来，随着担保业务规模的扩大，担保业务收入整体呈增长态势；委托贷款利息收入也随业务规模扩张提升。

　　（2）营业成本看，受上述三因素影响，整体增长速度较快。样本机构营业成本整体上升较快，主要是由于对担保业务计提的担保准备金（期末未到期责任准备金+期末担保赔偿准备金+期末一般风险准备金）、担保和投资业务计提减值准备增加，加上担保代偿率的上升，这些都拉低了盈利水平，反映了担保行业面临的业务风险在上升。

　　（3）融资担保放大倍数持续较低，制约行业盈利提升。融资担保放大倍数（融资担保余额/期末净资产）是衡量行业业务规模的重要指标，与盈利水平密切相关。近几年担保行业杠杆倍数在稳步上升，从2010年的2.07倍上升到2017年的2.63，不过相较监管政策通常要求的10倍杠杆上限，杠杆倍数仍较低。主要原因在于担保业务的规模受限制银行授信，难以放开授信的前提下，规模增速自然有限。而这从很大程度上制约了行业盈利提升的空间。

　　（4）拨备覆盖率和担保代偿回收率有所提升。在行业盈利承压的背景下，担保机构也在加强风险控制，体现在拨备覆盖率（各项风险准备金余额/期末融资担保余额）和担保代偿回收率（累计代偿回收额/累计担保代偿额）均有所提升。拨备覆盖率的提升，有利于增强代偿能力，抵御潜在的风险；回收率有所提升，体现了担保机构多举措，但换个角度理解，实际上这也是行业整体代偿率回升盈利承压的表现之一。

　　4．担保行业评价模型

　　4.1．评价模型简介

　　担保公司作为服务实体经济的重要部分，在建立评价模型时与实体企业既有相似之处，也有许多独特性。因而，我们将评价模型分为四大类进行：背景实力（权重为18%）、财务指标（权重为25%）、经营指标（权重为49%）以及公司治理和风险控制（权重为8%）。具体评价时，结合了包含定量和定性两种评价方式，评分分为5档（1-5分，5分为满分）。

　　由于担保行业是经营风险的行业，因此，公司背景实力的重要性毋庸置疑。在制定财务指标和经营指标时，我们不只是纳入了ROA、ROE、资产规模等常见的财务和经营评价指标，也加入了与此相关的风险指标、资产质量指标等。对于公司治理和风险控制指标，我们参考了评级公司给出的最近的主体评级水平，结合发行主体近期的风控情况的相关方面进行评价。最后，由于评价模型考虑到的因素毕竟有限，我们会再结合市场情况进行微调，以期最终的评价分数能够更符合市场实际情况。

　　4.2．背景实力评价

　　雄厚的股东背景对于公司的整体实力和业务发展都具有重要意义。我们选取了实收资本、公司属性、实际控制人属性三个子指标，以“定量+定性”的方法进行评价。实收资本可以体现该公司抵御风险的基础实力，公司属性和实际控制人属性，可以体现出公司的外部支持力度。

　　由于本文是基于债券增信的角度分析担保公司，因而我们从存续担保信用债的担保公司中，筛选了披露信息较为充分的28家担保公司。概况如下：

　　国有企业占有绝对优势。这其中属性为国有企业的高达25家，该类公司的实际控制人均为各级政府、国资委、财政厅等。这是由于这一行业在国内诞生之初便是政府层面主导推动的，特别是融资性担保公司，需要在地方监管部门注册登记并获得融资许可证。仅有的三家非国有属性的公司中，一家为民营企业的瀚华融资担保股份有限公司，一家为中外合资属性的中合中小企业融资担保股份有限公司，以及股权结构较为复杂的中证信用增进股份有限公司。

　　瀚华担保作为其中唯一的一家民营担保公司，实收资本高达35亿元，是在香港联交所挂牌上市的瀚华金控的成员企业，实力不容小觑。

　　中合中小企业融资担保股份有限公司实收资本逾70亿元，是中外合资的跨区域融资担保机构，也是目前国内资本最大的担保机构之一。中方股东包括中国进出口银行、海航资本控股有限公司、宝钢集团有限公司等，外方股东包括美国摩根大通集团和西门子（中国）有限公司，中外股东机构皆实力雄厚。

　　中债信用增进投资股份有限公司虽然也没有实际控制人，但其也是一家非常有实力的中央国企。中债信用增进投资股份有限公司是在中国人民银行的指导下，中国银行间市场交易商协会联合中国石油天然气集团公司、国网英大国际控股集团有限公司（原国网资产管理有限公司）、中国中化股份有限公司、北京国有资本经营管理中心、首钢总公司、中银投资资产管理有限公司（原北京万行中兴实业投资有限公司）共同发起设立，系我国首家专业债券信用增进机构。

　　4.3．财务指标评价

　　在评价担保公司的财务指标时，我们选择了盈利能力和资本结构两大方面，合计占比25%。

　　盈利能力是基础。虽然大部分资质完善的担保公司具有一定的“政策性”，但是作为企业，盈利能力是基础，因而我们选择了净利润/营业收入、ROA、ROE三个比率指标来评价。

　　通过比较可以看出，大部分担保公司的净利润/营业收入约为40%左右，超过60%的公司仅有五家，分别为：晋商信用增进投资股份有限公司、天府（四川）信用增进股份有限公司、中国投融资担保股份有限公司、河南省中豫融资担保有限公司、甘肃省融资担保集团股份有限公司。实际上，净利润表现良好的中豫融资担保公司成立于2017年，发展时间较短，业务尚在起步阶段，但是公司现金类资产充足，投资和利息收入较好。

　　样本担保公司中，仅安徽省信用担保集团有限公司的净利润/营业收入为负数。这是由于该公司投资收益大幅减少，由2017年的2.19亿元剧降至2018年的0.51亿元，导致该公司出现亏损，盈利能力下滑。实际上，安徽省信用担保公司实力雄厚，作为一家地方国企，以超过175亿元的实收资本高居榜首。

　　根据担保公司的ROA和ROE数据来看，中国投融资担保股份有限公司深圳市中小企业信用融资担保集团有限公司的表现均位居前列，与此同时，这两家公司的净利润/营业收入也均超过平均水平。

　　合来看，净利润/营业收入、ROA和ROE三项指标虽是公司盈利能力的重要评价标准，但是不能作为唯一参考指标。

　　资本结构某种程度上可以看出企业的债务压力

　　资产负债率反映了企业的资产和负债的结构关系。不难看出，各家担保公司的资产负债率差异较大，从1%到60%多不等。截止2018年末的数据显示负债率最高的为晋商信用增进投资股份有限公司。由于业务的持续增加，使得公司融资规模持续扩大，总负债由2017年末的50.63亿元，跃升至2018年末的113.93亿元，负债主要以银行借款为主。

　　排在末位的天府（四川）信用增进股份有限公司的资产负债率仅为1.01%，该公司成立于2017年，公司资本实力雄厚，截止到2018年末的公司审计报告显示，公司现金类资产合计超过11亿元，投资类资产超过20亿元，资产流动性良好。

　　因此，我们可以看出，虽然资产负债率在一定程度上可以反映担保公司资产和负债的健康状况，但是并不全面。

　　4.4．经营指标评价

　　担保公司按照股东背景和经营导向，可以分为政策性担保、商业性担保、企业互助担保三类。虽然分类有所区别，但本质上都是经营担保这一风险业务。因而，在评价经营指标时，我们选取了经营能力、经营风险以及担保情况三个方面，权重合计占比49%。

　　在“经营能力”中，我们选取了可以定量反映经营状况的总资产规模和担保业务收入。由于担保公司的营业收入主要来自于担保业务收入和投资收益，因此，我们增加投资业务收入这一指标。

　　在“经营风险”中，我们根据其行业特点，选取了当期担保代偿率、累计担保代偿率、融资担保放大倍数以及准备金拨备率四个指标。

　　在“担保情况”中，我们选取了客户、行业、业务期限和区域四类集中度情况，并结合在保责任余额，以定量+定性的方式评价各公司的担保情况。

　　经营能力

　　总资产规模可以在一定程度上直观反映出公司的经营情况。通过比较各家担保公司的总资产规模可以发现，平均总资产规模处于95亿元左右的水平，但是各家情况差别较大，从20亿到240多亿元不等。总资产规模排名第一的安徽省信用担保集团有限公司，实收资本也是同样位居首位。而总资产规模较少的苏州市信用再担保有限公司，实际控制人为苏州市国资委，主要从事苏州市范围内直保和再担保业务，地域范围较为受限，实收资本也仅有15亿元，因而总资产规模不大。

　　担保公司的主要收入来源为担保业务收入和投资收益。对比各家担保公司这二者的数据可以看出，部分公司的投资业务收入甚至远高于担保业务收入，例如系湖南省国资委的全资子公司的湖南省融资担保集团有限公司，其2018年的投资收益为0.26亿元，是担保业务收入的5.2倍。根据该公司审计报告披露，其担保业务规模不大，投资业务主要以省内城商行发行的理财产品为主。而业务覆盖较为全面的中国投融资担保股份有限公司，投资业务收入也高达22.23亿。造成这一局面主要是由于担保公司盈利能力有限，使其不得不依靠赚取投资收益持续经营。但是，如果担保公司过度依赖于投资收益，也会提高公司自身的经营风险。

　　经营风险

　　担保公司的经营风险度量，可以反映其抵御风险的能力，亦可侧面反映其经营状况。我们选取了具有行业特点的四个指标：当期担保代偿率、累计担保代偿率、融资担保放大倍数以及准备金拨备率（覆盖率）。

　　当期代偿率和累计代偿率两个指标可以反映出资产质量的变化情况。累计代偿率主要反映了历史代偿压力情况。根据各家公司现有的代偿率情况可以看出，部分担保公司虽然累计代偿率不高，但当期代偿上升较快，资产质量急速降低，可能是由于经营和风控管理不当造成的，而这很可能影响到累计代偿率升高。

　　当期代偿率高达6.84%的广东省融资再担保公司，累计代偿率仅0.32%。该公司2018年公司共发生3笔代偿，当年代偿共计5.24亿元，而在2016年和2017年，该公司直保业务的代偿率均为0。

　　累计代偿率较高的北京首创融资担保有限公司，由于未公开披露2018年以后的数据，因此我们选取了2017年末的数据。数据显示，该公司当年累计代偿率超过62%，当期代偿率仅为1.16%。该公司实际资本实力一般，业务规模较小，多为非融资性担保业务，近年承担了部分异地担保业务，风控压力增加。

　　综合来看，公司的代偿能力一方面是由公司的背景实力决定，另一方面反映出公司抵御风险的能力。

　　融资担保放大倍数是指公司融资担保余额与净资产的比率，反映了公司的风险与安全垫的比率关系。根据监管要求，融资担保放大倍数的上限为10倍，服务小微企业和“三农”的融资担保公司放大倍数上限为15倍。

　　数据显示，大部分担保公司处于监管“红线”以下。担保放大倍数较高的中债信用增进投资股份有限公司和重庆三峡融资担保集团股份有限公司，倍数分别为12.88倍和8.92倍。受监管收紧的影响，这两家背景实力较强的担保公司，均是由于城投债占比较高，且近年来地方政府融资平台相关政策收紧，影响了责任期的增信资产信用资质。

　　准备金拨备率是“担保赔偿准备金+未到期责任准备金+一般风险准备金”与担保余额的比率，是评价担保公司抗风险能力的重要指标。但是准备金的计提会影响净资产，因而该比率不能直接认为是代偿能力的反映，只是在一定程度上体现了公司的风险管理能力和情况。

　　准备金拨备率较高的河南省中小企业担保集团股份有限公司，公开披露的数据截止到2018年6月，准备金覆盖率达32.11%。该公司2016和2017年的准备金覆盖率分别为43.83%和35.45%，这是由于该公司客户主要集中在本省内，受河南省经济增速放缓影响，该公司代偿余额近年不断上升，造成该比率持续下降。

　　担保情况

　　在分析公司担保业务情况时，需要关注在保资产的集中度情况。考虑到各家担保公司的股东背景和地域差异情况，我们选取了客户、行业、期限和区域四个方面来分析。较低的集中度，使得公司的整体代偿风险会相对较小。

　　从行业集中度方面，由于各家公司担保业务侧重情况和披露情况有所不同，因而我们未对直保业务和再担保业务做出区分，均选择了在该公司中业务体量占比相对较大的一类业务的行业占比情况作对比。不难看出，各家公司的行业集中度整体处于较高水平。例如，晋商信用增进投资股份有限公司涉煤业务高达60%，该公司实际控制人为山西省政府，是全国首家省级信用增进投资公司，背景实力雄厚，主要围绕山西省内煤炭企业的债券担保开展业务，所以行业集中度偏高。

　　客户集中度方面，我们选取了前十大客户担保业务占比情况进行对比。客户集中度较高的重庆进出口信用担保有限公司，由重庆市国资委实际控制，以债券担保客户以城投为主，前十大客户在保业务占比超过80%。

　　在期限和地域集中度方面，各家担保公司情况不一，但主要以实控人属地客户为主。仍以较有代表性且数据披露较为完善的的重庆进出口信用担保有限公司为例，该公司债券担保业务客户以地方城投为主，地域涉及山东、湖南、江西等地的城投企业，截至2018年2季度末数据，该公司担保业务的在保金额剩余期限3年以上的占比超过89%。

　　虽然从不同角度考量了担保公司的担保情况，但是由于很多信息未公披露，并且难以量化，因此，我们又增加了各家公司的在保责任余额这一规模性的指标。

　　保责任余额是衡量担保公司风险程度的另一重要指标，是指担保公司扣除未承担责任额以外，实际负有代偿责任的那部分，一般情况下，在保责任余额都小于在保余额。

　　一般来说，在保责任余额越大，承担的风险越大。中债信用增进投资股份有限公司的在保责任余额截止到2018年末高达1066亿元，主要是由于该公司基础增信业务以债券类为主，并且开展债券担保业务早，城投债占比颇高。但是，该公司背景实力雄厚，业务较为全面，且历史代偿率不高，因此，该公司风险整体可控。而在保责任余额偏低的河南省中豫融资担保有限公司和河南省中小企业担保集团股份有限公司，前者是由于成立时间短，业务规模有限，后者是公司为控制风险，主动缩减了业务规模导致。

　　通过以上各项经营指标包含“定量+定性”的分析方式，我们得到了一份较为全面的各家担保公司的经营情况概况。

　　4.4．公司治理和风控评价

　　由于担保属于或有负债，因此，在出现代偿前并不能从报表中获得，故而许多评价指标较难量化。为了使模型更符合市场情况，我们增加了评级公司对各家担保公司的最新主体评级情况作为参考，并结合该公司近年是否有较为严重的风险事件或是否潜在风险较高，以做出微调，如中合中小企业融资担保股份有限公司涉及10凯迪债的违约事件。