海亮转债申购价值分析：铜加工白马龙头全球布局|转债_新浪财经

　　来源：国信固收研究

　　原标题：【国信宏观固收】海亮转债申购价值分析：铜加工白马龙头，全球布局

　　海亮转债发行安排

　　海亮转债主要条款及评价

　　债底86.36元，面值对应YTM 2.43%：海亮转债发行期限6年，票面利率每年分别为0.3%、0.6%、1.0%、1.5%、1.8%、2.0%，到期赎回价格为票面面值的110%（含最后一期利息）。按照中债2019年11月18日6年期AA企业债估值5.01%计算的纯债价值为86.36元，面值对应的YTM为2.43%。若上市价格超过115.2元，对应负的到期收益率水平。

　　初始平价99.9元，初始溢价率0.1%：海亮转债初始转股价格为9.83元，正股海亮股份在2019年11月18日收盘价为9.82元，对应初始转股价值99.9元，面值对应初始转股溢价率0.1%。

　　A股股本摊薄幅度16.42%：发行规模31.5亿元，假定以9.83元的初始转股价全部转股，新增股本数量为3.2亿股，对公司A股总股本的摊薄幅度约为16.42%。

　　下修条件较宽松，赎回、回售条款常规设置。海亮转债向下修正条款触发线为转股价的90%，下修条件较为宽松，赎回条款触发线为130%，条件回售条款触发线为70%，为常规设置。

　　海亮转债上市初期价格分析：预计上市价格在[107，108]区间，建议积极申购

　　公司是国内最大的铜管、铜管接件出口商，三大核心业务为铜管、铜棒、铜排业务，其中铜管业务是最大的收入来源，主要用于空调制冷、海水淡化、建筑用材，为典型的顺周期行业。在近几年国内宏观经济增速放缓的大环境下，下游需求疲弱拖累行业整体盈利。公司2019年前三季度实现营收320.76亿，同比增长0.02%；归母净利润8.19亿，同比增长18.55%；扣非后归母净利润6.87亿，同比增长9.18%。上游原材料为铜，铜价趋稳叠加套保运营，原材料价格波动影响较小。近期公司拟收购浙江升捷货运实现产销运全面布局，在建项目稳步推进，逐步投产后公司有望实现以量补价，凭借成本优势与品牌效应进一步扩大市占率。

　　本期转债规模31.5亿，债底86.36元，初始平价贴近面值100元，在宏观经济增速下行期，公司业绩增速处于低位，PE（TTM）仅19倍，估值较便宜，基于公司在细分领域的龙头地位，若经济回暖，则弹性期望较大。预计上市初期转股溢价率7%-8%，上市初期价格107-108元，破发风险小，建议积极申购。

　　申购价值分析：预计中签率0.025%-0.032%

　　原股东配售方面，公司第一大股东海亮集团持股比例为45.13%，前十大股东合计持股74.34%。考虑到本次转债破发风险不大，预计股东配售意愿均较高，假设原股东配售比例约50%-60%，则配售金额约15.75-18.9亿，剩余可供申购规模约12.6-15.75亿元。

　　本次发行设有网上+网下环节，网下和网上预设的发行数量比例为90%：10%，按照网上发行中签率和网下配售比例趋于一致的原则确定最终发行。网下每个账户申购上限为10亿，下限为1000万元；网上每个账户申购上限为100万，下限为1000元。

　　申购资金量方面，从最近的新发情况来看，预计网上申购资金量大约在9000-10000亿，网下申购户数预计在6000户附近，申购资金量4万亿左右，则中签率大约为0.025%-0.032%。

　　正股分析

　　国内铜加工企业龙头。公司主要从事铜管、铜棒、铜管接件、铜铝复合导体、铝型材等产品的研发生产和销售，是中国最大的铜管铜管接件出口商、中国最大的铜合金管生产企业。公司产品广泛用于空调和冰箱制冷、建筑水管、海水淡化、舰船制造、核电设施、装备制造、汽车工业、电子通讯、交通运输、五金机械、电力等行业。

　　公司2019年前三季度实现营收320.76亿，同比增长0.02%；归母净利润8.19亿，同比增长18.55%；扣非后归母净利润6.87亿，同比增长9.18%。业绩增速较2018年下滑主要受到下游空调行业需求疲软影响。

　　宏观经济增速有望企稳，顺周期行业受益。公司三大核心业务为铜管、铜棒、铜排业务，其中铜管业务是最大的收入来源，占营收比重在75%以上。铜管主要用于空调制冷、海水淡化、建筑用材，铜棒主要用于水暖、机械、五金和通讯等领域，而铜排主要用于发电系统以及输配电系统。公司下游需求主要为房地产、电力、家电、汽车等行业，为典型的顺周期行业，在近几年国内宏观经济增速放缓的大环境下，下游需求疲弱拖累行业整体盈利。

　　展望明年，随着经济转型的深入和高技术产业的发展，我国经济正在逐步完成新旧动能的切换，随着新动能的高增速拉动和旧动能的减弱达成平衡，经济增速就有望企稳回升，顺周期行业整体受益，业绩有望加速反弹。

　　上游原材料为铜，铜价趋稳叠加套保运营，原材料价格波动影响较小。公司所在铜加工行业上游原材料主要为铜，自2018年以来铜价从高位回落，目前基本趋稳。此外，公司基于稳健运营目标，在原材料套保的力度和能力上基本能做到排除原材料价格的影响，2008年金融危机时期铜价大幅上涨，公司是唯一一家未出现亏损的公司。

　　产销运全面布局，项目建设稳步推进实现以量补价。上月公司公告拟收购浙江升捷货运，该标的主要从事普通货物运输等业务。本次收购完成后，公司将实现产销运全面布局，对公司提升客户服务质量、高效完成订单具有重要意义。在建项目上，公司2018年募投的“广东7.5万吨精密铜管项目”、“安徽9万吨精密铜管”等项目稳步推进，2020年前后即可达产。本次可转债募集资金将用于“年产17万吨铜及铜合金棒材建设项目”、“年产7万吨空调制冷用铜及铜合金精密无缝管智能化制造项目”、“扩建年产5万吨高效节能环保精密铜管信息化生产线项目”、“有色金属材料深（精）加工项目”、“年产6万吨空调制冷管智能化生产线项目”、“年产3万吨高效节能环保精密铜管智能制造项目”。

　　项目建设稳步推进，在目前下游疲软背景下将加速行业整合进程，公司有望实现以量补价，凭借成本优势与品牌效应进一步扩大市占率。

　　估值情况：纵向来看，海亮股份目前PE（TTM）约19，处于历史较低位置。正股过去100周波动率25.67%，目前总市值198亿，流通市值185亿，近期（11月11日）有定增股份解禁，解禁数量占流通股的11.96%，未来无新增解禁压力。