国信宏观固收：哪些发债企业被重要股东减持？|发债_新浪财经

　　来源：国信固收研究分析师：董德志赵婧

　　重要股东减持的信号意义：通常来说，重要股东是公司的内部人士。重要股东减持公司股份，不排除是对公司发展前景不乐观所致。对于债券持有人来说，出于谨慎性考虑，可以关注重要股东的股票买卖行为。

　　我们梳理了2019年以来，重要股东（控股股东、持股5%以上股东、实际控制人、董监高、员工持股计划）减持市值占比超过1%的民营发债企业。其中，南洋股份和英唐智控减持股本占总股本比例超过3%。

　　另外，上述重要股东中，我们对实际控股股东重点关注。我们梳理了2019年以来，第一大股东曾净减持的发债企业列表。

　　正文

　　重要股东减持的信号意义

　　通常来说，重要股东是公司的内部人士。重要股东减持公司股份，不排除是对公司发展前景不乐观所致。对于债券持有人来说，出于谨慎性考虑，可以关注重要股东的股票买卖行为。

　　我们梳理了2019年以来，重要股东（控股股东、持股5%以上股东、实际控制人、董监高、员工持股计划）减持股本占总股本比超过1%的民营发债企业，具体见表1。其中，南洋股份和英唐智控减持股本占总股本比例超过3%。

　　同时，上述重要股东中，我们对实际控股股东重点关注。表2是2019年以来第一大股东曾净减持的发债企业列表。

　　重要股东减持的部分债券发行人信用风险分析

　　南洋股份信用风险分析

　　整体来看，2017年公司定向增发后资本金得到补充，偿债指标好转。但是，2017年收购资产产生的商誉规模巨大，关注商誉减值风险。

　　基本情况：2017年，南洋股份并购北京天融信公司，形成了电线电缆和网络安全双主业。2017年，公司电线电缆和网络安全占营业收入比重分别为77.3%和22.6%，毛利润占比分别27.8%和71.8%。2017年和2018年上半年，公司实现营业收入51.3亿元和27.4亿元，毛利润12.7亿元和4.1亿。公司实际控制人为自然人郑钟南。

　　盈利能力：电线电缆部分，受原材料价格波动影响，公司毛利率波动明显。2017年至今，铜杆、钢带等原材料采购成本上升较多，公司毛利率持续下滑。2017年和2018年上半年，电线电缆业务毛利率分别为9.1%和6.9%；网络安全业务方面，天融信毛利率较高，2017年和2018年上半年毛利率分别为79%和57%。

　　现金流：近几年公司经营现金流净额不稳定，部分年度净流出。同时，公司资本支出较多，公司投资活动主要依赖筹资。2015-2017年公司经营活动现金流净额为1.9亿、-0.5亿和1.3亿，投资活动现金流为0.1亿、14.2亿和-30.2亿，2017年自由现金流缺口较大。2018年前三季度，公司投资收缩明显，总体现金流净额为-0.1亿。

　　偿债能力：长期偿债能力方面，2017年公司进行定向增发，资本金得到部分补充，长期偿债压力明显缓解。2017年公司EBITDA/债务总额、EBITDA/利息倍数、全部债务资本化比率分别为0.87、15和8.3%。短期偿债能力方面，2017年货币资金/短期债务、流动比率和速动比率分别为6.6、4.13和3.26倍，短期偿债能力尚可。不过，2018年5月，13南洋债几乎全部被回售，公司的债务结构明显恶化。

　　商誉：2017年公司收购天融信形成了45.77亿的商誉资产。截至2018年三季度，公司商誉资产45.9亿，占总资产比重47.4%。

　　重要股东减持：2018年以来，公司实际控制人郑钟南持续减持公司股份，2019年至今累计减持比例3.3%。

　　瑞康医药信用风险分析

　　整体来看，公司业务模式对资金较依赖，2018年宏观流动性偏紧，融资成本上升，对公司经营有负面影响。

　　基本情况：公司主营业务为药品流通和医疗器械销售。2017年营收占比分别为68.2%和31.5%，毛利润占比分别为45.8%和53.8%。2017年公司实现营业收入92.8亿元，毛利润9.7亿元。2017年公司营业收入233亿，同比增长49%。2018年前三季度，营业收入同比增长15.4%。公司是自然人控制的上市公司，张仁华和韩旭夫妻为公司实际控制人。

　　盈利能力：2013年至今，随着公司对医疗器械销售业务的开拓，这块业务占比逐渐提升，带动公司毛利率逐年走高。公司2015-2018年前三季度年毛利率分别为11%、15.7%、18.4%和19.7%。

　　现金流：2015-2017年，公司经营活动现金流净额持续为负，分别为-4.7亿、-17.6亿和-24.2亿，公司的业务模式自身造血能力不足。

　　偿债能力：长期偿债能力方面，2017年公司EBITDA利息倍数和EBITDA全部债务比分别为10.9倍和0.35倍，EBITDA对利息的保障能力尚可，对全部债务的保障能力较弱。总体来看，公司长期偿债能力一般。短期偿债能力方面，2017年末公司流动比率、速动比率和现金短期债务比分别为1.35、1.09和0.6，流动资产对流动负债的保障程度不高。另外，公司有息债务以短期有息债务为主，债务结构一般。

　　商誉：公司医疗器械业务主要是通过控股收购方式拓展，截至2018年三季度，公司账面商誉资产15.1亿，占总资产比重12.7%。2019年2月28日，公司业绩快报曾提到公司年底进行了商誉减值。

　　重要股东减持：2019年至今，减持公司股份的主要是2014年非公开发行的参与机构。