如何发挥债贷组合模式稳投资作用？——商业银行参与专项债项目研究|融资_新浪财经

　　摘要

　　近年来，面对需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力，地方政府专项债成为稳投资、促基建、补短板的重要抓手，银行贷款在专项债领域的参与度有所提升。在加快构建新发展格局的背景下，债贷组合模式有进一步应用的空间和需要。商业银行应结合宏观形势和政策导向，明确投资范围、严选合格项目，加强贷前、贷中、贷后全流程风险管控，充分发挥债贷资金合力，稳投资与防风险并重，促进实体经济高质量发展。

　　专项债　银行贷款　债贷组合　稳投资

　　党的二十大报告提出加快构建新发展格局，全面推进乡村振兴、区域协调发展等战略部署。在新形势下，完善基础设施建设、构建现代化基础设施体系成为高质量发展的重要抓手。受限于地方财力紧平衡等因素，地方政府专项债（以下简称“专项债”）、银行贷款等重要基建资金需进一步形成合力，更好地促基建、稳增长。同时，为守住不发生系统性风险的底线，应加强贷款投放的全流程风险管控，避免风险传导。

　　债贷组合的发展背景

　　2019年，面对国内经济下行压力和中美贸易摩擦带来的外部不确定性，《政府工作报告》提出有效发挥地方政府债券作用。6月，中办、国办印发《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》，允许专项债作为重大项目资本金，突破了此前债务性资金不得用于项目资本金的限制，同时明确了金融支持标准，对于收益兼有政府性基金收入和其他经营性专项收入且偿还专项债本息后仍有剩余专项收入的重大项目，可向金融机构市场化融资。自此，专项债项目的融资由“财政资本金+专项债配套融资”向“财政资本金+专项债资本金+专项债配套融资+市场化配套融资”的混合模式转变。

　　2022年，国内疫情反复，俄乌冲突令国际环境的不确定性增加，我国经济运行持续面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力。中央多次强调全面加强基础设施建设，用好用足专项债、基础设施基金等工具，并鼓励金融机构主动对接重点领域重大项目。二季度以来，多项政策密集出台，不断强调加大金融机构支持力度，包括调增政策性开发性银行8000亿元信贷额度，以及新增两批基础设施基金以引导商业银行主动对接重大项目等。以专项债搭配银行贷款的债贷组合模式逐步发挥重要作用，重点领域的债贷组合规模逐步扩容。

　　总体而言，债贷组合作为创新融资模式，是基建项目投融资机制的重大突破。对地方政府而言，专项债逐渐成为基础设施建设的重要资金来源，但仍需社会资本的配套支持，以发挥专项债“四两拨千斤”的引导作用。银行贷款成本通常低于市场化融资成本，还本付息压力较轻，适宜作为政府项目的配套资金。对商业银行而言，专项债项目由政府投资，风险较其他贷款主体要低，符合风险防控要求。这为以债贷组合模式扩大有效投资提供了空间。

　　债贷组合项目的特点及趋势

　　（一）银行贷款对专项债项目的支持力度有所上升

　　专项债作为积极财政政策的主要着力点，持续大幅扩容，2022年上半年完成3.4万亿元的新增额度发行，规模创历史同期新高。从专项债资金使用情况来看，仍以项目配套融资为主。专项债项目的市场化配套融资尤其是金融机构贷款的支持力度整体较小，但融资规模占比呈现一定的上升趋势。据中诚信国际统计1，2022年1—9月，申请市场化配套融资的专项债项目数量占专项债项目总数的5.7%，其中明确标识为银行贷款参与的专项债项目（以下简称“债贷组合项目”）数量占比为3.0%，均较2021年有所提升（见图1）。从资金规模来看，贷款占专项债项目总投资及配套融资的比例均有所增加，但参与程度仍有较大提升空间（见图2）。

　　（二）银行贷款主要投向交通及市政基础设施领域

　　能源、交通、水利等重点领域建设资金需求较大，对银行贷款的依赖度较高，贷款规模占债贷组合项目配套融资的比例均超过50%。从项目数量来看，债贷组合项目在交通基础设施、市政和产业园区基础设施领域的占比分别为27%、24%，较2021年进一步上升；在棚改、民生服务领域的占比均超过10%，为惠民生、补短板提供了一定的金融支持；在信息网络建设领域的占比不足5%，参与度较低，或与该类项目投资周期长、资金投入多、回报不确定性较高有关（见图3）。

　　从项目建设周期来看，债贷组合项目主要是中短期项目，1—3年期、3—5年期债贷组合项目的数量占比分别为36%、43%，5年及以上期限项目的数量占比仅为20%，另有1%为1年期以内项目。这与长期项目的收益不确定性较高有关。具体来看，期限在5年及以上的债贷组合项目更多集中于收益相对稳定的交通基础设施领域（见图4）。

　　（三）项目以区县级为主，西部项目的资金需求量较大

　　近年来，在持续推进的新型城镇化建设中，专项债项目层级整体下沉，区县级项目占比上升，已接近80%（见图5）。与此有所不同，债贷组合项目的层级逐步上移，在区县级项目中占比不足六成，或在一定程度上表明银行更偏好政府财力相对较强、安全边际更高的省市级项目，也可能与区县金融资源相对不足、省市级项目建设资金需求更大等因素有关。

　　从区域分布来看，专项债项目位于东部的数量占比接近四成，中部占比超过三成，西部占比不足三成。而债贷组合项目位于西部的数量占比高达43%。在全部债贷组合项目中，数量排名前15名的省份中有7个位于西部，且其贷款占项目配套融资的比例较高，在一定程度上表明西部省份的财政压力相对更大，基建项目建设资金更加依赖专项债及其他配套融资，对银行贷款的需求较高。进一步分析可发现，在西部地区中，经济财政实力相对较强省份（如四川、陕西等）获得的贷款支持力度明显更大，表明银行贷款投放仍然谨慎。

　　（四）项目收益能力整体不高，偿债对土地出让收入有一定的依赖

　　目前专项债项目收益能力整体不高，债贷组合项目也不例外，近八成项目融资的本息覆盖倍数不足2倍。在自身偿付压力下，债贷组合项目对土地出让收入有一定的依赖，约两成项目的收入来源包含土地出让收入，近10%的项目以土地出让收入作为唯一偿债来源。值得注意的是，由于部分区域地块溢价较高，土地偿还类项目整体收益能力相比其他项目更高。如棚改及交通基础设施项目，都较多依赖土地出让收入，二者在收益能力较强（本息覆盖倍数超过5倍）的债贷组合项目中，合计占比接近八成。在目前专项债项目收益普遍不高的情况下，银行更加偏好有绝对收益且市场表现相对稳定的项目。

　　债贷组合的投资方向：促进高质量发展

　　当前稳增长压力不减，为更好地发挥债贷组合积极作用，商业银行提供贷款支持时需精准投向，要明确“投什么”。扩大有效投资不能“大水漫灌”，而要“精准滴灌”，需结合宏观形势和政策导向，确定投资范围，严选合格项目。

　　（一）注重区域协调发展，合理分配信贷资源

　　党的二十大报告强调促进区域协调发展，银行需紧密围绕国家重大战略进一步优化信贷结构。在推动西部大开发形成新格局、推动东北全面振兴取得新突破、促进中部地区加快崛起、鼓励东部地区加快推进现代化的目标下，全国性银行应合理分配各区域信贷资源及新增额度，在风险可控的前提下对财政压力较大、基建资金需求更高的地区适当倾斜。地方性银行同样要积极支持当地重大项目开展，尤其是在经济欠发达、财力相对薄弱的地区，其政府投资项目风险相比其他企业更低，更能满足风控要求，值得本地银行机构重点关注。

　　（二）聚焦国家规划及发展短板，助力惠民生、增后劲、稳增长

　　结合党的二十大报告及“十四五”规划，商业银行可基于政策重点，优化贷款投放结构。具体来看，“两新一重”是重点支持领域，既促消费、惠民生，又调结构、增后劲。

　　一是交通、水利、能源等重大项目，其投资拉动效应明显，建设资金需求大，可合理增加贷款供给。尤其应关注新纳入专项债支持领域的新能源项目，在当前强调推动绿色发展、完善财税金融支持的背景下，商业银行可主动加强对接。

　　二是新型城镇化建设。党的二十大报告提出实施城市更新行动、加强城市基础设施建设，可重点支持如老旧小区改造、综合管廊建设等项目。同时，在乡村振兴全面推进、县城城镇化建设全面铺开的过程中，可进一步下沉贷款投放，提供更大范围的金融支持。

　　三是新基建领域。党的二十大报告强调加快建设网络强国、数字中国，以及构建现代化基础设施体系。可仔细筛选回报率高、建设风险可控的项目，围绕新一代信息技术、人工智能等领域助力传统基建升级，探索形成新的经济增长点。

　　四是在疫情扰动下暴露出医疗卫生、应急救治领域的短板，基于“健康中国”的目标，公共卫生服务、应急医疗建设等惠民生项目均可适当提高贷款的参与度。

　　（三）项目收益需与还本付息相匹配，提升投资有效性

　　一是合理投向将专项债作为资本金的项目（以下简称“专项债资本金项目”）。目前在债贷组合项目中，专项债资本金项目的本息覆盖倍数整体上高于其他项目，且基本属于重点领域，进行过收益论证，可为商业银行贷款审核节省一定的评估成本及时间，建议优先考虑。

　　二是审慎挖掘非专项债资本金项目中符合条件的项目。商业银行可结合重大项目清单，在仔细挖掘、严格论证收益情况后，对偿还完专项债本息之后仍有剩余专项收入的项目提供支持，或可优先投向收益更为稳定的交通基础设施等领域。

　　三是谨慎投向以土地出让收入作为还款来源的项目。党的二十大继续强调“房住不炒”，房地产调控或将延续，房地产市场信心尚未完全恢复，需警惕土地偿还类项目收益下滑的风险，关注在土地出让收入实现之前的项目付息压力。

　　债贷组合的具体操作：稳投资与防风险并重

　　债贷组合项目涉及多方利益，商业银行需明确“怎么投”，加强贷前、贷中、贷后全流程风险管控，严格遵循资金跟着项目走、不新增隐性债务两大原则，在积极提供贷款支持的同时，切实做好风险防范，避免潜在风险在各参与方之间传染蔓延，牢牢守住不发生系统性风险的底线。

　　（一）审慎进行项目评估，遵循稳投资与防风险原则

　　一是合理制定债贷组合的参与标准，严格评估银行自身放贷能力，尤其是部分信贷资金紧张、资金来源渠道单一的地方银行需更加谨慎，避免银行自身信用风险向地方政府传导。

　　二是严格筛选符合条件的专项债项目，审慎做好项目合规性和融资风险审核，充分论证项目预期收益情况与还本付息安排的匹配度，原则上应满足本息覆盖倍数不低于1.2倍的要求，避免收益不及预期可能导致的信贷资产质量恶化。

　　三是商业银行应与地方政府保持及时、有效的沟通，力求掌握专项债项目全面、真实的情况，避免信息不对称带来的潜在风险。

　　（二）合理增加信贷供给，结合实际情况制定差异化贷款方案

　　一是结合投向领域，设定贷款投放顺序及比例，提升贷款精细化定价水平。对重点领域优先加大支持力度，并鼓励实行更优惠的利率。审慎投向风险较高、投资拉动效果不明显的领域。

　　二是结合银行自身情况，根据当地各类贷款需求优化贷款投放结构，设立一定比例的专项债支持项目。全国性银行可向风险较低但信贷规模增长缓慢、专项债资金需求较大的地区倾斜，地方法人银行可向重点领域收益较高的项目倾斜。根据专项债项目整体分布及区域风险相应调整贷款比例，在中西部地区可向省市级项目集中，在东部地区可逐级下沉。

　　三是可进一步完善绩效考核机制，将专项债项目支持情况、债贷组合规模等纳入银行分支机构的考核因素。

　　（三）可适当延长贷款期限并加强监测，避免项目断贷及坏账风险

　　一是随着基础设施领域建设资金需求的日益增加，商业银行在增加信贷投放的同时可结合专项债项目情况，优化并延长贷款期限，减轻基建资金长期不足的压力。

　　二是随着持续推进新型城镇化，基建下沉信号更加明显，商业银行应合理、审慎对待区县项目。第一，可通过大数据分析、多维度监测等手段，有效识别项目建设中的潜在风险，对突发情况做好应急预案，避免在建项目断贷；第二，在每批次贷款投放前均审慎评估，避免收益不及预期等因素造成坏账；第三，商业银行可研究适当提高对政府项目不良情况的容忍度，对可能形成的不良贷款优先安排核销计划，以腾挪债贷组合项目额度。

　　（四）严格落实偿还责任，防范资金混同风险

　　根据相关政策，专项债项目的实施单位（以下简称“项目单位”）依法对市场化融资承担全部偿还责任。为保障市场化融资到期足额偿付，避免损害社会资本方利益，需严格落实项目单位到期偿还责任。

　　一是商业银行在参与专项债项目前需对项目单位严格进行背景调查。一方面，需要规避市场化转型尚未完成、存量隐性债务尚未化解完毕的融资平台，避免与地方政府信用捆绑带来的责任混淆和政府兜底预期；另一方面，应综合考量企业信用状况、财务情况，以防企业风险“外溢”。

　　二是严格落实收入分账管理。项目单位需将市场化融资资金和用于偿还本息的专项收入及时归集至银行监管账户，避免偿债资金混同导致市场化融资不能按期偿付的风险。

　　注：

　　1．由于存在专项债募投项目报告披露内容存在明显差异等情况，此处为不完全统计。以下除特别说明外，统计数据均来自中诚信国际，统计期均为2022年1—9月。

　　◇ 本文原载《债券》2022年12月刊

　　◇ 作者：中诚信国际董事长、总裁，中国人民大学经济研究所联席副所长　闫衍

　　中诚信国际研究院副院长　袁海霞

　　中诚信国际研究院助理总监　汪苑晖

　　◇ 编辑：涂晓枫　刘颖