外资评级机构加速入华:这轮想要更多 中资机构难抗衡

　　本报记者 黄斌 北京报道

　　评级业之变

　　据21世纪经济报道记者从数位知情人士处获悉，目前持有中诚信国际30%股份的穆迪，有意通过股权收购的方式获得中诚信国际控股权，进而获得银行间债市牌照。此举尚待监管部门批复。

　　随着标普正式获准进入中国市场，以及穆迪谋求控股中诚信国际信用评级有限责任公司以获得评级牌照的传言流转，中国评级业“狼来了”的声音随之而起。

　　目前全球有三家大型国际评级公司，分别为穆迪（Moody’s）、标普（Standard & Poor‘s）和惠誉（Fitch Ratings），三家公司占领了全球评级业90%以上的市场份额。

　　“标普进来后，可以先给某家央企做个主动评级，比如本土评级是AA+，市场会去找它对应的国际级别，比如说是A+，评级的对应关系就存在了。”在评级行业工作十几年的资深人士张彬（化名）对21世纪经济报道记者说，认为评级泡沫严重的中国评级业，将在外资入华后遭遇巨大冲击，本土评级公司亦很有可能将评级主动权拱手相让。

　　但也有不同观点

　　“国际评级机构的进入，对本土评级机构及国际评级机构而言，双方均存在着竞争压力。”北京某评级公司高管则对21世纪经济报道记者如是评价，一方面，国际评级机构经过长期发展，相关数据、方法研究等方面积累较为深厚，对本土评级机构而言确有可借鉴之处。但也应看到，国际评级机构的全球评级体系与本土评级机构的区域评级体系具有较大差别，且其对中国的整体经济环境、信用环境、行业特征等还不够熟悉，经验积累相对有限，参与中国评级行业实践的时间较短，因此，在这方面更要向本土评级机构靠拢。

　　市场趋向一致的判断是，长期来看，引入海外评级机构有利于债市主体各归其位，发行人不再扎堆AAA，而投资者分层也将发生，并最终有利于高收益债市场的发展。

　　外资加速抢滩

　　实际上，国际三大评级公司早在多年前便开始参与中国债券市场。

　　2007年-2008年间，穆迪与惠誉分别牵手中诚信国际和联合资信，持股均为49%，进而参与中国银行间债券市场。

　　标普则选择与上海新世纪开展技术服务协议，“双方在培训、联合研究项目以及分享信用评级技术等领域进行合作”，借此了解中国市场，但并不涉及入股事宜。

　　在最新这轮金融开放的大背景下，外资显然想要更多。

　　2017年7月1日，央行发布2017年第7号公告，允许境外评级机构开展银行间债券市场信用评级业务；2018年3月27日，中国银行间市场交易商协会（NAFMII）发布一系列文件，宣布将接受外资评级机构的注册申请。

　　2019年1月28日，标普在北京设立的全资子公司“标普信用评级（中国）有限公司”获央行备案；交易商协会亦公告称接受标普中国进入银行间债券市场开展债券评级业务的注册。这标志着标普已获准正式进入中国开展信用评级业务。

　　惠誉则于2018年1月将其所持有的联合资信股权出售给新加坡主权基金——新加坡政府投资公司（GIC），并于2018年7月在北京成立全资子公司“惠誉博华信用评级有限公司”，目前正在以独资公司身份向监管申请牌照。

　　穆迪的选择则更为复杂，亦更具不确定性。

　　21世纪经济报道记者从数位知情人士处获悉，目前持有中诚信国际30%股份的穆迪（2016年底中诚信国际增资扩股后，穆迪股份比例被稀释），有意通过股权收购的方式获得中诚信国际控股权，进而获得银行间债市牌照。此举尚待监管部门批复。

　　“中诚信国际去年年初估值是100亿，去年业绩增长30%，所以估值130亿，穆迪报价150亿。”其中一位知情人士说。

　　“去年大公出事以后，90%的AAA客户都到中诚信去了。”一位业内人士对记者表示，目前中诚信在评级行业的市场占比已接近50%，“穆迪如果拿下中诚信，一下子就吃下了一半的市场份额。”

　　2018年8月17日，大公国际因为在为相关发行人提供信用评级服务的同时，直接向受评企业提供咨询服务，收取高额费用，并在监管调查期间“提供的相关材料存在虚假表述和不实信息”，被证监会和交易商协会暂停开展业务一年。去年年底，市场传出国资委旗下国新控股将接盘大公国际的消息。

　　“国际三大评级公司想进中国，一方面是投资人有这个需求，驱使他们赶紧进来帮他们筛选投资标的；另一方面，中国信用债市场太大了，债券评级、投资咨询的需求很多都没有释放出来。”一位评级业人士表示，外资积极入华的大背景是：中国信用债市场海量的规模，对其意味着一块令人垂涎的大蛋糕。

　　央行统计数据显示，2018年，债券市场共发行各类债券43.6万亿元，较上年增长6.8%，其中，银行间债券市场发行债券37.8万亿元；截至2018年12月末，债券市场托管余额为86.4万亿元，其中银行间债券市场托管余额为75.7万亿元。

　　各家评级机构的营业收入并未公布，但据一位业内人士估算，2017年行业整体收入规模约为30亿元，行业平均利润率或达40%。

　　相比之下，国际评级机构可谓十足的巨头。年报显示，仅穆迪一家，2018年营业收入为44.43亿美元，净利润13.10亿美元。

　　中资机构的竞争力

　　中国本土评级业发端于1987年，彼时，中国人民银行为了规范企业债券的发行开始牵头组建信用评级机构。2005年短期融资券诞生后，开始进入发展的快车道，而评级行业的格局亦被中诚信、联合资信、大公国际和上海新世纪所主导。

　　穆迪和标普亦在此期间通过入股中国本土评级公司的方式介入中国市场，由于国内债市被分割为银行间、交易所两个市场，外资加入后，还让中诚信另设中诚信证券评估有限公司，联合资信另设联合信用评级有限公司，以获得证监会牌照进入交易所债市参与评级业务。上海新世纪和大公国际则拥有两个市场的全牌照。

　　实际上，国内投资者近年来对本土评级机构已诟病颇多，主要针对的则是评级泡沫的高企及评级技术的不足。

　　“现在市场上基本只有AAA、AA+和AA三个评级符号的债券。”北京某大型券商资管部人士对21世纪经济报道记者表示，其团队选择自力更生，从评级机构处挖人，自建内评团队。

　　“我们主要看自己的内评，外评大多虚高，通常不太看。”该券商资管部人士说，“有实力的大型银行、基金等，大多也选择自建内部评级团队。”

　　对于造成评级泡沫的局面，张彬对记者总结称，与国际三大评级公司历经几十上百年的市场化发展、并购整合而来不同，中国评级业的发展自诞生之初便是一个监管导向的产物，“银行、保险监管部门都要求AA以下债券不能买，加上发行人付费制度下发行人的强势，评级泡沫根本挡不住。”

　　“评级公司地位低下，再加上各评级公司股东普遍比较短视，每年赚的钱大部分都分了，缺乏对能力建设的投入，使得国内评级机构在数据库、评级技术上，均与国际评级公司存在较大差距。”张彬说。

　　Wind数据显示，截至3月29日，国内共有4829家信用债发行人，其中评级为AAA、AA+和AA的发行人，占比分别为15.43%、19.57%和41.62%。

　　对这一市场现状，外资入华将带来哪些影响？

　　对此，东方金诚评级副总监俞春江此前发表点评称，外资信用评级机构和国内信用评级机构的同台竞技，为国内信用评级持续提升技术水平和服务能力带来了新的压力和动力，预计国内信用评级机构将进入评级技术进步和评级服务质量提升的快车道，或将进一步发挥国内信用评级机构的本土化优势，同时建立面向境外投资者的评级服务体系，提升国内信用评级机构的国际化水平。

　　“国际三大评级公司的收费比较高，一单可能是10万美元以上；而国内首评25万人民币，跟踪评级5-10万。”北京某评级公司业务人士对记者表示，评级费用高企之外，“三大评级公司能给的级别也会比较低，能不能把生意抢走不好说。”

　　持有此类想法的人士并非个例。但亦有市场人士认为，潜在影响可能被低估了。

　　“标普进来后，可以先给某家央企做个主动评级，比如本土评级是AA+，市场会去找它对应的国际级别，比如说是A+，评级的对应关系就存在了。”张彬对记者表示，评级机构入华后，可在未与发行人开展业务的情况下发起主动评级，“从AAA到A，每个级别做一家出来，投资者自己就会去找对应关系，以后一家企业要发债，投资者就会去看看标普给的评级是什么水平。”

　　“到时候就不是那大几十万贵，而是你的25万显得贵了。”该人士说。

　　另一位评级业资深人士亦表示，由于国际三大评级公司的收入并不依赖发行环节上的评级费用，“穆迪、标普的收入，60%以上都是给投资者提供咨询、模型”，有动力“进来以后先把那些伪AAA先拉下来，树立市场威信”。

　　“除非监管发个通知，不让你们用国际评级，那这些公司以后到海外去发债怎么办呢？”该人士倾向于认为，在金融市场开放的背景下，“本土评级机构将受到的冲击不可避免，因为国内根本没有可以跟他们抗衡的机构”。

　　投资者付费挤压泡沫难抵外资

　　据业内人士估算，2017资本市场评级业务的市场规模约为30亿元。“从市场份额来看，这几年一直是中诚信、联合、上海新世纪、大公国际四个主要玩家。”一位资深评级业人士对21世纪经济报道记者总结称，中诚信占比第一，联合第二，新世纪和大公偶尔互换，这几家加起来，“整体占比超过90%。”

　　这几家评级机构还有一个共同特征，均为发行人付费模式。而该模式近年来则屡屡受到批评，被认为是滋生评级泡沫的源头。

　　实际上，正是担忧发行人模式滋生评级泡沫，监管还于2010年设立了中债资信评估有限公司，国内彼时唯一一家投资人付费的评级公司。

　　“之前只有中债资信一家，最近其他包括中证指数、安融信用等，都是近一两年开始做的，目前没什么业务。”一位业内人士表示，在当前的市场格局里，被监管赋予压制评级泡沫任务的投资者付费模式，“对相同发行人的评级结果一般比其他家低两三个子级”，但在发行人付费模式主导的市场里，并不受市场重视，难以对市场产生实质性影响。

　　但近几年也有多位高校学者对以中债资信为代表的投资人付费模式所产生的作用进行了研究，认为投资者付费模式下的评级分布更为合理，呈现单峰钟形状，并通过声誉机制对评级虚高起到了一定程度的抑制作用。同时也有市场投资机构在公开场合表示，引入中债资信的买方评级服务，有利于提升信用风险管控能力。

　　一位前评级业高管则对21世纪经济报道记者分析称，中国评级业发展实际上是缺失了投资者付费模式的发展阶段，“穆迪最早是做出版业的，投资者投资时不知道企业的信息，穆迪就给这些企业评个级，然后投资者买穆迪的报告，到了后来才发展出发行人付费模式的。”

　　“我们的评级行业一开始就是监管给你牌照，而不是市场化发展起来的，现在国内需要重新走回头路，慢慢做一家市场公认的有公信力的评级机构。”该前评级业人士表示，国内现有发行人付费的评级机构难以对投资人展开服务，“因为报告是全文公开的，再去跟投资者发表的内容，不能跟报告的内容不一致；AA级别在报告里属于信用风险低，不能一方面给AA的级别，一方面又说它风险很大。”

　　投资者付费模式的优势，业内的观点主要集中在：可以切断评级机构与发行对象之间的利益联系，确保评级的独立客观性，从而避免出现评级偏高、评级过于集中等现象。

　　因此，不少学界和市场人士建议，对债券发行开展双评级。即，债券发行时需要获取两个评级，一个是投资者付费的信用评级机构评级，一个是发行人自己选择的信用评级机构评级，监管机构不对评级作出要求，发行的票面利率参考两个评级，市场投资者可以获取不同的评级信息以作出合理的判断。

　　从过去两年监管的动作来看，监管部门似乎对推进投资者付费评级机构的发展颇有热情，陆续批复了多家投资者付费的评级机构。

　　例如，中证指数、北京中北联信用评级、安融信用评级等，基本上都在近两年陆续落地，其中部分机构颇具官方背景。

　　“可能对遏制国内评级泡沫有一点用吧，但拿什么跟外资抗衡呢？”前述评级业资深人士对记者表示，由于投资者付费模式在国内太过小众，“短期内起不来，可能还是得靠整合现有评级机构；去年9月央行发文，鼓励评级机构资质互认，可能从那时就开始铺垫了，也许接下来会有一些动作。”

　　2018年9月11日，央行与证监会联合发布2018年第14号公告，核心内容是“加强对信用评级行业统一监管，推进债券互联互通”；其中，跨市场的业务资质互认，是此次文件中的增量信息。

责任编辑：李铁民