雏鹰农牧债务违约的背后：天时地利人和 三者不得

　　来源：人民币交易与研究公众号

　　“养猪第一股”雏鹰农牧日前公告称其5亿债券不能按期足额偿付。雏鹰农牧债务危机是多方面造成的，既是由于“猪周期”叠加“非洲瘟疫”带来的销售收入和利润的下滑，也是因为之前对外提供12亿元财务资助被怀疑财务造假造成的信用危机，更有控股股东过高比例股权质押带来的风险的影响。

　　11月5日晚间，雏鹰农牧公告称，2018年度第一期超短融融资券应于11月5日兑付本息。因公司现金流紧张，未能按照约定筹措足额偿债资金，“18雏鹰农牧SCP001”不能按期足额偿付。本只债券发行期限270天，应偿本息总额5.28亿元。

　　公告显示，雏鹰农牧将协商妥善的债务解决办法，努力达成债务延期、和解方案。目前已与部分债权持有人达成初步共识，将尽快推进实施。

　　对于雏鹰农牧此次兑付的不确定性，早在10月29日，上清所即对雏鹰农牧5亿元超短融债券的兑付发出预警。

　　当日，上清所发布公告称，“雏鹰农牧应于2018年11月5日兑付的18雏鹰农牧SCP001，由于发行人流动性紧张，债券本息偿付存在不确定性”。

　　截至11月5日收盘，雏鹰农牧股价报收1.61元，当日上涨3.21%，今年以来股价下跌63.52%。10月19日，该公司股价曾跌至1.37元，为上市8年来最低股价。

　　“猪周期”叠加“非洲猪瘟”

　　雏鹰农牧是一家主要从事家畜、家禽养殖与销售的上市公司，于2010在深圳证券交易所挂牌上市，被业界誉为“中国养猪第一股”。

　　2018年上半年公司畜类产品实现营业收入近10亿元，毛利率为-16.95%，较上年同期下降41.44%，主要是生猪市场受“猪周期”供求关系变化等因素的影响，生猪价格出现大幅下降，同时，公司养殖成本较上年同期增加，导致畜类产品盈利能力下降。

　　2018年8月国内多地陆续出现“非洲猪瘟”疫情以来，公司第三季度的销售数量、销售价格均低于预期，屠宰业务也未完成预期销售任务；公司与供应商结算周期延长、供应商取消对公司采购的优惠，增加了公司成本。2018 年1-9 月，公司利润总额-8.16 亿元，净利润-8.45亿元，亏损金额超过公司2018 年三季度末净资产的10%。

　　截至报告期末，雏鹰农牧净资产不过40.42亿元，其中一年内到期的非流动负债超过38.5亿元。

　　业绩变脸与流动性负债的困局，股市的反应最为敏感，10月19日雏鹰农牧一度跌至每股1.37元，刷出上市8年以来的新低。

　　而日期为2018年10月10日的人民银行企业信用报告，则提示了雏鹰农牧近期的信贷信用状况。雏鹰农牧未结清信贷信息中不良类贷款2笔，余额1.267亿元；欠息11笔，余额1477万元。

　　雏鹰农牧表示，综合当下的经营及财务现状，公司将会回归生猪养殖主业，第四季度也会处置部分资产，解决资金流动性问题。

　　财务数据遭质疑

　　此外，10月30日，雏鹰农牧还收到深交所关注函，要求对2017年至今的对外提供财务资助进行全面核查，并逐笔列示提供财务资助主体、被资助对象、提供财务资助日期与金额、偿还日期与金额、是否收取利息及利息情况、公司与被资助对象之间是否存在关联关系。

　　自2017年以来雏鹰农牧对外提供了近12亿元的财务资助，却未曾有过任何披露。2018年6月13日，一篇万字长文在网上炸开，这篇首发于财经自媒体公号的文章，重点提及“雏鹰农牧倒腾股权和倒腾猪圈两大绝活”。

　　文章依据公开市场披露的财务数据为佐证，对雏鹰农牧的可供出售金融资产、固定资产、在建工程、持有待售资产、投资收益、非流动资产处置损益的真实性以及可供出售金融资产会计核算方法的合理性提出公开质疑，进而推断雏鹰农牧或涉嫌严重财务舞弊，怀疑其投资收益的合理性及真实性。

　　雏鹰农牧抛出长达60页问询回复，否认财务造假质疑事宜。但危机并未解除，反而持续发酵。随即，随即交易所关注函、实控人侯建芳所持公司股份被司法冻结、公司36处土地和房产被山东省高级人民法院查封等一系列利空事件接踵而来。

　　民企融资困局

　　据统计，未来两年，雏鹰农牧共有5笔、累计余额高达37.78亿元的债券面临兑付，而其2018年前三季度的总营业收入仅为35.33亿元。

　　光大固收认为，雏鹰农牧表现比较突出的是，债权融资风险与股权融资风险之间的相互迭代。资金需求主体的外源性资金来源可以分为债权融资和股权融资两个渠道，如果这两个渠道同时受阻，则有可能形成“1+1>2”的政策叠加效应。

　　光大固收分析师张旭称，过高比例的股权质押所潜藏的风险点，雏鹰农牧同样存在控股股股权高比例质押以及整体质押比例过高。

　　高比例的股权质押表现为两方面：一是控股股东质押比例过高，截至2018年11月5日，控股股东侯建芳先生直接持有公司股份1，260，341，191股，占公司总股本的40.20%，累计质押其持有的公司股份1，243，469，987股，占公司总股本的39.66%，质押比例高达98.66%。二是整体质押比例过高，2018年11月5日的数据显示，雏鹰农牧整体质押比例高达49.66%。

　　张旭分析，如果控股股东的质押比例过高，有可能因其穷尽了其他的融资方式，凸显其资金链较为紧张。此外，由于单一股票整体质押率过高，当资本市场价格下跌过急、幅度过大时，面临的补仓压力更大。如果股东未能及时采取补救措施，可能因被强制平仓，导致价格进一步下跌。

　　不过，纾解民企融资困难和股权质押风险的政策已在途中。

　　11月1日，习近平总书记主持召开民营企业座谈会并再次强调坚持“两个毫不动摇”，并且前期出台了若干民营企业纾困的政策。会议指出，对有股权质押平仓风险的民营企业，有关方面和地方要抓紧研究采取特殊措施，帮助企业渡过难关，避免发生企业所有权转移等问题。（完）

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责任编辑：牛鹏飞