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债券资金面总体宽松 存款准备金率仍为首选工具

http://www.sina.com.cn 2007年01月09日 04:27 全景网络-证券时报

  存款准备金率仍为央行抑制过剩流动性的首选工具

  南京商业银行黄艳红

  2007年的第二个交易日,央行宣布提高存款准备金率0.5个百分点。此次政策出台的背景主要是基于2006年全年新增贷款超过了年初计划的2.5万亿达到3万亿左右;而回购利率经历元旦后快速下跌,7天回购利率跌破1.5%,说明流动性的宽裕;年初又是金融机构放贷冲动较高的时期。在此背景下,提高准备金率可以实现如下目标:一是防止年初信贷的反弹,为今年的宏观调控打提前量;二是配合公开市场操作有效回笼过剩的流动性。

  出台时机不同效果各异

  2006年三次准备金率的上调均为0.5%,但上调后债市的表现并不相同。三次调整回购利率经历了涨、跌和大涨的三种走势,虽然债券收益率整体呈现10个基点的上移,但不同期限表现程度又有所不同,且调整后市场气氛也有所差异。这说明准备金率政策出台的环境,比如

新股发行步骤、债券供给情况、金融机构资金宽裕度等不同时期的特定因素都会影响准备金率政策实施的效果,起到削弱或加深政策本身的紧缩作用。

  对于频繁出台的准备金率上调,我们可以关注以下指标,进而把握市场机会:

  第一,资金面的宽裕程度。它体现在金融机构的超额备付率和回购利率走势以及市场资金宽裕情况。2006年一至三季度金融机构超额备付率分别为3%、3.1%和2.52%,国有银行超额备付率分别为2.71%、2.5%和2.06%,虽然这一比率逐季度下降,但由于存款规模扩大,总量并不一定减小。

  对于资金宽裕情况,具体可以关注回购利率走势和银行间回购市场融出机构的数量。若回购利率快速下滑,特别是跌至2%以下;若回购市场资金融出机构大大增加,逆回购报价增加,机构融出资金压力大时;若新债、央票出现哄抢时都需特别关注,这都从侧面表明流动性过剩,央行干预只是一个时机的问题。

  第二,新增贷款走势。2007年宏观调控的新增贷款目标可能较2006年有所上升,大概维持在3万亿左右的规模,若今年新增贷款出现2005、2006年一季度那样大幅反弹的走势,我们判断央行则会毫不犹豫地、甚至是提前于每月宏观数据公布前采取上调存款准备金率以紧缩银根。

  第三,公开市场对冲存在压力。关注央行票据和正回购到期量较大的月份,2007年1季度该到期量突破了9000亿,给每周公开市场操作带来压力,需要准备金率上调集中大量回笼货币加以配合。

  债券收益率仍呈现阶段波动

  2007年影响债券市场走势的主导因素仍受制于央行针对流动性宽松所采取的政策。面对巨额的贸易顺差和外汇储备,央行对冲货币的压力已经影响了其他调控功能的发挥。对外汇储备加以运用,阻断其对宽松货币供应量的传导已经迫在眉睫,通过成立专门部门对部分外汇储备的运用可能会在今年进行尝试,这对2007年债市形成阶段性的影响。但我们判断,主流的控制流动性的办法仍然以公开市场操作以及多次小幅上调存款准备金率为主,这将使债市的波段变换更加不明显,行情转换更加难以把握。

  今年债市资金面较为宽松

  可以肯定的是,国际收支的双顺差在一段不短的时间内仍将存在,因此被动投放基础货币的形势在短时间内难以改变,债券资金面总体较为宽松。而Shibor的对外公布表明央行形成中国货币市场基准利率的决心和方向,通过Shibor逐步实现稳定货币市场利率、指导货币市场利率的作用。

  我们认为,当前资金面较为宽裕,一级市场新债供给规模较小,机构对于全年资产的配置支撑了二级市场的需求,且新股发行节奏和规模对债市资金面影响不明显,总体来看本次准备金率上调对债市的影响作用不大,一季度可以关注资质较好、较高收益水平的短期融资券、中期国债和金融债以及长期企业债。

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