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10月14日，2021年亚太金融论坛在北京举行。本届论坛的主题为“共建创新包容的金融市场”。中国财政科学研究院院长、中国财政学会副会长兼秘书长刘尚希，以“基于公共风险权衡的宏观政策新逻辑”为题进行了主题发言，分享了六个观点。
刘尚希指出，为应对疫情冲击和推动经济复苏，亚太主要经济体都加大了货币供应量，20个月来，货币供应量（M2）的增速分别达到14.3%、12.3%、34.8%、17.7%，除美国较为激进，东亚国家在货币扩张上相对稳健。
而这就引出来第一个观点：金融是现代经济的血液和核心。
“这从各国应对疫情冲击，维护经济稳定的一致性操作上可以看出来。关于金融是现代经济的核心，其理解五花八门。我的理解是，金融之所以成为经济的核心，绕不开经济的金融化。”刘尚希说。
刘尚希指出，经济金融化是经济发展到一定阶段，国民财富积累到一定水平发生的现象。经济关系、经济行为、社会财富、普通产品、定价机制都会呈现金融化特征。经济与金融相互渗透融合，变成金融经济。由此导致供求关系的逻辑发生逆转。金融自身也从基于储蓄-投资的资金供求关系转向基于风险—收益的资产供求关系。
在他看来，进入经济金融化阶段，许多一般商品开始具备了金融属性，消费与投资的关系变得模糊，房地产就是很好的例子。当实体和金融交易工具结合后，二者实际上已经形成了信用关系，实现了与债权债务的融合。
“无论是生产，还是消费，经济关系实际上变成了一种金融关系，推动一般商品的金融化，并导致整个社会财富呈现金融化趋势。亚太各主要经济体面对疫情所采取的流动性扩张，其目的就是稳定资产的估价，避免估价的剧烈波动带给整个经济的巨大损害。”刘尚希说。
刘尚希表示，亚太主要经济体中的美国、日本、韩国，都采取了扩张央行资产负债表、加大基础货币投放规模的方式来开展政策操作，基础货币的增速在20个月的时间里分别达到83.8%、27.8%、27.2%的水平；而我国央行资产负债表的管理则相对谨慎，20个月内，基础货币的增速为-4.5%。
“导致这一差异的原因主要来自于对货币本质认识的差异。这也是我的第二个观点：货币是价值尺度和交易媒介，也是一种资产。所谓资产价格上涨，并不能以此判断货币是否超发，只是风险分配在资产结构上的反映而已。”刘尚希说。
刘尚希认为，虽然在央行资产负债表中货币体现为负债，但实质上是不需要偿还的“债务”，且也不符合会计准则对债务认定的标准。站在国家信用的角度来观察，与其说是央行负债，倒不如说是国家的一种特殊“资产”。国家增发货币实质上也是在注入资产。至于能否起到这个作用，取决于货币发行方式。
在刘尚希看来，长期以来，学界对于货币只有“数量”概念，没有“状态”的概念，这仅是一种基于确定性的无条件同质化假设。从数量角度，货币超发会引发物价上涨；若从货币状态的角度来理解，货币超发是否导致通货膨胀，取决于具体的宏观条件。受到疫情冲击的影响，居民收入水平下降，产业链、供应链运行压力加大，社会总需求收缩，传统的货币超发与通货膨胀的宏观条件被改变。因此，部分经济体选择扩张央行资产负债表，增加基础货币供给，在条件已经变化的情况下是成立的。
“特别是美国的行为，除短期应急之外，明显带有长期的战略考量——美元存量扩增意味着美元市场的扩大，也即美国市场的扩大，这将进一步扩大美国在全球的话语权。”刘尚希说。
刘尚希表示，从亚太主要经济体的货币乘数来看，依然是存在分化的，日本、美国、韩国的货币乘数在20个月的时间里，分别下降了0.25、1.2和1.14个点，银行系统表现出对风险预期和惜贷的局面，从而降低了商业银行系统派生存款的能力，降低了货币乘数；而我国的货币乘数提高了1.25个点，在6.2的高位上继续上拉，虽然有降准等政策提高了货币乘数的上限，但快速上升仍说明我国宏观经济政策作用良好，大幅度降低了风险预期，使得银行系统敢于贷款（也有政府指导）。
“我的第三个观点是：风险对定价机制的影响越来越大。这里的定价机制既指金融定价，也指受金融化影响的产品定价（现货与期货）。过去的定价规则主要是基于历史，从供求关系来考虑；而现在的定价规则更侧重基于未来，从风险组合及其变化来确定。供求定价转向风险定价。”刘尚希说。
刘尚希指出，从过去的变化上看，亚太主要经济体的10年期国债实际收益率表现高度一致。在疫情冲击之下，作为金融资产的实际收益率水平都有所上升，价格小幅回落；而疫情相对稳定之后，在经济复苏前景的驱动下，实际收益率又呈现回落的态势。
但不同的是，中国、日本在进入2021年后，实际收益率水平总体回正；韩国尝试进入负利率区间；而美国则利用其特殊的金融地位，继续保持美债实际收益率的负利率状态，债务管理思路存在不同。
“我的第四个观点是：利率为负，债务相当于正收益资产。债务问题与利率直接相关，当债务利息负担降到很低水平，甚至是接近于零，债务本身等同于资产，或者说是有期限和无期限的资产。在企业资产负债表里，资产=负债+所有者权益，企业的一部分资产是由债务转化而来的。若利率为零，债务相当于零收益资产；若利率为负，债务就是正收益资产。”刘尚希说。
刘尚希表示，面对这种新的情形，传统的资产负债表公式、内涵及其相应的确认准则，都需要相应的修正调整。传统理论认为，过高的债务存量会引发金融风险、债务风险，这是忽略了利率的影响或是基于利率在任何条件下都大于零的假设，进行逻辑推断得出的结论。
而对于公共风险权衡下的金融创新和宏观政策协同，刘尚希认为，人类社会的财富创造，经历农业革命、工业革命到当前的数字革命，再次发生了根本性的变化。面对新经济的新逻辑，关于货币、债务、通胀和杠杆率的分析判断，需要转换思路，即从传统需求管理逻辑中的供求平衡，转向了公共风险的权衡。
“在金融化、数字化的趋势下，经济不断突破物理世界的规则，变得越来越虚拟化。农业、工业、服务业等传统行业，逐渐沉淀为发展基础，而未来的发展潜力聚集在虚拟化的新经济领域之中。如同工业社会以农业为基础，数字社会将以实体性的工业为基础。进入数字革命时代，工业、制造业作为国民经济的基础，依旧很重要，但不再是增长的主导者和新潜力。未来价值链的高端主要不是实体性的制造，而是虚拟制造和虚拟服务，包括虚拟性的智能设计、智能检测、智能营销和服务，人、机、物互联形成的虚拟空间将成为价值高地和增长潜力。”刘尚希说。
刘尚希表示，自己的第五个观点是：创新包容是做好风险权衡的基本手段。
“金融作为现代经济的核心，数字金融的发展将成为亚太金融市场的重要创新。随着科技的发展，金融机构更为主动地运用科技赋能业务，在丰富金融产品和工具、提升金融服务效率和包容性、持续推进金融机构数字化转型、助力脱贫等方面都取得了诸多的进展。接下来要全面平衡落实亚太经合组织互联网和数字经济路线图，加强数字金融基础设施建设，促进新技术传播和运用，努力构建开放、公平、非歧视的数字金融服务环境。”刘尚希说。
刘尚希表示，应对气候变化，推动亚太地区有序实现碳达峰、碳中和，推动绿色发展也成为金融创新重要内容。
“我们在研究中注意到美国在环境保护、碳排放合作方面的一系列举措；也注意到日本ESG（环境、社会和治理）融资的持续发展，绿色债券、绿色保险、绿色信贷和绿色基金等方面的创新突破。中国的绿色金融发展也处于亚太区域的前列，与碳排放权市场建设相关的金融创新，与落后地区新能源开发相关的金融支持正在不断提升和完善之中。”刘尚希说。
刘尚希指出，自己的第六个观点是：传统理论应该与时俱进，政策实践应该提升维度。
“在新经济快速发展的趋势下，市场对宏观政策的风险预期在迅速转变，传统理论与政策应该与时俱进，加快创新步伐。如在宏观经济政策的协调上，应着力推进从逆周期向逆风险的逻辑转换。逆风险的本质是权衡风险，财政政策与货币政策的现实任务是以风险对冲风险。从全局整体未来出发，我们应当改变观察视角、扩展视界，基于新经济的新逻辑去研究新阶段的宏观经济走势及宏观政策。”刘尚希说。
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责任编辑：王蒙
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