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上半年处于盈亏临界点，未分配净收益减少的概率增大——封闭式基金分红前景堪忧
□招商证券 杨晔
我们对除货币市场基金以外的基金中期报告的研究显示，去年以前设立的偏股型开放式基金以及54家封闭式基金期末的未分配收益与未实现资本利得相差不大，整体而言在投资
学意义上均处于盈亏临界点附近，债券型基金的情形也大致相同。同时，新设立的开放式基金尽管在股票投资方面比较谨慎，仍然未能避免出现一定规模的浮动亏损。
持仓成本高出市场平均水平
粗略估计封闭式基金、设立较早的偏股型开放式基金、新基金持有股票的成本较今年中期市场水平分别高出4.25%、6.25%和13%。债券型基金报告期末持有证券的浮动亏损大致为1.2亿元，持仓成本较当时市场水平高出约0.1%(包括债券)。
从最近2个月股票市场的走势来看，未实现资本损失扩大不可避免，而未分配净收益减少的概率也非常大，即使增加也极为有限，因此可以推断偏股型基金现阶段大多不再满足现金分红的要件。如果在今年剩余的几个月内股票市场不能回升至6月末水平，基金持有人从基金获得现金分红的期望只能再度落空。
上半年整体略有盈利
在资产负债表中，基金持有人权益即基金净值，等于实收基金、期末未实现资本利得以及未分配基金净收益之和。分析基金持有人权益的三个组成部分的数额、正负以及结构特征，可以较为准确地把握基金在报告期末的基本状态。
可以看出，54家封闭式基金本期共实现基金净收益69亿，期末的未分配基金净收益合计为25.16亿元，说明封闭式基金上半年在及时实现收益方面情形较市场预期的要好，本期净收益在冲减上期未弥补亏损并进行少量现金分红之后仍有结余，大部分基金在弥补去年的亏损后已经在会计上处于盈利状态。另一方面，封闭式基金在报告期末的未实现资本利得余额合计为亏损24.31亿，也即封闭式基金持有的证券组合在2004年6月30日出现了相应规模的浮动亏损。两相抵补之后，54家封闭式基金未分配收益合计数高于未实现资本损失8470.9万元，封闭式基金上半年在投资学意义上整体上处于微微盈利状态。
现阶段不满足现金分红要件
需要说明的是，考虑封闭式基金2季度末的平均70%的股票投资比例后，我们粗略估计在报告期末出现的这一浮动亏损为股票投资成本的4.25%左右，或者说封闭式基金的投资成本整体上较报告期末的市场水平大约高出4.25%。从这种对投资成本水平的估计来看，尽管封闭式基金投资报告期末的浮动损失并不是特别严重，但封闭式基金在是否调整投资组合方面已经处于两难境地则是显而易见的。
以上数据表明，如果将所有的封闭式基金视为一个整体，其在报告期末已经处于盈亏临界点附近，但仍然满足现金分红的最低要求。从此后2个月股票市场的走势来看，则未实现资本损失扩大不可避免，而未分配净收益减少的概率也非常大，因此可以推断封闭式基金现阶段已经不再满足现金分红的要件。如果在今年剩余的几个月内股票市场不能回升至6月末水平，封闭式基金持有人从基金获得现金分红的期望只能再度落空。
 
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