张巍

　　从上世纪90年代中期以来，美元在国际外汇市场上持续走强，许多经济学家都曾经预言美元汇率即将触顶回调，但是他们的每一次预言都被事实证明为错误的。美元一路保持强势，无论是高科技泡沫的破碎、闹剧般的总统选举还是2001年初以来的经济衰退乃至震惊世界的“9·11”事件都不能阻挡美元上涨的势头。但是就在美国经济开始稳步复苏、反恐怖战 争即将获得胜利的时候，美元的强势势头受到了遏制。随着美元汇率的持续回落，越来越多的经济学家感到持续了将近10年的强势美元现象似乎就快要终结了。

　　表面上看，美元走弱是由于市场人士对美国经济复苏的前景表示怀疑。但近期的美元贬值有着更深层次的原因———即投资者对美元长期以来形成的信心已经开始动摇，而腐蚀美元投资信心的最主要因素就是对美国长期经济趋势以及未来投资环境的信心发生了变化。一旦对未来长期趋势的预期发生变化，美元的强势地位必然不复存在，而影响这种预期最主要的因素就是美国的巨额贸易逆差。2002年度美国贸易逆差预计将高达4650亿美元，这意味着美国必须每天从海外吸引13亿美元才能平衡国际收支。在过去，由于美元以及美国金融资产的持续升值，投资者争先恐后地把钱输入美国，从而间接地帮助美国政府维持巨额的贸易逆差，而现在美元的这种投资天堂地位已经逐渐受到威胁。据华尔街投资分析师的调查显示，只有22%的分析师认为美国的资本市场较之海外其他市场更具有投资价值，而2月份这个比例为42%。越来越多的投资者已经改变了过去那种投资美元资产就可以获得稳定和安全回报的想法。

　　实际上，投资者对美元信心的下降归根结底还是因为美国经济本身存在问题：首先，安然事件以及随后的美林事件暴露出了美国公司在管理和监督方面的种种问题。在过去，投资者之所以放弃增长速度远远高于美国的新兴市场国家的金融资产主要是因为在那里存在着所谓的“裙带资本主义”，而这种关系严重影响这些国家的公司经营管理的透明度，从而会诱发较高的风险溢价。而现在随着安然等巨人的倒下，投资者发现这种现象在美国市场上同样存在，而且其破坏性更大。1997年以来，美国的国民收入账户显示公司盈利水平几乎同GDP增长速度相等，而同期标准普尔上市公司披露的公司盈利水平却大大超过GDP增长速度，这其中必然存在着夸大甚至欺骗的成分。当投资者意识到自己被欺骗的时候，放弃美元资产就成了最明智的选择。

　　其次，互联网革命带来的劳动生产率的提高是否就会转化成为公司盈利水平的提高？尽管随着互联网以及信息技术的普及，美国的劳动生产率得到了飞速的提高，但是在劳动生产率提高的同时，美国市场的透明度也得到了提高，市场进入更加容易，竞争也就更加激烈，而激烈竞争的结果就是市场内企业的盈利水平的整体下降。比如：在互联网泡沫形成初期，投资者认为网络经济带来的高生产率将大大提高公司的盈利水平，因此把大量的资金投入美国市场来追捧那些所谓的网络公司。但是几年之后，他们发现他们所投资的公司面临着激烈的竞争，而为了生存下去惟一的办法就是降低盈利指标以争取到更多的客户。这种做法无疑会使得整个美国资本市场对于那些海外投资者的吸引力下降。

　　在整个90年代，正是由于强势美元才使得美国股票市场保持繁荣，私人投资稳定增长，利率水平和通货膨胀率都保持在较低的水平。而这些现象反过来又促进或者说推进了美元的强势，这是一个良性循环的过程。而现在随着美元的弱势，所有这些现象都会发生逆转，而其结果会加重美元的弱势地位，从而对美国经济乃至全球经济产生严重的影响。相信这种恶性循环是所有投资者都不愿看到的。

　　《国际金融报》(2002年06月10日第四版)

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